משפט אחד שנבלע בתוך 193 עמודי הדוח של בנק ישראל לשנת 2022, שומט את הקרקע בפני אחת מהנחות העבודה המקובלות ביותר בבנקים המרכזיים. "מחקר חדש, שבנוי בצורה של מטה־אנליזה של 31 מחקרים על 45 מדינות מראה כי השפעת המדיניות המוניטרית על מחירי הדירות חלשה יחסית".
● בנק ישראל: להעלאות הריבית השפעה נמוכה על ירידת מחירי הדירות
● שווי אימפריית הנדל"ן שהקים צחי נחמיאס נחתך בחצי: מה עובר על "ילד הפלא" של שוק ההון | ניתוח
● למי אכפת ממודל עסקי כשיש דמי ניהול מנופחים: העיוות החשבונאי בחברות הציבוריות
ההיגיון הבריא, שגם גובה בעבר בלא מעט מחקרים כלכליים והיסטוריים, מניח שלגובה הריבית, עלות הכסף, ישנה השפעה דרמטית על מחירי הדירות. וכך, כשהריבית עולה, היכולת והתמריץ לקנות דירה פוחתות וממילא גם המחירים יורדים. אך המחקר הבינלאומי, שבוצע לאורך כשבעה עשורים וכלל מחקרים מ־45 מדינות, טוען שההשפעה של עליית הריבית מינורית לגמרי.
איך קורה מצב שבנקים מרכזיים ברחבי העולם מתנהלים בדעה אחידה ומעלים את הריבית, כשבפועל מחקרים של שבעה עשורים מראים אחרת? את התשובה לכך אפשר למצוא בפרק על הטיית הבחירה שפורסם במחקר עצמו. לפני מספר שנים, כך מסופר, בן ברננקי, חבר מועצת הפד לשעבר, הציג באחד הכנסים מאמר שמסתדר עם המדיניות שנכחה באותה העת.
הכלכלן כריסטופר סימס החליט לאתגר אותו ושאל אם הוא היה מציג את המחקר גם אם הוא לא היה מסתדר עם המדיניות. תשובתו, שנאמרה עם חיוך, מציגה את הסכנה האפשרית בבחירת מחקרים. "ככל הנראה לא הייתי מציג את זה", הוא אמר.
השפעה לא ודאית, לא יציבה וחלשה
כך או כך, מסקנת המחקר רלוונטית מאוד בימים אלו, גם בעולם וגם בישראל: מאז אפריל 2022, לפני כשנה, הכריז בנק ישראל על שמונה העלאות ריבית רצופות במשק, וזו עלתה מרמה של 0.1% בלבד ל־4.25% נכון לפברואר 2023. בארה"ב עלתה הריבית מ־0.25% בינואר 2022, ל־5% במרץ 2023.
העלאת הריבית בישראל נעשית בעיקר בניסיון לרסן את האינפלציה הגואה - אך בחודשים האחרונים אנחנו עדים במקביל גם להתמתנות משמעותית בקצב עליית מחירי הדירות, שאותה רבים מקשרים להעלאת הריבית. המחקר הבינלאומי, המשותף לבנק הלאומי של צ'כיה, לאוניברסיטת צ'ארלס בפראג ול־CEPR - המרכז האירופי לחקר מדיניות כלכלית, מראה שלא כדאי למהר להסקת מסקנות כזו: בראייה ארוכת טווח, כך הוא קובע, ההשפעה האמיתית של העלאת הריבית על מחירי הדיור היא מינורית מאוד.
"השפעת המדיניות המוניטרית על מחירי הדירות אינה ודאית, אינה יציבה וחלשה בדרך כלל". לטענת מנסחי המחקר, העלאת הריבית בנקודת אחוז אחת על ידי הבנק המרכזי הביאה, בממוצע, לירידה של 0.7% בלבד במחירי הדירות. זאת ועוד: הירידה הזו מגיעה לשיאה רק כשנתיים לאחר אותה העלאת ריבית.
בדוח של בנק ישראל, שכאמור ציטט את המחקר, נכתב כי "רבעון אחד לאחר העלאת הריבית, השפעתה אינה מורגשת כלל".
למרות הכול, הבנקים לא פטורים מאחריות
המחקר מדגיש כי יש הבדל בין המדינות השונות, וזאת בשל השוני בדרך שבה המדיניות המוניטרית בהן מתבצעת. בשורה התחתונה, גם במקרים ה"אופטימיים" ביותר, העלאת הריבית הביאה לירידה קטנה למדי במחירי הדירות.
