מגדל הקלפים של מדיניות החוב מתנדנד, והאפשרויות של הפד מצטמצמות

ביום רביעי העלה הפדרל ריזרב את הריבית בארה"ב בעוד 0.25% אל מעל ל־5% - שיעור כמוהו לא נראה מאז יולי 2007, לפני התפוצצות בועת הנדל"ן. עלייה כזו בשיעור של פי 20 (!) ב־13 חודשים בלבד, מ־0.25% ל־5.25%, לא הייתה מעולם. לשם השוואה, בהעלאה המשמעותית הקודמת הריבית עלתה פי ארבעה בשנתיים, בין יוני 2004 ליולי 2006. בעלייה הגדולה של פול וולקר ב־1980 הריבית אומנם הוקפצה תוך שבעה חודשים מ־9% ל־19%, אך מדובר בעלייה של רק כפי שניים. כדי להבין מדוע נחפז הפד שוב להעלות את הריבית אף שמדד המחירים עלה במרץ ב־0.1% בלבד, די להביט בשלושה נתונים: מדד הליבה, נתוני התעסוקה, ונתוני השכר. שלושת אלו דווקא מראים כי האינפלציה תקועה בעיקשות בסביבות 5% לשנה.

● ״יכולה הייתה להיות קטסטרופה״: מה חושב וורן באפט על משבר הבנקים 
● כלכלן העבודה המוביל בארה"ב מפרסם מחקר חדש שמטלטל את השוק 
● כך התרסק שוק הקנאביס הישראלי, שהבטיח הכנסות של מיליארדים 

מדד הליבה הוא מדד המחירים לצרכן בנטרול מזון ואנרגיה, הנחשבים לתנודתיים ועונתיים - ונתפס בעיני הבנק המרכזי כיותר אמין בנוגעה למצבה האמיתי של האינפלציה. מדד הליבה עלה במרץ ב־0.4% לקצב שנתי של 5.6%, לעומת 5.5% בפברואר. גם עלות שכר העובדים האזרחיים בארה"ב התייקרה במרץ בכ־5% בחישוב שנתי. לפי נתוני התעסוקה, נראה כי העליות בשכר אינן במגמת עצירה. במרץ נוספו 236,000 משרות ושיעור האבטלה ירד ל־3.5%, לעומת ממוצע רב־שנתי של 5.5%. התמונה ברורה: במשק בתעסוקה מלאה פלוס, שהשכר בו עולה בכ־5% בחישוב שנתי, יש לצפות כי מחירי המוצרים והשירותים יעלו בהתאמה להתייקרות בעלויות. הפד מבין שאינפלציה בסביבות 5% אינה יכולה לעמוד במקום. אם היא לא תדוכא ותרד - היא במהירות תחזור ותטפס. מכאן ועד יציאת המשק משליטה המרחק קצר משנדמה.

 יו''ר הפדרל ריזרב ג'רום פאוול / צילום: Associated Press, Alex Brandon

סדקים במערכת הבנקאית

בינתיים העלאות הריבית המהירות יצרו לחץ כבד על המערכת הבנקאית של ארה"ב. סדקים מכוערים נגלו בעולם הבנקים הבינוניים והמקומיים, המהווים כמעט מחצית ממנה.

השבוע בנק ג'י. פי. מורגן רכש במכירת חיסול את מי שניצב פעם במקום ה־15 ברשימת הבנקים הגדולים בארה"ב - פירסט רפבליק, שעמד לפני קריסה סופית. עוד לא נרגעה סופה זו, ובנק נוסף החל לרקוד. בשבוע החולף החלו לקרוס מניות בנק מספר 59 ברשימה, פאק־ווסט עם נכסים של כ־41 מיליארד דולר ב־2022. מניותיו ירדו בכמעט 50% בימים האחרונים ובסך הכל איבדו כ־75% מתחילת פברואר. גם מספר 44 ברשימה, בנק ווסטרן אלייאנס החל להשמיע קולות מדאיגים. הבנק עם כ־67 מיליארד בנכסים איבד השבוע כמעט 20% משוויו, ובמצטבר יותר מ־50% מאז תחילת המשבר לפני כחודשיים.

