בנקאי ההשקעות ששומר על המזומן וזהיר עם מניות: "הסערות יימשכו"

"כשאנחנו מסתכלים על פורטפוליו ההשקעות שלנו, אנחנו לא רואים משבר בכלכלה הריאלית, אנחנו רואים חברות פעילות. אבל תנאי המקרו יוצרים סביבה שצופה משבר וזה יקרה. יש כיום מספר מוקדים מסוכנים שיכולים להוביל למשבר ובסוף יכול להיות שיהיה גפרור שיצית אחד מהם", קובע דיוויד סטונברג, סגן ראש חטיבת השקעות אלטרנטיביות, בחברת ההשקעות הגלובלית נויברגר ברמן (Neuberger Berman).

● הפד ניסה להעביר את החוט בקוף המחט, אך נדקר והלך לדמם | פרשנות
● מה יעשה הפד בהחלטה הבאה? זו בכלל לא השאלה החשובה | פרשנות
● הכלכלנית שמזהירה: מדיניות הפד נמהרת, צריך להאט את העלאות הריבית | ראיון

"זה לא שאין השפעה של המצב כבר עכשיו, אנחנו רואים סדקים פה ושם. מה הכוונה בסדקים? חברות שכבר לא יכולות להרים את המחירים בקצב עליית ההוצאות, או ששולי הרווח שלהן מצטמצמים. אבל זה נשאר באזורים האלו, לא הולך לאזורי חוסר יכולת להחזיר חובות, ושורת ההכנסות ממשיכה להיות טובה".

אז בעצם "העסקים כרגיל" ובינתיים הצרכנים ממשיכים לקנות?
"הפד החליט לדכא את הצריכה באמצעות העלאת הריבית, בין אם דרך ייקור המוצרים והשירותים או דרך אבטלה. חברות יצטרכו להתאים את עצמן לכך. יש חברות שייפגעו ויש חברות שיוכלו להתאים את עצמן יותר בקלות למצב החדש.

"ללקוחות של חברת תוכנה יהיה קשה להחליף עכשיו את כל המערכת שלהם במקרה של ייקור השירות, חברות אחרות יצטרכו להתאמץ יותר. יהיו גם ענפים שיפרחו עכשיו בגלל המצב הגיאופוליטי והמלחמה בין רוסיה ואוקראינה".

  

"האינפלציה 'דביקה' והיא כאן כדי להישאר"

נויברגר ברמן היא חברת ניהול השקעות גלובלית שמרכזה בארה"ב, המנהלת נכסים פיננסיים בשווי של כ־460 מיליארד דולר במניות, אג"ח, סחורות וקרנות השקעה פרטיות בתחומים שונים. עם לקוחותיה נמנים גופים מוסדיים וכן לקוחות פרטיים בעלי יכולת. החברה פעילה ב־26 מדינות, ואת הנציגות הישראלית מנהלת דריה אוצ'ניק, שניהלה במשך 8 שנים את הפעילות המוסדית של גולדמן זאקס בישראל.

התחזית של נויברגר ברמן להתפתחויות בשווקים הפיננסיים מציירת תמונה לא אופטימית לגבי הכלכלה והשווקים: תרחיש של נחיתה רכה בהעלאות ריבית (דיכוי האינפלציה ללא פגיעה קשה בכלכלה או בשווקים) כבר לא רלוונטי, השוק הדובי שאנו נמצאים בו מראה שזו כבר לא אפשרות.

"להנדס נחיתה רכה כשאתה פועל באגרסיביות זה משהו קשה מאוד", מציין סטונברג. לדבריו, האינפלציה, שרק לפני שנה ההערכות לגביה בשווקים היו שהיא זמנית, תהיה איתנו זמן רב. זו תהיה "אינפלציה דביקה".

הוא מסביר כי הפד יעשה הכול כדי להילחם באינפלציה, ובכלל זה כניסה למיתון. הריבית בארה"ב עלולה, על פי נויברגר ברמן, להגיע ל־5%, אבל המיתון הקשה יותר יהיה באירופה. עוד מעריכים בחברת ההשקעות כי השווקים ימשיכו להיות סוערים, כאשר בשוקי האג"ח הקונצרניות, להערכת סטונברג, אחרי הסערות רמות תשואה הופכות להיות מעניינות ביחס לסיכון.

