המשק האמריקאי בדרך למיתון? תשאלו את שוק האג"ח

הריבית בארה"ב נמצאת ברמתה הגבוהה ביותר זה 14 שנה, לאחר ארבע העלאות רצופות של 0.75% (ושש העלאות בסך הכול מאז מרץ), אך התשואות בשוק האג"ח מצביעות על כך שהסוחרים בונים על שינוי כיוון וירידה בשיעור הריבית, וזאת "הודות" לשפל כלכלי שעלול להכות במשק האמריקאי.

● הנתונים שמלמדים עד כמה אנחנו לא מבינים בכסף | טור סופ"ש
● התחזית של JP מורגן וגולדמן זאקס: מה יקרה ל-S&P 500 בעוד שנה
● הפרוטוקולים של הפד מגלים: העלאות הריבית כנראה יתמתנו בקרוב 

האינפלציה בארה"ב התמתנה אמנם בקצב מהיר מהצפוי באוקטובר (רמה שנתית של 7.7% כשהצפי היה ל-8%), אך זו עדיין לא רמה נמוכה מספיק שתאפשר לבנק המרכזי לעצור את העלאות הריבית. לצד זאת, כלכלת ארה"ב בכלל ושוק העבודה בפרט מראים עמידות יוצאת דופן מול העלאות הריבית, כך שלא נראה שיש לפד סיבה של ממש לחרוג מתוכניותיו.

ועם זאת, בשבוע החולף ניכר שחלק מהסוחרים בשוק האג"ח מהמרים על היפוך חד בשל מיתון או האטה כלכלית עתידית שיאלצו את הפד לשנות כיוון. על פי העסקאות שבוצעו במסחר על החוזים העתידיים של שיעורי הריבית, יש גם מי שמאמינים ששיעורה יירד ל-3% או אפילו ל-2% עד סוף 2023 או תחילת 2024.

יש להדגיש שמדובר בהערכה נדירה עד כה. על פי ניטור החוזים העתידיים של שיעור הריבית העתידית בבורסת הנגזרות CME שבשיקגו, יש סבירות של כאחוז בלבד שהריבית תהיה נמוכה מ-4% בסוף השנה הבאה. כ-50% מהמרים ששיעורה ייוותר ברמה גבוהה של מעל ל-4.5%.

דעות חלוקות בקרב בכירי הפד

בשבוע שעבר פורסם הפרוטוקול מהישיבה האחרונה של ועדת השוק הפתוח של הפדרל ריזרב, ועל פיו בכירי הפד העריכו שהעלאות הריביות יהיו קטנות יותר בקרוב. יחד עם זאת, חלק מנגידי הפד התבטאו בצורה ניצית יותר. נשיא הפד של סנט לואיס, ג'יימס בולארד, אמר שהריבית "עדיין לא נמצאת באזור שעשוי להיחשב מגביל מספיק" וכי "לשינוי במדיניות המוניטרית היו השפעות מוגבלות בלבד על האינפלציה". להערכתו, טווח הריבית המתאים הוא 5%-7%, גבוה גם מתחזיות הפד הבלתי רשמיות.

גם בית ההשקעות גולדמן זאקס פרסם בשבוע שעבר תחזית שלפיה תשואת האג"ח הממשלתית ל-10 שנים תעלה מעל ל-4% עד 2024, מכיוון שהציפיות להורדת הריבית בשנה הבאה מתעכבות בגלל שהכלכלה לא נכנסת למיתון והאינפלציה נשארת גבוהה. גם מרבית העסקאות בשוק החוזים העתידיים על שיעורי הריבית מעריכות הקלה מוניטרית רק בתחילת 2024, כחצי שנה לאחר שהריבית כבר תחצה את רף ה-5%.