ההידוק חונק את הגיוסים

אך עקבות ההידוק המוניטרי (העלאת הריבית וצמצום מאזן הפד) הורגשו היטב גם במקומות אחרים. בראשם בגיוסים בשוקי ההון. הכסף הזול, ההרחבות המסיביות והגירעון הממשלתי העצום ב־2020 ו־2021 הביאו לגאות שיא בבורסות ארה"ב. לא פחות מ־1,035 חברות חדשות הנפיקו מניות לציבור ב־2021 וגייסו סך של כ־317 מיליארד דולר. עם מביאים בחשבון את גיוסי הספאק (חברות שהונפקו לצורך רכישת חברות בדרך של מיזוג) כ־73% מההנפקות ו־63% מהכספים שגוייסו היו בבורסת נאסד"ק מוטת־הטכנולוגיה. כל זה נעצר בחריקה ב־2022: מספר ההנפקות צנח ב־82% והסתכם ב־181, הסכומים שגוייסו נפלו ביותר מ־90%. המגמה לא נעצרה ב־2023. נכון לסוף אפריל, מספר ההנפקות בארה"ב ירד בכמעט 40% בהשוואה לתקופה המקבילה אשתקד. הקריסה ניכרת גם בגיוסי הסטארט־אפים הממומנים על ידי הון סיכון. בעוד שהגיוסים ברבעון הראשון של השנה עמדו ב־2021 ו־2022 על כ־80 מיליארד דולר, הרי שברבעון הראשון של 2023 הם צנחו לכ־37 מיליארד דולר. כך לפי נתוני איגוד קרנות ההון סיכון בארה"ב.

אגב, בקטר ההייטק בישראל המצב היה קשה אף יותר. לפי דוח של לאומי־טק ו־IVC, ברבעון הראשון של 2023 נרשמו שתי הנפקות ו־21 רכישות בסך של כ־1.1 מיליארד בלבד. רחוק מאוד מהיקף של 82.5 מיליארד דולר שנרשם בהנפקות, מיזוגים ורכישות 171 חברות בסקטור הטק בישראל ב־2021 - מהם 71 מיליארד דולר שגוייסו ב־72 הנפקות, על פי דוח של PWC־ישראל. 2023 מסתמנת כחלשה גם ביחס לשנה שעברה, בה מספר ההנפקות כבר ירד ל־13, בהן גייסו 10.7 מיליארד דולר - ירידה של 85% לעומת 2021. על פי דוח לאומי־טק ו־IVC גם הגיוסים בחברות הפרטיות נפלו ברבעון הראשון של השנה - 1.72 מיליארד, צניחה של כ־70% ביחס לתקופה המקבילה אשתקד.

משבר חוב מרחף ממעל

אם לא די בכל אלו, מעל המשק האמריקאי מרחף משבר תקרת החוב. ב־1939 קבע הקונגרס (בית הנבחרים והסנאט) בחוק "תקרת חוב" אותה אסור לממשל הפדרלי לעבור. זו הועלתה מאז יותר מ־100 פעמים, שעה שהחוב עלה וצמח. הגירעון השוטף בתקציב הממשלה הפדרלית ל־2023 צפוי לעמוד על 1.4 טריליון דולר, מתוך תקציב של כ־6.2 טריליון דולר. רק כ־1.7 טריליון מהתקציב הם הוצאות שוטפות לפעילות הממשלה (הוצאות בסמכות), מתוכם כ־800 מיליארד דולר מיועדים לתקציב הביטחון. יתר 4.5 טריליון הדולר מיועדים להוצאות הקבועות בחוק, בהן ביטוח לאומי (1.35 טריליון דולר), ביטוחים רפואיים למיניהם (1.5 טריליון דולר) וריבית על החוב (640 מיליארד דולר).