למה הכוונה ב"אינפלציה דביקה"?
"יהיה יותר קשה להוריד אותה ממה שנדמה. היא תישאר איתנו לזמן ארוך יותר מהתחזיות, בשורה רחבה של סחורות ושירותים, והפד יעבוד קשה על מנת לשבור אותה. זה יהווה כח נגד להמשך הצמיחה".

 יו''ר הפד ג'רום פאוול במסיבת העיתונאים ביום רביעי / צילום: Associated Press, Patrick Semansky

איך תחזיות המאקרו מתבטאות בהקצאת נכסי המשקיעים אצלכם בעת הזאת?
"אנחנו יושבים הרבה על מזומן. אנחנו מאוד זהירים בתחום המניות, כי בשוק הסחיר יש חוסר ודאות גבוה, וממליצים על נכסים אלטרנטיביים כדי לייצב את התיק".

"חברות בסקטור הבריאות וההגנה ייהנו מהמצב"

יש באזז גדול בשנתיים האחרונות סביב השקעות אלטרנטיביות, גם בחוב וגם בהון. אבל אם חברות לא יכולות לשלם חוב, או לא מצליחות בגלל מיתון, מה זה משנה אם החוב סחיר או לא?
"אי אפשר אף פעם לתזמן את השוק, והערך הגדול בהשקעות לא סחירות הוא בפרמיה על חוסר הנזילות של ההשקעה, ולכן אלו תמיד יהיו השקעות לטווח ארוך.

"בנוסף לכך, בהשקעות דרך קרנות השקעה יש תיאום טוב יותר בין האינטרס של המשקיע ושל החברה שבה הושקע כספו, מאשר בהשקעות דרך הבורסה.

"משקיעים גדולים ממנים חברי דירקטוריון, הם יותר מעורבים בניהול החברות, השיח עם החברה ישיר, שלא כמו בשוק הסחיר, ולכן יש יותר סיכוי שההשקעה תצליח".

לכאורה, יש בדברים היגיון, אבל רק בשנה האחרונה קרנות השקעה שפכו כסף על מיזמי טכנולוגיה ביזארים בשוויים לא הגיוניים, שהיום נחתכים בחדות.
"קודם כל ברור שנעשו טעויות, כל משקיע עושה טעויות, והדבר שהכי מפחיד אותי באופן אישי הוא משקיע שמספר שמעולם לא עשה טעות. מעבר לכך, את התמחורים המטורפים לא ראינו בכול תעשיית קרנות ההשקעה הפרטיות, אלא בעיקר בקרנות הטכנולוגיה. גם שם במגזרים מסויימים כמו הקריפטו, בהם הטכנולוגיה כל כך חדשנית, ברור למשקיעים שמרבית המיזמים גם כך ייכשלו. אבל אם השקעה אחת משש תצליח, הם עדיין יעשו רווח של פי 20 על כל כספי ההשקעה שלהם בתחום.

"בקרנות חוב, יש יתרון בהשקעה בתקופות כאלו, כי תנאי ההלוואה הם כאלה שעליית ריבית תגולם בתשואה באופן אוטומטי. יש גם הרבה יותר מקום בשוק הזה כי מלווים מסורתיים כמו הבנקים פעילים בו פחות, ומלווים פרטיים נכנסים פנימה בשיעורים גבוהים יותר".

בנויברגר ברמן סבורים כי כרגע שמירה על מזומנים תאפשר ניצול הזדמנויות בעתיד. בבית ההשקעות מאמינים שהממשלות ישקיעו בבריאות ובהגנה, וחברות בסקטורים הללו ייהנו מכך. בתחום החוב, עליית התשואות באג"ח הקונצרניות יוצרת לדעתם הזדמנויות מעניינות ביחס הסיכון/תשואה באיגרות של חברות בסיכון נמוך. כמו כן, בבית ההשקעות ממשיכים להאמין בסחורות, למרות שתמחורן פחות אטרקטיבי מבתחילת השנה.

