להשקיע באג"ח או במניות? הוויכוח הסוער בין שתי ענקיות הפיננסים

השמות המוכרים ביותר בניהול נכסים ובנקאות השקעות ניצבים משני צידי הדיון לגבי הדרך הקלאסית לבנות תיק השקעות - 60% במניות ו-40% באג"ח - לאחר שמודל 60/40 הציג ביצועים מחפירים שנה שעברה.

בחברת בלאקרוק אומרים שההפסדים - הגרועים ביותר במונחים נומינליים לתיקי 60/40 מאז המשבר הפיננסי של 2008, והגרועים ביותר במונחים ריאליים לשנה קלנדרית מאז השפל הכלכלי הגדול בשנות ה-30 של המאה שעברה - מראים שעבר זמנו של המבנה הזה.

● חוואי מאייווה ניסה להתחמק מהתנודות בשוק המניות. זה עלה לו 900 אלף דולר 
● מלכודת דבש או הזדמנות? מה עומד מאחורי העליות האחרונות של ה-S&P 500 

בגולדמן מתנגדים, וטוענים שהפסד גדול מעת לעת הוא בלתי נמנע בכל אסטרטגיה, וש-60/40 נותרה באופן בסיסי גישה נכונה. אסטרטגים ומנהלי קרנות בחברות גדולות אחרות ובבנקים מצטרפים לאחד הצדדים בוויכוח.

משקיעים צריכים להשגיח היטב, אחרי עשורים שבהם 60/40 היה מקובל לכל הפחות כבסיס סביר לבנות לפיו תיק השקעות. אם תזנחו את הבסיס הזה, השקעות שבעבר נחשבו אקזוטיות - בבלאקרוק אוהבים חוב ואקוויטי פרטיים, סחורות, תשתיות ואג"ח הקשורות לאינפלציה - יצטרפו וישמשו אבני יסוד לצד המניות והאג"ח. אם תצמדו לבסיס הזה, ההשקעות הללו יהוו לא יותר מתוספות קטנות לליבה של מניות/אג"ח.

מדוע החלוקה של 60/40 הפכה לסטנדרט?

ישנם טיעונים ראויים גם בעד וגם נגד חלוקה של 60/40 כנקודת התחלה סבירה לתיק השקעות. לפני שנכנסים לטיעונים האלה, שווה לשקול למה 60/40 הפך לסטנדרט (ישנם מי שמעדיפים 50/50 בשביל להיות יותר זהירים, או 70/30, לגישה מעט יותר אגרסיבית). זה נותן למשקיעים חשיפה ראויה לצמיחה דרך מרכיב המניות, הכנסה יציבה מאיגרות החוב, וכרית להישען עליה בזמני מיתון, כשמניות לעתים קורסות בחבטה קשה, ותשואות האג"ח יורדות גם הן, מה שמעלה את מחירי האג"ח. חוץ מזה, זה קל.

בשנה שעברה, מניות ירדו בגדול, וגם אג"ח איבדו כסף. מדד דאו ג'ונס של כלל שוק המניות הפסיד 19.5% כולל דיבידנדים, בזמן שמדד ICE BofA לאג"ח ממשלת ארה"ב הפסיד 12.9%. לתיק השקעות 60/40 אמריקאי הייתה אחת השנים הגרועות אי פעם, בגלל שאיגרות החוב לא עשו מה שהיו אמורות לעשות. השאלה, אם כן, היא האם 2022 הייתה יוצאת דופן, והאג"ח כעת יחזרו לשירות הרגיל שלהן.

הטענה הטובה ביותר בעד היצמדות ל-60/40, לפחות כבסיס, היא שמדובר בתיק ניטרלי באופן ראוי כשאין לנו מושג איך יתפתח העתיד. אג"ח לעתים הפסידו כסף במקביל לירידות במניות, אך לא לעתים קרובות.

"זה קרה (הפסדים גם במניות וגם באג"ח) בעבר - זה יקרה שוב בעתיד", אמרה שרמין מוסבאר־רחמני, מנהלת קבוצת אסטרטגיית השקעות במחלקת ההשקעות של גולדמן זאקס ומנהלת השקעות ראשית לניהול הון. "אבל זה נדיר".

בגולדמן מחשבים שגם מניות אמריקאיות וגם אג"ח הפסידו כסף בתקופה של 12 חודשים רק 2% מהפעמים מאז 1926. מותר להתרגז על כך שההשקעות שלכם נתקעו בהפסד לא שגרתי כזה, אבל כדאי לעשות שינויים קיצוניים בתיק רק אם אתם חושבים שאנו נמצאים בהתחלה של משהו חדש.

