האסטרטג הבכיר שבטוח: "תחזיות הפד יפספסו. הריבית תרד מהר יותר ממה שחושבים"

יונתן כץ, האסטרטג הראשי בבית ההשקעות לידר שוקי הון ומבכירי כלכלני המקרו בישראל, ראה כבר לא מעט משברים כלכליים בחייו. באמצע שנות ה-80, כששימש ככלכלן באגף התקציבים באוצר, חווה כץ אינפלציה דוהרת, גירעון ענק, לילות לבנים ופגישות עבודה במקומות מסתור, כדי שחלילה "תוכנית הייצוב הכלכלית" לא תדלוף.

● העדות החזקה לכך שהחורף בשוק הדיור כבר כאן
● מיסוי מתנות בין קרובים: החמרה בעמדת רשות המסים 
● אלטשולר שחם בראש: מה עשה הכסף שלכם בנובמבר? | בדיקת גלובס 

אחרי הקדנציה באוצר עבר כץ לשוק הפרטי, ובין היתר שימש בעבר ככלכלן המקרו של בנק HSBC, וסיפק תחזיות לשורה של גופים גדולים במשק. כעת, הוא מסתכל על המשבר הנוכחי בכלכלה העולמית כמו על תאונה צפויה מראש, מסביר למה להערכתו הריבית תרד מוקדם יותר ממה שצופים בבנק המרכזי ומעריך כי הפעם זה לא יסתיים במיתון חריף אך כן בהתמתנות ממושכת יחסית.

השבוע האחרון התאפיין בשורת נתוני מקרו דרמטיים. זה התחיל עם נתוני האינפלציה בארה"ב שהפתיעו לטובה, המשיך עם הודעת הריבית של הבנק הפדרלי בארה"ב, שכללה עדכון תחזיות, ומסתיים עם נתוני האינפלציה בישראל. אירוע מפתח בהודעת הפד, לצד העלאת הריבית בחצי אחוז, היה העלאת תחזית הריבית, האבטלה והאינפלציה, לצד הפחתת תחזית הצמיחה לשנה הבאה.

"זה היה פחות או יותר צפוי, אבל בצד הניצי של החזאים של השוק", אומר כעת כץ. "זה עדכון כלפי מעלה בריבית הסופית של חצי אחוז בהשוואה לפעם הקודמת, לרמה של 5.1% בסוף 2023. אם מסתכלים על הממוצע הפשוט ולא החציוני, זה גבוה אף יותר - 5.4%.

"יש 19 חברים בוועדה של הפד - עשרה מהם תמכו בריבית של מעל 5.1%. כלומר, יש תמיכה מובהקת בפד בהמשך המדיניות המוניטרית המרסנת. חשוב מכך, הם לא רואים הורדת ריבית לפני 2024, וגם אז היא תישאר גבוהה. כל זאת, בזמן ששיעור האבטלה יעלה ל-4.6% - תוספת של יותר ממיליון וחצי מובטלים במשק האמריקאי".

מתי להערכתך ישנו שם כיוון?
"גם אם האינפלציה (מדד ה־PCE) אכן תרד לקצב של 3.1% עד סוף שנה הבאה, על פי ציפיות הפד, זה לא יספק אותם ולא יגרום להם להוריד את הריבית ב-2023, למרות העלייה באבטלה.

"הנגיד ג'רום פאוול בעצם אומר - 'אני רוצה להיות בטוח במאה אחוזים שאנחנו מתכנסים לאינפלציה של 2% לזמן ממושך', ולכן, הריבית תישאר מרסנת מאוד. הם מדברים בשנה הבאה על ריבית ריאלית של 2%, תוך כדי עלייה באבטלה.

מה לדעתך שווה התחזית הנוכחית? עד כה התחזיות השנה לא הוכיחו עצמן, בלשון המעטה.
"אני חושב שהחשיבות כאן היא יותר לאמוד את הלך הרוח בקרב חברי הפד, ופאוול בפרט. הוא מחזק את ההערכות, מסביר אותן ותומך בהן. גם כשהוא נשאל על כך שהתחזיות מתעדכנות לרעה, מבחינת גובה האבטלה והריבית ב־2023, חרף שני מדדים רצופים שהצביעו על התמתנות באינפלציה, הוא ענה שמדובר בחדשות טובות, אבל שיש עוד דרך ארוכה להחזיר את האינפלציה ליעד.

"התחזיות בימים אלו באמת לא שוות הרבה, אבל הן נותנות תחושה מהו הלך הרוחות בקרב חברי הפד ומה תהיה המדיניות שלהם בסך הכול. אני באופן אישי חושב, שכמו שהם פספסו את האינפלציה הגבוהה, חשבו שהיא זמנית והתחילו להעלות את הריבית מאוחר - למרות שבסוף העלו בצורה מהירה - הם יפספסו את מהירות ההתמתנות בקצב האינפלציה.

"כך, הריבית הריאלית תהיה מאוד גבוהה בעיקר במחצית השנייה של 2023, ובשילוב עם עלייה באבטלה מאוד יתכן שנראה הורדת ריבית לקראת סוף 2023. ב-2024 אני מעריך שהורדת הריבית תהיה חדה הרבה יותר ממה שמניח הפד".

מה גורם לך לחשוב כך?
"מחקר שראיתי לאחרונה ובוחן את ארבעים השנים האחרונות, מגלה שבכל פעם שהפד החל במגמה של הורדת ריבית היא הייתה חדה ומהירה. במהלך ארבע פעמים שבהן הפד נאלץ להוריד את הריבית, היא ירדה בכ-2% בתוך 12 חודשים. מהר בהרבה ממה שצופה כעת הפד".