"התעשייה הפיננסית נבנתה להיות גמישה"

אנחנו נמצאים בתרחיש מוזר, הריבית עולה לכיוון ה־5%, שזו לא רמה גבוהה מאוד באופן היסטורי, ונראה שכולם רק מחכים שהיא תחזור לרדת. שכחנו איך חיים בעולם שבו יש ריבית על הכסף.
"התעשייה הפיננסית נבנתה להיות גמישה, והאנשים שעובדים בה צרכים לדעת להיות גמישים. אני כבר 20 שנה בתעשייה שלי, אז אני יכול לומר שמה שאני רואה זה שעד עכשיו לא עלתה הריבית, כי היו חששות שאם היא תעלה זה יוביל לדפלציה (ירידת מחירים כתוצאה מהאטה), והחששות האלו כעת כבר לא קיימים וזה טוב. אבל זה באמת שונה אם נכנסת לעבודה רק לפני חמש שנים, ועכשיו אתה לראשונה נתקל במצב של ריביות עולות, שזה מאפיין בערך שליש מהעובדים בתעשייה.

אין כבר חששות לדפלציה, אבל האם נהיה במצב של סטגפלציה (שילוב של אינפלציה ומיתון)?
"לאף אחד אין כדור בדולח, אבל הפד מאוד אגרסיבי עם הריבית, וכשפועלים באגרסיביות, אתה יכול למצוא את עצמך מגיע למקומות שלא רצית להגיע".

מה עדיף לתעשיית קרנות ההשקעה הפרטיות? ריבית אפסית או ריבית של 5%?
"תעשיית קרנות ההשקעה הפרטיות מעדיפה ודאות. יכולת לראות את הצפי לעתיד בצורה טובה. זה פחות משנה אם זה יהיה בסביבה של 0% ריבית או 5% ריבית".

אם באמת יש עדיפות בתקופה כזו להשקעות בקרנות פרטיות על פני השוק הסחיר התנודתי, איך זה שאנחנו רואים ירידה בעסקאות ההשקעה?
"חלק מזה נובע משינוי בתיאבון הסיכון של קרנות ההשקעה, כהשפעה של הסנטימנט הסוער בשוק הסחיר, וחלק זה בגלל פערים שנוצרו בין הקרנות ליזמים ולחברות: קשה מאוד בעסקה שעד לפני שנה תומחרה במחיר מסויים לסגור במחירים נמוכים בהרבה. "חלק מהיזמים לא מוכנים לתג המחיר החדש אז הם נמנעים מגיוס השקעות, חלק מהקרנות חושבות שעדיין יש מקום לירידת מחירים, אז הן מחכות. אין ספק ששנת 2022 הביאה איתה הרבה פחות הזדמנויות לתעשייה - בארה"ב יש 50% ירידה בהשקעות השנה, באירופה יש מקומות שזה מגיע לירידה של 90%, בגלל שהם יותר מושפעים ממשבר מלחמת רוסיה־אוקראינה, וממשבר האנרגיה".

איך אתה רואה היום את השוק האירופאי?
"יש מעט מאוד מצבים שבהם לא נכון לעשות עסקאות בקרנות השקעה פרטיות, ומה שמשותף לכולם הוא שאתה מעריך שההשקעות שלך בעתיד יהיו שוות פחות מאשר בהווה.

"זה לא המצב באירופה עכשיו, למרות המלחמה. נכון, יש סיכונים שצריך לתמחר, ואי אפשר להסתכל על אירופה כעל מקשה אחת, אבל עדיין, בעתיד, חברות אירופאיות יהיו שוות יותר מהיום, ואם השוק צומח לאט יותר, פשוט מתאימים לכך את מחיר העסקה".

 הבורסה בפרנקפורט, גרמניה / צילום: Shutterstock

יש אצלכם לקוחות שעדיין מעוניינים בחשיפה להשקעות ברמת סיכון גבוהה, או שחל שינוי בטעמים?
"אצל הלקוחות המוסדיים אנחנו רואים המשך חשיפה לרמת הסיכון באופן עקבי, וברוב המקרים גם אצל הלקוחות הפרטיים. השינויים הם בתוך הסגמנטים עצמם, לא ביניהם. למשל מי שרוצה חשפה להשקעות הון, יכול להעדיף פחות טכנולוגיה ויותר מגזרים אחרים, אבל הוא לא משנה את היקף החשיפה להשקעות הון באופן כללי.

