הכותבים הם מנכ"ל ומנהלת בחברת הייעוץ הפיננסי Complex
הגורמים בטור זה עשויים להשקיע בניירות ערך או מכשירים, לרבות אלה המוזכרים בו. האמור אינו מהווה ייעוץ או שיווק השקעות, המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם
"נחיתה רכה" של כלכלת ארה"ב, שבמסגרתה יצליח הבנק המרכזי (פדרל ריזרב, פד) להעלות ריביות ולרסן את האינפלציה מבלי לגרום למיתון, נתפסת כתרחיש האופטימלי לשווקים. זאת בעוד שמיתון נתפס כתרחיש גרוע שיפגע בכלכלה ובביצועי השווקים.
● מנכ"ל הבנק השוויצרי שסבור שהשווקים המתעוררים יציגו ביצועים עדיפים השנה | ראיון
● האינפלציה שוחקת את קרנות ההשתלמות והשכירים מפסידים מאות שקלים בחודש
● דיווח: מיקרוסופט נערכת לפיטורי ענק של 11 אלף עובדים - 5% מכוח העבודה שלה
אולם לדעתנו, באופן פרדוקסלי, דווקא מיתון בכלכלת ארה"ב הוא התרחיש הטוב ביותר לשווקים, כל עוד יהיה קל יחסית.
מיתון קל ייצור את התנאים הכלכליים הנדרשים להורדת ביקושים למוצרים ושירותים, ויגרום לעלייה באבטלה ולירידת לחצי השכר בשוק העבודה. אלה נדרשים כדי לספק לפד ביטחון ביחס לירידת האינפלציה והתייצבות המחירים, ולאפשר לו להפסיק להעלות ריביות ולהתחיל להורידן בהדרגה. מנגד, בלי האטה כלכלית מספקת, הריביות הגבוהות עלולות להישאר לפרק זמן ממושך יותר ולגרום לפגיעה משמעותית וממושכת יותר לכלכלה.
בנוסף, ניסיון העבר מתקופות של העלאות ריבית ומשברים, מלמד שסיום מחזור העלאות ריבית מהווה תנאי מקדים לחזרת שוקי ההון לעליות.
שוק עבודה טוב, רע לאינפלציה
בשבוע שעבר פורסמו נתוני האינפלציה בארה"ב לחודש דצמבר, שירדה לשיעור של 6.5%, הנמוך ביותר בשנה האחרונה ונמוך משמעותית מהשיא של 9.1% ביוני.
בעוד שמחירי הסחורות והאנרגיה, המהווים רכיב תנודתי ובעל השפעות זמניות במדד - נמצאים בירידה, הנתון שמדאיג את הפד הוא רכיב השירותים במדד, המושפע בעיקר משוק העבודה, לנוכח השפעת העלייה בשכר העובדים על עליות מחירי השירותים מבוססי כוח אדם. גם לאחר עליות הריבית החדות ב־2022, מ־0.25% ל־4.5%, שוק העבודה בארה"ב נותר הדוק עם שיעור אבטלה של 3.5%, שפל היסטורי של 53 שנים.
שיעור אבטלה כה נמוך הוא נקודת מוצא מצוינת להמשך המלחמה באינפלציה והאטה כלכלית. כתוצאה ממנו, גם אם מיתון יוביל לעלייה ל־4.5% אבטלה, כפי שצופה הפד, הוא ישקף התכווצות כלכלית קטנה יחסית וקצרת טווח, שתותיר את כלכלת ארה"ב במצב טוב יחסית. נקודת אור נוספת היא ששוק העבודה תומך בביטחון התעסוקתי של הצרכנים האמריקאים, שמגיעים למיתון הצפוי מוכנים מאי פעם, עם היקפי חיסכון גבוהים בהיקף מצרפי של 1.7 טריליון דולר, כפול ביחס למצב טרם הקורונה, שיאפשרו למרביתם להתמודד עם פגיעה מתונה בהכנסות על רקע דעיכת האינפלציה.
אולם, הבעיה בשוק עבודה כה חזק בסביבת אינפלציה גבוהה, הינה התפתחות מעגל אינפלציה בלתי נשלט המוזן מספירלה הרסנית של עליות שכר ומחירים. הדבר נובע מכוח העובדים לדרוש עליות שכר, שמובילות חברות להעלות מחירים בגין עלויות השכר, ומובילות עובדים לדרוש שוב תוספות שכר כפיצוי על האינפלציה, וחוזר חלילה. מכאן נובעת מטרת העל של הפד בהעלאות הריבית - לקרר את שוק העבודה ולהוריד את לחצי השכר.
נתוני דצמבר המעודדים כבר מראים שהגידול בשכר הואט במהלך השנה. שיעור העלייה בשכר השעתי ירד מ־5.6% במרץ ל־4.6% בדצמבר, והשכר צמח בשיעור שנתי נמוך יותר של 4.1% בשלושת החודשים האחרונים של השנה.
השוק לא קונה את הצהרות פד
היתרון המרכזי בתרחיש של מיתון קל הוא שגם אם האינפלציה תיוותר ב־2023 מעל היעד ארוך הטווח של 2%, ברמה של 4%-3%, הפד יוכל להתחיל להוריד ריביות. זאת, בין היתר לאור "אפקט הפער" בין מועד שינוי הריבית להשפעתו על ביצועי הכלכלה המתכווצת, ועל מנת למנוע פגיעה כלכלית ומיתון חמור מהנדרש לריסון האינפלציה.