הואיל והממשלה שוב הגיעה לתקרת החוב, מבלי שזו תועלה היא לא תוכל לממן את תקציבה השוטף. לאחר הבחירות של 2022 נשלט בית הנבחרים על ידי רוב רפובליקאי זעום וזה נחוש להפוך את תקרת החוב, שהועלתה אינסוף פעמים בעבר, לדרמה פוליטית של ממש. משבר דומה התרחש ב־1995/6 שעה שיו"ר בית הנבחרים החדש והנמרץ, הרפובליקאי ניוט גינגריץ', ביקש לאכוף על הנשיא קלינטון קיצוצים תקציביים חריפים ואף להשפילו בפומבי. המאבק ביניהם נמשך חודשים, במהלכם היה הממשל מושבת ל־21 יום. בסופו של דבר הושגה פשרה והתקרה הועלתה, אך המאבק עלה ביוקר למפלגה הרפובליקאית ולגינגריץ' אישית, שכן הציבור ראה בהם אחראים לשיבושים הקשים בעבודת הממשלה. ב־1996 קלינטון נבחר לכהונה שנייה, אף שתדמיתו סבלה קשות מפרשיות שונות. גינגריץ' לעומת זאת סיים את הקריירה הפוליטית.

היו"ר הנוכחי של בית הנבחרים, הרפובליקאי קווין מקארתי, מנסה אפוא לתמרן על חבל דק. מצד אחד, הוא נהנה מרוב זעום ביותר אף בקרב חברי סיעתו, והקצוות הקיצוניים של הבייס הטרמפיסטי בבית הנבחרים ובציבור אינם מוכנים להסכים לשום עלייה בתקרת החוב בשעה שבבית הלבן יושב נשיא דמוקרטי. אך מצד שני, גם הוא זוכר את 1996.

כך העביר בית הנבחרים לפני כשבוע ברוב של שני קולות בלבד חוק שמגדיל את תקרת החוב ב־1.5 טריליון בלבד, אך מתנה זאת בכך שהתקציב יוחזר לרמות ההוצאה של 2022 ובתוספת של 1% בלבד. הקיצוץ לא חל על תקציב ההגנה. בקצב האינפלציה הנוכחי מדובר בקיצוץ ריאלי של כ־4-5% בתקציב. החוק גם קיצץ במופגן בכמה מתוכניות הדגל של הנשיא ביידן ובראשן מחילת חובות חלקית לסטודנטים בעלי הכנסות נמוכות ובינוניות. הסנאט הדמוקרטי כמו גם הנשיא הודיעו כי ההצעה כלל אינה מקובלת עליהם. הכל אפוא ערוך לעימות דרמטי ומתוקשר היטב כשכל צד מנסה לוודא כי יריבו יראה בעיני הציבור כמחבל בכלכלת ארה"ב, שעה שעיני הכל נשואות לבחירות 2024.

בינתיים הזהירה שרת האוצר ג'נט יילין כי אם תקרת החוב לא תועלה עד לתחילת יוני הממשלה הפדרלית תישאר ללא כספים בקופתה - ותיאלץ בין השאר להפסיק לשלם את חובותיה. אם הורדת הידיים הפוליטית לא תסתיים בפשרה הממשל אכן עלול להגיע לכדי שיתוק. תשלומים לספקים, למקבלי קצבאות ולריבית על חובות יילכו וייעצרו. תהליך כזה יביא גם למהומה רבתי בשוקי ההון ולעלייה בריבית על האג"ח האמריקאיות על כל המשתמע. חשוב לציין, גם אם התקציב יקוצץ בשיעור הדרמטי של 3% או 4%, הקיצוץ יחול רק על כ־900 מיליארד דולר, ההוצאות שבסמכות פחות תקציב ההגנה. כלומר כ־30-40 מיליארד דולר בלבד. הגירעון הצפוי בסך 1.4 טריליון דולר ייתכווץ בקושי ועדיין יעמוד על 1.36 טריליון דולר.

העתיד כבר ידוע

הפד ניצב בפינה. הוא דומה לכבאי שהוזעק לשריפה במוזיאון. הוא נחוש לכבות את האש אך זרנוקי המים מייצרים הרס ממשי לאוצרות אומנות יקרים. כל שנותר לו לקוות הוא שיצליח להשתלט על האש בלי לגרום נזק סופני ליצירות רבות מדי.

אך כאשר מביטים קדימה, לאחר שהאש תכלה, דבר אחד ברור. המיתון של סוף 2023־תחילת 2024 כבר בקלפים. לאחריו תרד הריבית ויתחדש הגידול הדרמטי בהיצא הכסף. כלכלת הפיאט והחוב פשוט אינה יכולה לשרוד ללא חמצן זה.