זה בדיוק מה שטוענים בבלאקרוק. "מדובר במשטר חדש. המתינות הגדולה נגמרה", אמר ויוק פול, מנהל מחקר תיקים במכון ההשקעות של בלאקרוק.

לאחר עשר שנים שבסופן תשואות איגרות החוב הגיעו לשיא של 15.8% ב-1981, הן ירדו במשך ארבעה עשורים לשפל של 0.5% ב-2020, והציעו רווחי הון מפתיעים בטווח הארוך למחזיקי אג"ח נוסף על הכנסה מובטחת. אפילו טוב מזה, מ-2000 ואילך הן הציעו הגנה יומיומית טובה למדי נגד הפסדים במניות, כשדפוס המחירים התהפך כך שמניות ואג"ח הלכו בכיוונים הפוכים (במלים אחרות, מניות נטו לעלות כשתשואות האג"ח עלו, וירדו כשהתשואות ירדו). ההגנה המוצעת על ידי איגרות החוב לא באה במחיר של הקרבת התשואה.

כמובן, תשואות לעשר שנים לא יכולות לרדת ביותר מ-15% ב-40 השנים הבאות, בגלל שכיום הן עומדות על 3.5% בלבד. נראה גם שהקשר בין אג"ח לאקוויטי חזר לדפוס שבו תשואות אג"ח גבוהות יותר הן רעות למניות, ולהיפך, כשמשקיעים התמקדו בלחצים אינפלציוניים במקום בצמיחה הכלכלית. סביר לחשוב שזה עשוי להימשך, בהתחשב בלחץ כלפי מעלה על האינפלציה בעקבות המגמה נגד גלובליזציה, הדמוגרפיה וההוצאה על המאבק בשינוי האקלים.

גם האג"ח מוגנות האינפלציה הפסידו הרבה

במובן מסוים זו חזרה לוויכוח על אקטיביות לעומת פסיביות. אם אתם חושבים, כמוני, שאנחנו כנראה עומדים לפני עתיד שתהיה בו עוד אינפלציה, הגיוני להחזיק פחות איגרות חוב שגרתיות. אבל אם אינכם בטוחים - מוסבאר־רחמני אומרת שהתחזית מעוננת על ידי "ערפל כבד", והיא לא טועה - 60/40 הוא מקום טוב להתחיל בו.

טיעון נוסף בעד 60/40 הוא, שגם להרבה מהדברים שהוצגו כריפוד אלטרנטיבי לאג"ח בתיק ההשקעות הייתה שנה איומה אשתקד. אולי אתם חושבים שאג"ח מוגנות אינפלציה של משרד האוצר יספקו הגנה נגד האינפלציה. אבל העלייה בתשואות ריאליות, משמעותה שמאז תחילת השנה אג"ח של משרד האוצר המוגנות בפני אינפלציה הפסידו כמעט אותה כמות כסף כמו אג"ח רגילות של משרד האוצר.

השווקים הפרטיים אינם חסינים. היותם פרטיים משמעותה שמנהלי הקרנות לא יאמרו לכם שהפסדתם כסף, אבל הערך של הלוואה או חברה יירד עם העלייה בשיעורי הריבית, ואין זה משנה אם החברה פרטית או מונפקת בבורסה. והעמלות הרבה יותר גבוהות.

הסחורות נראו כמו השקעה ברורה שנה שעברה, כשכולם היו באובססיה על עליית מחירי האנרגיה, המחסור במתכות והאינפלציה. ובכל זאת, מחירי הספוט לנפט גולמי, גז טבעי אמריקאי, זהב ונחושת קרובים מאוד למה שהיו בתחילת 2022. זה לא היה שוק של לקנות-ולהחזיק.

הבעיה היסודית היא שבשנה שעברה ה"בועה של הכול" התפוצצה. מניות ואג"ח החלו את השנה יקרות מאוד, כפי שהיו אג"ח מוגנות אינפלציה של משרד האוצר ונכסים פרטיים, בגלל שתומחרו על פי ההנחה שהריבית תישאר מאוד נמוכה.

מרגע שהפדרל ריזרב הכיר במציאות, ההנחה הזו עפה מהחלון והמחירים קרסו. כשהערכות השווי חזרו לטווח הסביר גם למניות וגם לאג"ח, חלוקה של 60/40 בין אקוויטי לאג"ח הייתה נקודת התחלה סבירה לבניית התיק - אפילו אם מי שחוששים מאינפלציה למשך זמן ארוך, כמוני, אולי יוסיפו מעט יותר הגנה בפני אינפלציה ממה שמקובל.