"קחו מעילים, הולך להיות חורף קר": תחזית פסימית למניות התוכנה בוול סטריט

רק לפני שנה, בחודש נובמבר 2021, רשם מדד נאסד"ק  את שיא כל הזמנים שלו כשהגיע לרמה של 16,057 נקודות. מאז איבד המדד 34.8% מערכו, עד לרמה של 10,475 נקודות בסוף השבוע האחרון. הירידות הגיעו על רקע השינויים שחלו בסביבה המאקרו־כלכלית העולמית בתקופה שחלפה מאז: תחילה, החשש מהעלאות ריבית בשל התגברות האינפלציה, בהמשך - החששות מכך שהעלאות הריבית לא יספיקו לדיכוי האינפלציה ושיובילו למיתון במדינות בולטות, ובמקביל המשך הקשיים בשרשרת האספקה הגלובלית והמלחמה בין רוסיה לאוקראינה.

● התחרות בסייבר לא משאירה מקום לטעויות: לא כל החברות ישרדו | פרשנות
● חברות הייטק מבטלות גיוסים בשלבים מתקדמים ועלולות לשלם על כך ביוקר

מניות הטכנולוגיה, ובהן חברות הפועלות בתחום התוכנה, נהנו מרוח גבית במהלך מגפת הקורונה, משום שהחברות בתחום זוהו עם הפתרונות הנדרשים לריחוק חברתי ועבודה מרחוק בשל המגפה - התוכנה, הסייבר, הענן, הווידאו והמסחר המקוון, למשל. בהמשך, בשנת 2021, חלה עליית מדרגה בסממני בועת מניות ההייטק בוול סטריט, כשהמשקיעים קיבלו בהתלהבות כל חברת טכנולוגיה צומחת עם צפי עתידי לרווחיות מתישהו. חברות מפסידות נתפסו באותם ימים ע"י המשקיעים ככאלו המשקיעות בצמיחה העתידית.

אחד הסממנים הבולטים של השוק הבועתי הייתה תופעת ה־SPAC. רבות כאלו הגיעו לשוק הציבורי בוול סטריט באמצעות מיזוג לחברות SPAC, חברות ללא פעילות שגייסו כסף מהציבור תוך הבטחה למזג פעילות קיימת - מיזוג שבוצע לפי שווי מפולפל לפעילות הנרכשת.

שוק ה־SPAC שבר שיאים בין אמצע שנת 2020 לרבעון הראשון של 2021, עם מאות חברות שהונפקו והחלו לחפש יעדים לרכישה, גם בישראל התוצאה הייתה שגם חברות שבדיעבד התברר שאינן מתאימות עדיין לשוק הציבורי הגיעו להיסחר בוול סטריט על בסיס תחזיות ורודות לשנים הבאות, שבמקרים רבים התבררו כאופטימיות מדי כבר זמן קצר לאחר השלמת המיזוג.

"יש לצפות לסבב נוסף של הפחתת תחזיות"

אולם, עם תחילת החזרה לשגרה ברחבי העולם, ולצד הרקע המאקרו־כלכלי המאתגר, טעמי המשקיעים החלו להשתנות כבר בסוף שנת 2021. החברות שבלטו בקורונה חזרו לרמות צמיחה נורמליות יותר, והמשקיעים עברו להשקיע יותר במניות ערך ופחות במניות צמיחה, שחלקן זכו קודם לתמחורים נדיבים, למרות שלא היו רווחיות. וכך, עוד לפני שמדד נאסד"ק הגיע לשיא, שוק ה־SPAC התקרר והשוק "העניש" חברות שהגיעו לשוק במיזוג כזה, משום שהמשקיעים העריכו שההייפ הוביל לשוויים גבוהים מדי. כאמור, בהמשך, לקראת סוף השנה שעברה, השינוי בטעמים התרחב לכלל המניות שנתפסו כמניות צמיחה, לאו דווקא כאלה שמוזגו ל־SPAC.

מנתונים שמפרסמת חברת ההשקעות האמריקאית פידליטי, המתבססים על המדדים הסקטוריאליים של S&P, עולה כי מניות התוכנה איבדו במהלך השנה החולפת 37%, כאשר הירידה בשלושת החודשים האחרונים היא של 21.5%. עם זאת, על פני הטווח הארוך יותר, תחום התוכנה הניב תשואות גבוהות: 119% ב־5 השנים האחרונות ו־475% ב־10 השנים האחרונות.

למרות הירידות החדות מאז השיא, בבנק ההשקעות ג'פריס סבורים שלתחום התוכנה עוד יש לאן לרדת. בסקירה על התחום מהשבוע, כותב האנליסט ברנט ת'יל כי על אף הירידה בשווי החברות ובמכפילים שלהן, ולמרות העובדה שהמכפילים היום נמוכים מהממוצע במניות אלה, עדיין לא הגענו אל התחתית.