כותבי המחקר מציינים כי בשוקי משכנתאות משוכללים יותר ו"מפותחים" יותר, המצב מעט שונה וההשפעה של העלאת הריבית על מחירי הדיור חזקה יותר. אך כאמור, "גם ההערכות האופטימיות ביותר, במדינות עם מאפיינים כאלו, מצביעות על ירידת מחירים של פחות מ־3% בעקבות העלאת ריבית של נקודת אחוז אחת".
למחקר הזה חשיבות גדולה בכל הנוגע למדיניות הבנקים המרכזיים ברחבי העולם, שכן כפי שמצוין בו, לא מעט מהבנקים הללו נקטו גישה של העלאת הריבית, לעיתים מעבר לצורך (גישה המוכרת גם כ'leaning against the wind'). זאת, ככל הנראה, משום שהסתמכו על ההנחה שהעלאת הריבית משפיעה באופן ישיר ואפקטיבי על שוק הדיור.
בהקשר זה, מזכיר המחקר את הבנקים המרכזיים של שוודיה ושל ניו זילנד, שבחרו בגישה זו ולמעשה תרגמו את הנחת הקשר בין העלאת הריבית לבין הורדת מחירי הדיור, למדיניות של ממש. החוקרים מציינים את מהלכיו של ה־Riksbank, הבנק המרכזי של שוודיה, בשנים 2010 ל־2014, אז העלה את הריבית מרמה כמעט אפסית לרמה של 2%, במטרה לעצור את עליית היקף החוב של משקי הבית ואת עליית מחירי הדיור - גם כאשר ידע כי מדיניות זו תגבה מחיר מבחינת האינפלציה ושיעורי האבטלה במדינה.
עוד מציינים כותבי המחקר כי לנוכח הירידה המינורית כל כך במחירי הדירות, המשתקפת מהתוצאות שאספו, המחיר ש"משלם" המשק בעקבות העלאת הריבית הופך יקר יותר במישורים אחרים - ובעיקר בכל הנוגע להשפעה של הריבית על האינפלציה ועל האבטלה.
ויחד עם זאת, חשוב לציין שכותבי המחקר לא פוטרים את הבנקים המרכזיים מהשפעה על מחירי הדיור ועל היכולת לצננו. בשולי המחקר הם כותבים כי אומנם מדיניות מוניטרית קצרת טווח (כדוגמת העלאת ריבית) משפיעה בצורה מוגבלת על מחירי הדירות, "אך ישנם כלים מוניטריים אחרים שלהם עשוי להיות תפקיד בולט יותר מבחינה זו". כלים כאלו, שבהם בנק ישראל עצמו השתמש לא אחת בעבר, יכולים להיות בין היתר החלת מגבלות שונות על נוטלי משכנתאות - מבחינת תקופת ההלוואה, שיעור ההחזר מההכנסה ומערך הדירה ועוד.
גם בישראל המחקר הוכח כנכון
גם הנתונים שהציג בנק ישראל בדוח שלו מחזקים את ממצאי המחקר. "בהסתכלות היסטורית, האפיזודה האחרונה שבה הריבית במשק עלתה עלייה חדה יחסית, אך בקצב הדרגתי יותר, הייתה בשנים 2009-2011", מצוין בדוח. "ריבית בנק ישראל עלתה בין ספטמבר 2009 לאוגוסט 2011 מ־0.5% ל־3.3%; הריבית הריאלית המשוקללת על המשכנתאות עלתה באותה תקופה מכ־1% לסביבה של 3%".
בנק ישראל מציין כי למרות העלייה, מדד מחירי הדירות המשיך לעלות באותה תקופה, ורק בין אוגוסט לדצמבר 2011 נרשמו ירידות מחירים - שאותן משייך הבנק למחאה החברתית שפרצה בקיץ 2011. "המשך עליית המחירים, למרות עליית הריבית, היה אז תולדה של מחסור חמור בדירות, במיוחד באזורי הביקוש", מדגיש הבנק.
לתשומת לבכם: מערכת גלובס חותרת לשיח מגוון, ענייני ומכבד בהתאם ל
קוד האתי
המופיע
בדו"ח האמון
לפיו אנו פועלים. ביטויי אלימות, גזענות, הסתה או כל שיח בלתי הולם אחר מסוננים בצורה
אוטומטית ולא יפורסמו באתר.
כתבות
ני"ע