לכן, השווקים מעריכים שהבנק המרכזי יתחיל להוריד ריביות כבר לקראת סוף 2023. הסוחרים בחוזים על ריבית הפד מעריכים שהריבית לא תחצה את רף ה־5% וכי ישנה הסתברות של 80% שהריבית תרד בדצמבר 2023.
כאן נוצרת התנגשות חזיתית בין השווקים לטון הקשוח שמשמיע הפד בדבר תוואי הריביות. הנגיד ג'רום פאוול ורבים מחברי הפדרל ריזרב התבטאו בשבועות האחרונים בדבר העלאת ריבית מעבר ל־5%, והותרתה גבוהה לזמן ארוך, ללא צפי להורדת הריבית ב־2023.
כיצד ניתן ליישב את הדברים? ובכן, ניסיון העבר מלמד שהשווקים (כמעט תמיד) צודקים.
להערכתנו, גם הפד מכיר באפשרות להתרחשות מיתון והורדת ריבית כבר ב־2023, אך ממשיך ברטוריקה הנוקשה כמלחמה פסיכולוגית באינפלציה.
הסיבה לכך היא שריביות עולות מפחיתות את מחירי הנכסים הפיננסיים, לוחצות על רווחיות החברות בשל עלויות המימון המאמירות, מפחיתות את לחצי השכר ופוגעות בתחושת העושר של הציבור. כל אלה יחדיו מחלישים את האינפלציה. שינוי הרטוריקה בטרם שירידת האינפלציה התבססה, עלול לתדלק אותה מחדש. מנגד, מיתון עשוי לאפשר לפד לשנות את הטון ואת כיוון הריבית.
המסקנות הרלוונטיות למשקיעים
להערכתנו, האינפלציה בארה"ב תיוותר גבוהה מיעד הפד, לפרק זמן ממושך, מעבר ל־2023. אולם, כניסה למיתון בסביבות אמצע 2023, תאפשר לפד להוריד את הריבית לקראת סוף 2023, בהתאם לציפיות השווקים.
שוקי המניות, אשר מתמחרים במבט צופה פני עתיד, עשויים להערכתנו לשוב ולעלות בעקביות כבר במחצית הראשונה השנה, אם כי בעוצמה חלשה יחסית ליציאה ממשברי עבר. זאת, בין היתר מאחר שהירידות המצטברות במדדים המובילים ב־2022 לא היו חריפות כמו במשברים בעבר, ומשום שהצמיחה עלולה להישאר אנמית לתקופה ממושכת. במקביל, בעוד שב־2022 באופן חריג שוקי המניות והאג"ח ירדו יחד, להערכתנו ב־2023 תתרחש תמונת ראי, וגם שוקי האג"ח יחזרו לעלות. להערכתנו, אג"ח במח"מ בינוני־ארוך עשויות להניב רווחי הון משמעותיים מירידת הריביות, אם כי חלק מכך כבר מגולם במחיריהן לאחר ראלי מתחילת 2023.
במקביל, ירידת עקומי הריבית תעלים בהדרגה את הריביות הגבוהות לטווח הקצר. כך שלהערכתנו, בקרוב לא יתאפשר לבנקים בישראל להציע פיקדונות דולריים בתשואות של 5%-6%. משקיעים בפיקדונות אלה שיגיעו למועדי הפדיון, יגלו שהתשואות החדשות המוצעות להם נמוכות בהרבה, וייאלצו לחזור בהדרגה לנכסים חליפיים כדי לקצור תשואות דומות בעתיד. אלה מתוכם שפדו תיקי אג"ח קונצרניות והשקעות חוב אלטרנטיביות, והסיטו את הכספים לפיקדונות קצרי טווח, עלולים לגלות במועד הפדיון שההשקעות שפדו כבר נסחרות במחירים גבוהים יותר, ולהכיר באובדן תשואה.
ההערכות לצפוי בשוקי ההון האמריקאים
- האינפלציה תיוותר גבוהה מיעד הפד, גם מעבר ל־2023
- כניסה למיתון באמצע 2023 תאפשר לפד להוריד את הריבית לקראת סוף השנה
- שוקי המניות עשויים לשוב ולעלות בעקביות כבר במחצית הראשונה השנה
- בניגוד ל־2022, שוקי המניות והאג"ח יעלו יחד
- אג"ח במח"מ בינוני־ארוך עשויות לרשום רווחי הון משמעותיים מירידת הריביות
- הריביות לטווח הקצר יחלו לרדת, ובקרוב לא יתאפשר לבנקים בישראל להציע פיקדונות דולריים בתשואות של 5%-6%
לתשומת לבכם: מערכת גלובס חותרת לשיח מגוון, ענייני ומכבד בהתאם ל
קוד האתי
המופיע
בדו"ח האמון
לפיו אנו פועלים. ביטויי אלימות, גזענות, הסתה או כל שיח בלתי הולם אחר מסוננים בצורה
אוטומטית ולא יפורסמו באתר.
כתבות
ני"ע