"כן תהיה התמתנות - אבל לא מיתון חריף"

בניגוד לכלכלנים אחרים ואפילו לחלק מחברי הפד, כץ לא חושב שארה"ב בדרך למיתון בחודשים הקרובים, בטח לא קשה ועמוק. "בסך הכול, מצבם של משקי הבית עדיין בריא ויציב עם רמת מינוף נמוכה. אנחנו לא מדברים על משבר הסאב-פריים או הדוט.קום בהיבט של החובות והבועות הפיננסיות. כן תהיה התמתנות, ולא מיתון חריף, אבל היא תימשך לאורך זמן ממושך. אולי למשך שנה אפילו אל תוך 2024", אומר כץ.

ואיך לדעתך תיראה ההשפעה על ישראל?
אנחנו נרגיש וכבר מרגישים את ההתמתנות בעולם. אני מעריך שהצמיחה כאן ב-2023 תהיה 2.5%-2.7%, יחסית נמוכה בשביל ישראל". התחזית שמציג כץ נמוכה מזו של בנק ישראל ומשרד האוצר, שצופים צמיחה של 3%.

ההסבר של כץ הוא ש"יש לנו כמה קטרי צמיחה, כמו היצוא הביטחוני וגם ההייטק, חרף המשבר. הצמיחה שם תישאר, אך בקצב מתון. נוסף על כך, אנחנו נהנים מההשקעות שכבר יצאו לדרך בבנייה למגורים. זאת, למרות שיש ירידה בביקוש לדירות חדשות, בגלל ההאצה המהירה של התחלות הבנייה, ששברו שיא של עשרות שנים". כץ מסביר כי ריבוי אתרי הבנייה הפעילים יתמכו בנתוני המקרו.

הוא מוסיף, כי "המצב בישראל חיובי יותר לעומת ארה"ב, גם בזכות צמיחת קצב אוכלוסייה של 2% בשנה והעלייה למדינה. זה מגדיל את הביקושים ואת הצריכה הפרטית. היא אולי תהיה נמוכה יותר מאשר בשנים הקודמות, אבל גבוהה יותר מאשר בארה"ב".

"מחירי השכירות יחלו להאט בשנה הבאה"

כץ כאמור מכיר מקרוב את העבודה במשרד האוצר בתקופות משבר. למעשה, הוא היה שם במשבר הכלכלי החמור ביותר שידעה המדינה. "עבדתי במשך שבע שנים באוצר בשנות ה-80, שהתאפיינו באינפלציה דוהרת, במשבר מט"ח ובגירעון עצום. התפקיד שלי היה להיות חזאי מקרו".

זה דומה במשהו למשבר הנוכחי?
"אז הייתה תקופה אחרת. אנחנו לא שם. היינו נפגשים בכל מיני מקומות מסתור כדי לקבוע מדיניות, אפילו באמצע הלילה. אלו דברים שהיום לא קורים. אלמנט ההפתעה בכל תוכנית כלכלית שהיינו מתכננים היה מאוד משמעותי, כדי למנוע תגובה מהירה בשווקים או שינוי דרמטי בשער החליפין.

"בכל פעם שהכתבים ראו אורות במשרד האוצר באמצע הלילה הם ידעו שעומדת לצאת תוכנית כלכלית. לכן רצינו לשמור חשאיות, בעיקר כשגיבשנו את תוכנית הייצוב של יולי 1985, עד לחשיפתה".

ובחזרה למציאות העכשווית, מה להערכתך יקרה לאינפלציה בישראל?
"האינפלציה בישראל תמשיך לעלות בטווח הקרוב ותתמתן במהלך 2023, בין היתר בשל ההאטה הכלכלית, ההקלה בשרשראות האספקה וירידת מחירי הסחורות בעולם.

"מחירי השכירות יחלו להתמתן במהלך השנה הבאה, ואני צופה קצב של 2.5% בשנה הבאה. להערכתי, הריבית של בנק ישראל תעלה בטווח הקצר, ב-0.5% בינואר ועוד 0.25% בפברואר - וכך נגיע ל-4%. אז נהיה ברבעון השני, עם סביבת אינפלציה וסביבה ריאלית חלשה יותר, ובנק ישראל יעצור וישמור את הריבית על 4% במהלך 2023".

"מכבים כעת את השריפה מהמשברים הקודמים"

כץ סבור כי המשבר הנוכחי הוא בעצם תולדה של הדבר שבו טיפלו במשברים הקודמים. "אנחנו בעצם חווים את הנזק שנעשה בטיפול בשני המשברים הקודמים - 2008 ומשבר הקורונה", הוא אומר.

"אנחנו כבר 15 שנה עם הדפסת כסף וריבית אפס, והייתה תחושה שאין לזה מחיר. האינפלציה הייתה נמוכה מכל מיני סיבות, כמו גלובליזציה וייסוף בשקל אצלנו בישראל. זו תופעה גלובלית, גם בארה"ב, באירופה ובישראל. כעת חטפנו 'פצצה בפנים'. אין ארוחות חינם.

"המשבר היום הוא תולדה של הטיפול בעיקר במשבר הקורונה, שהביא גם להזרמה מוניטרית וגם להזרמה פיסקאלית מאוד משמעותית. זה הוביל להתפרצות של ביקושים, וכעת אנחנו מתמודדים עם אינפלציה גבוהה. אנחנו מכבים כעת את השריפה שנוצרה במשברים הקודמים", אמר.