באשר להחלטת הריבית הקרובה של הפד, ב-14 בדצמבר, בשוק מעריכים סיכוי של 75% להעלאה מתונה יחסית של 0.5%, לרמה של 4.25%-4.5%. עם זאת, אם לא יצוצו סימני האטה בדוח התעסוקה החודשי שיתפרסם ביום שישי - תעלה הסבירות להעלאה אגרסיבית חמישית ברצף של 0.75%.

עקום התשואות בהיפוך הבולט ביותר זה 4 עשורים

כשהריבית של הבנק המרכזי עולה, התשואות של האג"ח הממשלתיות ארוכות הטווח אמורות לעלות, אך אלה מאבדות גובה בשבועות האחרונים והן נמצאות מתחת לרף הריבית הקיימת (3.75%-4%) - למרות שהשווקים מתמחרים עלייה של עוד 1% בשיעור הריבית בחודשים הקרובים. תשואת האג"ח ל-10 שנים היא 3.69% נכון לנעילה ביום שישי ותשואת האיגרת ל-30 שנה עומדת על 3.75%. לעומת זאת, תשואת האג"ח הקצרה לשנתיים שומרת על גובהה (4.46%), ובכך היפוך עקום התשואות מתעצם לרמה הבולטת ביותר זה ארבעה עשורים.

עקום התשואות מייצג את הפער שבין התשואות לפדיון שנותנות למשקיעים האג"ח לטווח הקצר לבין אלו שמספקות האג"ח לטווח הבינוני והארוך. בימים שבשגרה, כשהאינפלציה עולה בקצב נמוך והמשק צומח, ההחזר למשקיעים בטווח הארוך גבוה מההחזר בטווח הקצר, ולכן העקום נוטה לטפס מעלה. כאשר העקום הפוך, רכישת אג"ח לטווח ארוך עדיפה למרות שהתשואות נמוכות יותר משל אג"ח לטווח קצר, משום שאם הריבית תרד בהמשך משך החיים הארוך שלהן יאפשר לרוכשים ליהנות מעליות השערים לזמן ארוך יותר.

אלכס זבז'ינסקי, הכלכלן הראשי של בית ההשקעות מיטב, אומר בתחזית השנתית שלו כי "לא קשה לנחש שהכלכלה העולמית הולכת להאטה בצמיחה וחלק מהמדינות אף למיתון", אך להערכתו הכלכלה האמריקאית אינה בין המדינות שבדרך למיתון קשה. "ירידה בפעילות בגלל עליית ריבית בדרך כלל לא מובילה למשבר קשה, אלא אם האינפלציה חוזרת ומכה שנית", הוא מסביר, ומוסיף כי מצבו של שוק העבודה בארה"ב עדיין חזק כך שחברות לא יזדרזו לפטר עובדים "אלא אם תחול הדרדרות של ממש".

במיטב מעריכים שהאינפלציה בארה"ב צפויה לרדת בחודשים הקרובים, אך מדגישים שההיסטוריה מלמדת שקיים סיכון גבוה שהאינפלציה עלולה לחזור ולעלות. "כדי שזה לא יקרה, הפד צריך לדאוג לריסון הכוחות מצד הביקוש שדוחפים אינפלציה ע"י החלשת שוק העבודה וקירור היצע האשראי, בעיקר הצרכני", אומר זבז'ינסקי. "נשתמש בכלל טיילור המפורסם לקביעת הריבית הנדרשת כדי להחזיר את האינפלציה ליעד, שעל פיו אם ריבית הפד בשיעור של 5%, האבטלה צריכה לעלות ל-5%", הוא מציין, ומוסיף שכדי להוריד את אינפלציית הליבה בכ-4% (מ-6.5% לכ-2%-2.5%), שיעור האבטלה צריך לעלות בין 2% ל-3% ולהגיע לפחות ל-5.5%.

באשר לתחזית הפד שהוא יצליח להחזיר את האינפלציה ליעד תוך עלייה באבטלה ל-4.5% בלבד, אומר זבז'ינסקי, שהן "קצת אופטימיות מדי".