  

לדבריו, 40% מחברות התוכנה שהבנק מסקר הפחיתו לאחרונה את התחזיות הפיננסיות שלהן, אך עדיין נותרת השאלה האם המספרים שלהן לשנת 2023 נמוכים מספיק; הוא מעריך שסבב נוסף של הפחתת תחזיות צפוי בהמשך. בין החברות שכבר הפחיתו תחזיות מוזכרות מיקרוסופט , וכן חברת אבטחת הסייבר ורוניס  מישראל, שמנייתה צנחה בשבוע שעבר לאחר פרסום הדוחות, והיא הודיעה על פיטורי 5% מעובדיה (לעומת זאת, חברה ישראלית אחרת מתחום הסייבר, צ'ק פוינט , העלתה את התחזית השנתית שלה עם פרסום הדוחות לרבעון השלישי).

"גם תחום הסקיוריטי הוא כבר לא בטוח"

"אין אף אחד בטוח בתחום, אפילו לא תחום הסקיוריטי שהיה בעבר מקלט בטוח", מזהיר האנליסט ת'יל. "קחו איתכם מעילים, הולך להיות חורף קר". לפי האנליסט של ג'פריס, חברות התוכנה מתחילות להכיר בהשפעות של סביבת המאקרו על הפעילות שלהן ולהוריד תחזיות, אך כאמור להערכתו זו רק ההתחלה, כאשר הפחתות נוספות יגיעו במהלך הרבעון הראשון של שנת 2023.

"חלק מהחברות מעריכות שסביבת המאקרו תישאר כפי שהיא ולא תחמיר", הוא מציין, אך מוסיף מנגד שחברות אחרות מזהות החמרה, שבאה לידי ביטוי למשל בהתארכות הסייקלים של המכירות. בג'פריס מעריכים כיום כי "החדשות הרעות עדיין לא מגולמות בשוק, ואנחנו רואים מקום לדאונסייד נוסף". נציין, שרוב החברות הישראליות שנסחרות בוול סטריט עדיין לא פרסמו את הדוחות הכספיים לרבעון השלישי והן צפויות לעשות זאת ברובן בשבועיים הקרובים, כך שניתן יהיה לראות מי תפחית תחזיות, מי תשאיר את התחזית על כנה ומי תעלה אותה.

מן הסתם, חברות התוכנה הן לא מקשה אחת, ובג'פריס מציינים שבאופן יחסי (ולא במפתיע), מי שנפגע פחות הן החברות הגדולות והרווחיות, שירדו מתחילת השנה ב־33%, לעומת ירידה של יותר מ־40% ברוב החברות הבינוניות והקטנות. בין התשואות הגרועות ביותר בתחום מוזכרת מאנדיי  הישראלית, שפיתחה מערכת הפעלה לעבודה, ומתחילת השנה איבדה 74% מערכה. אגב, מניית מאנדיי הגיעה לשיא בדיוק לפני שנה, כשנסחרה במחיר של כמעט 445 דולר, חמישה חודשים לאחר שהונפקה במחיר של 155 דולר למניה; כיום מחיר המניה הוא כ־81 דולר ומשקף לחברה שווי שוק של 3.5 מיליארד דולר.

המניות המומלצות לפי בנק ההשקעות ג'פריס

באופן כללי, בג'פריס מציינים שהמכפיל הממוצע ההיסטורי של חברות התוכנה הוא 7.9 (מכפיל של EV/Sales, כלומר שווי הפעילות חלקי ההכנסות לשנה הקרובה). המכפיל של החברות הללו התרחב ב־83% בשנת 2020 והגיע לשיא בדיוק לפני שנה, בנובמבר 2021, לרמה של 18.8. מתחילת 2022 המכפיל התכווץ ב־64% ל־5.1, נמוך מהממוצע ההיסטורי. כאמור, הם מעריכים שיש מקום לירידה נוספת.

ג'פריס מסמנים מניות מומלצות, לפי נושאי פעילות או גודל החברה. בקרב הגדולות מדובר במיקרוסופט, Intuit , סיילספורס  ואדובי . בין הישראליות מומלצות סימילרווב  ו־Wix . פאלו אלטו  (שאינה ישראלית אך הוקמה ע"י הישראלי ניר צוק ולה פעילות בארץ) מומלצת בתחום אבטחת הסייבר. סימילרוובשעוסקת בניתוח, מדידה וחיזוי של התנהגות גולשים, הונפקה ב־2021 במחיר של 22 דולר למניה (1.6 מיליארד דולר), ונסחרת כיום במחיר של כ־5.5 דולר המשקף לה שווי של 415 מיליון דולר. ג'פריס ממליץ עליה בהמלצת קנייה במחיר יעד של 18 דולר המשקף אפסייד של לא פחות מ־229%.