המשקיעים מחפשים איתותי אופטימיות, אבל השוק הדובי לא הולך לשום מקום

האם עוד ראלי של שוק דובי מגיע לסוף מביש, או שאולי שוק המניות נכנס לפרדיגמה חדשה וסלחנית יותר? למשקיעים המתמודדים עם האיתותים המבלבלים מהכלכלה ומהשווקים, ניתן לסלוח על כך שהם מתקשים להסביר את השינוי בהתנהגות המניות השנה.

● מנהלי השקעות ממליצים איפה לשים את הכסף כשהשווקים סוערים | בדיקת גלובס
● ניתוח טכני: מדד S&P 500 איבד את המומנטום וגל הירידות בדרך
● הערב הגרוע ביותר בוול סטריט השנה: למה זה קרה ומה צפוי הלאה | ניתוח

קל למדי להבין איפה החידה. תשואות האג"ח עולות ובאיגרות הממשל האמריקאי לעשר שנים הן שוב בדרך ל-4%. אבל המניות, בהחרגת הערפול של אמצע השבוע שעבר, עלו השנה, ויותר מכולן עלו מניות טכנולוגיה ספקולטיביות מהסוג שקת'י ווד מקדמת בקרן הסל שלה, ARK Innovation. המניות שבשנה שעברה הוכו הכי חזק על ידי התשואות הגבוהות באג"ח, עשו השנה את הרווחים הגדולים ביותר.

השנה עד כה תשואות האג"ח היו בסדר למניות, לפחות עד ממש לא מזמן. לכן אני סבור שהירידות בשוק של יום שלישי שעבר הן פחות תקלה, ויותר סימן של עוד תקופה לא קלה.

ההסבר הראשון לכך שהמניות קוראות תיגר על תשואות האג"ח הוא שמדובר לכל היותר בהפרעה קצרה לשוק הדובי, שגרר את המניות עמוק למטה בשנה שעברה. התאוששויות דומות במניות נרשמו בשנה שעברה במרץ ובקיץ, ושני הראלים האלה עמדו בפני ריביות גבוהות יותר לפני שנשברו.

רכישות גדולות של מניות מצד משקיעים פרטיים

מי שחוששים לגבי הפיצול בין מניות ואיגרות חוב מצביעים יותר ויותר על הרכישות הנרחבות של מניות על ידי משקיעים פרטיים. אלו רחוקים מאוד מלהירתע מקריסת המחירים בשנה החולפת, כך על פי Vanda Research, והם ביצעו גל של רכישות. מניות החביבות על המשקיעים הפרטיים הציגו ביצועים טובים במיוחד. הביקוש הגבוה יותר למניות ולקרנות ספציפיות תמך במחירי המניות, ועזר לאזן את הלחץ כלפי מטה שנבע מהתשואות הגבוהות יותר של באג"ח.

משקיעים פרטיים אולי איטיים יותר בתגובתם לשינויי תשואות האג"ח, בהשוואה למוסדות גדולים המעסיקים צבאות של כלכלנים, או שאולי פשוט לא אכפת להם.

או אולי פשוט, משקיעים פרטיים חושבים שלמניות יש סיבות בסיסיות טובות לעלות. אין הרבה סיבות שניתן לחשוב עליהן: לא מדובר ברווח, שכן תחזיות הרווחים למדדי S&P 500 ולנאסד"ק נמצאות בירידה. תשואות האג"ח נמצאות בעלייה, כך שלא מדובר בכסף זול יותר, שהיה מצדיק מכפילי רווח גבוהים יותר.

כך, נותר דבר אחד: אם המשקיעים חושבים שהאיומים על הרווחים פחתו, מכפיל הרווח היה יכול להיות מוצדק, ויכול היה, באופן תיאורטי, לאזן את הלחץ מתשואות גבוהות יותר.

האיום הגדול ביותר לרווחים הוא מיתון, ובהחלט נראה שאיום זה נסוג. הכלכלה הייתה חסינה באופן ראוי לציון למהלך העלאות הריבית הגדול ביותר של הפדרל ריזרב מאז 1981, בעוד שסדרה של סיכונים אחרים - בעיקר מצד סין, אירופה ורוסיה - התגלו בינתיים כגרועים פחות מכפי שיכלו להיות. מדד VIX של התנודתיות (מדד הפחד) נותר מתחת לממוצע של 2022, אפילו לאחר זינוק גדול בשבוע שעבר.

הצרה מבחינת השוורים היא שהטיעון שלעיל נכשל באופן מחפיר בשנה שעברה. אז, כל סימן לכלכלה חזקה יותר גרם למחירי המניות לרדת, בגלל שהמשמעות הייתה שהפד יצטרך להעלות את הריבית אפילו יותר, והכלכלה עדיין הייתה בסופו של דבר מקבלת מכה.

אולי המניות התקדמו הלאה מהמשטר הישן

כאן נכנס ההסבר השני: אולי במניות נוצר משטר חדש. במקום להיות מאוד רגישות לתשואות אג"ח, במיוחד תשואות ריאליות, הן התקדמו הלאה. מיתון אפשרי נמצא רחוק יותר ממה שחשבו קודם, כך שנתונים כלכליים חזקים יותר משמעותם יותר רווחים, לא רק פדרל ריזרב קפוץ יותר. הדבר משכך את ההשפעה של תשואות אג"ח גבוהות יותר.

גם האינפלציה ירדה עם חזרת שרשראות האספקה לנורמליות, על אף הגידול המשמעותי בה.

מובן שיהיו ימים כמו שלישי שעבר, שבהם הנתונים הכלכליים כל כך חזקים, כך שתשואות אג"ח גבוהות יותר ומניות זולות יותר יהיו בלתי נמנעות. אבל לתשואות יש הרבה פחות לאן לעלות השנה ביחס למה שעשו בשנה שעברה.

באופן טבעי, יש לי חיבה לרעיון שמדובר רק בפרפורי גסיסה של שוק דובי, כפי שקורה לשווקים האלה לא אחת כשהם נמשכים זמן רב.

אולי השקעה במניות היא יותר מפשוט להסתכל על תשואות האג"ח - אבל קשה להאמין שתשואות האג"ח כבר כמעט לא משנות.