"מה שכן, אנחנו רואים שינויים בגלל תיקון אלוקציה. למשל - אם רוצים 30% השקעות הון לא סחירות, ולפי זה נבנה התיק, אבל ב־2022 הירידות בחלק הסחיר הביאו את התיק למצב שבו הנתח של השקעות ההון הלא סחירות - שאינן סובלות מתנודתיות כמו התיק הסחיר - עלה ל־40%. לעיתים מוכרים חלק מההחזקה הלא סחירה, כדי להחזיר אותה לרמה של 30%. 

הקשר הישראלי של נויברגר ברמן | שירי חביב ולדהורן

נויברגר ברמן היא חברת השקעות ותיקה, שנוסדה בשנת 1939 על ידי רוי נויברגר ורוברט ברמן. היא חברה פרטית שפועלת מניו יורק ומנוהלת על ידי ג'ורג' ווקר. לאורך השנים הרחיבה נויברגר ברמן את עסקיה וב-2003 נרכשה בידי בנק ההשקעות ליהמן ברדרס. הבנק, שנקלע לקשיים במשבר 2008, מכר את נויברגר ברמן להנהלתה בעסקת Management Buyout, ומאז פועלת החברה באופן עצמאי.

לפי נתוני החברה, הפעילות שלה מתבצעת ברובה ביבשת אמריקה (66%), והיתר באסיה-פסיפיק ובאירופה והמזרח התיכון. בהקשר הישראלי אפשר להזכיר את השקעתה הנוכחית בחברת הטכנולוגיה הביטחונית קוגנייט : בחודש אוגוסט האחרון דיווחה נויברגר ברמן על החזקה של 5.6% ממניות קוגנייט, והחלה במהלך אקטיביסטי, במטרה לנסות להציף ערך בחברה מהרצליה.

נויברגר ברמן ציינה שהיא מאמינה ביכולת ההנהלה של קוגנייט לייצר turnaround בעסקיה אם תגייס הון נוסף, ותוסיף חברי הנהלה ודירקטורים עם כישורים שישלימו את אלה הקיימים. מאז לא היו עדכונים נוספים מצד נויברגר ברמן, אך לאחרונה הודיעה קוגנייט על מכירת חלק מעסקיה תמורת 47.5 מיליון דולר, וסכומים נוספים של עד 35 מיליון דולר, שיגיעו בעתיד על בסיס עמידה ביעדים. קוגנייט, בניהולו של אלעד שרון, נסחרת בנאסד"ק לפי שווי שוק של 179 מיליון דולר.

המהלך האקטיביסטי של נויברגר ברמן בקוגנייט מגיע מספר שנים לאחר שביצעה מהלך אקטיביסטי דומה בחברת הטכנולוגיה ורינט, שממנה קוגנייט התפצלה בשנת 2021. בוורינט דרשה נויברגר ברמן להחליף חלק מחברי הדירקטוריון, ואף העלתה אז את האפשרות לפצל את ורינט לשתי חברות (אחת שתפנה לשוק האזרחי-עסקי והשנייה לשוק הביטחוני), במטרה לייצר ערך.

בסופו של דבר המאבק הסתיים בפשרה שנחתמה בין הצדדים, ולאחר כשנתיים בוצע הפיצול המוצע, כאשר ורינט נותרה עם פעילות השוק האזרחי וקוגנייט עם פעילות השוק הביטחוני. ורינט, בניהולו של דן בודנר, נסחרת בשווי של 2.25 מיליארד דולר.

ת.ז | נויברגר ברמן

עיסוק: חברת ניהול השקעות גלובלית. בין לקוחותיה - גופים מוסדיים, קרנות עושר, לקוחות פרטיים אמידים
היסטוריה: הוקמה בארה"ב בשנת 1939
נתונים: פועלת ב־26 מדינות, מעסיקה 2,500 עובדים. מנהלת נכסים בהיקף 460 מיליארד דולר