להתרחק מיזמיות נדל"ן: מנהל קרנות הגידור ממליץ איך להכות את השוק

המידע המובא בכתבה זו אינו מהווה הצעה לרכישת ני"ע או הזמנה להציע הצעות לרכישת ני"ע המונפקים ע"י קרן ההשקעות המוזכרת בכתבה . אין במידע משום המלצה, חוות דעת או ייעוץ השקעות בקשר עם השקעה כלשהי, ואין בו תחליף לשיקול דעתו של משקיע פוטנציאלי ו/או לייעוץ מקצועי (כלכלי, משפטי, מיסויי וכד') בכל הנוגע לביצוע השקעה. המרואיין בכתבה, או הקרן המוזכרת בה, לא יהיו אחראיים כלפי כל אדם או תאגיד לכל נזק שעלול להיגרם לו כתוצאה משימוש במידע המובא בה.

מאז תחילתה של שנת 2023, מתנהלת הבורסה בת"א בתנודתיות גבוהה מהרגיל, לנוכח שלל אירועי מאקרו הנוגעים לגובה הריבית והאינפלציה, לצד לא מעט התרחשויות בזירות הביטחונית והפוליטית בישראל. נכון לסוף השבוע רשם מדד ת"א 125 תשואה שלילית של 1% מתחילת השנה, אולם בחמשת החודשים הללו הוא כבר הספיק לבקר בתשואה חיובית של 5% (בשלהי חודש ינואר) וגם בתשואה שלילית של 5% (במהלך חודש מרץ, בשיאן של ההפגנות הסוערות כנגד הרפורמה המשפטית).

● בכיר בבלקרוק: "אל תנסו לקנות מניות בשפל. הפעם המצב בשווקים באמת שונה"
● מנכ"לית חברת הפארמה הגרמנית מרק מוטרדת מעייפות העובדים בשוק חסר ודאות
● הבנקים המרכזיים לא התייאשו מהזהב. האם הוא יכול להחליף את הדולר |פרשנות 

מי שמנסים להתגבר על התזזיתיות הזו הם מנהלי קרנות הגידור המקומיות שמתיימרות, ולרוב מצליחות על פני זמן, להכות את תשואת השוק באמצעות אסטרטגיות השקעה מתוחכמות. רונן מטמון, מייסד ומנכ"ל קרן טוטאל קפיטל, המנהלת מאות מיליוני שקלים מכספם של בעלי הון וגופים מוסדיים מקומיים, טוען בראיון לגלובס כי "נקלענו לאנומליה נדירה - מצד אחד תשואות האג"ח הממשלתיות לטווחים ארוכים נמוכות מהטווח הקצר (היפוך של עקום התשואות, ח' ש'); הצפי שמגלם השוק הוא שהריבית בארה"ב תרד עד סוף השנה הנוכחית, שכן כאשר עקום התשואות הפוך, שוק האג"ח אומר לנו שצפויה נחיתה כלכלית קשה.

"מצד שני, שוק המניות בארה"ב ממשיך לשדר עוצמה. מכפילי הרווח שלפיהם נסחרות מניות מדד S&P 500 נעים בסביבות 18-19. זה אומר ששוק המניות מתמחר 'נחיתה רכה' בכלכלה האמריקאית, או שבכלל הוא לא מתמחר שום 'נחיתה'. השונות הזאת בין שוק האג"ח לשוק המניות צריכה להיפתר בחודשים הקרובים".

לאיזה כיוון היא תיפתר?
"ככלל, לאורך ההיסטוריה שוק האג"ח צדק יותר פעמים בתחזיות שלו משוק המניות. אבל אני לא בטוח שזה מה שיקרה עכשיו. אנחנו רואים את העליות במניות הטכנולוגיה הגדולות, שנסחרות כיום ברמות גבוהות, כשתחום הבינה המלאכותית (AI) דוחף אותן. כל זאת, למרות שריבית גבוהה היא דבר רע לתחום הטכנולוגיה. אנחנו רואים שמניות ה-AI מתומחרות בתמחור יתר כיום, מה שמוביל את מדדי הטכנולוגיה לרמות גבוהות".

קרנות בין המובילות בתשואות בענף המקומי

למטמון, 48, ניסיון של מעל עשרים שנה בניהול השקעות, כאשר טרם הקמת קרן הגידור ב־2017 שימש כמנהל ההשקעות הראשי באקסלנס גמל ופנסיה במשך שש שנים (2010-2016). על פי נתונים שפרסמנו בגלובס על ענף הגידור באפריל, נמצא שקרן האג"ח של טוטאל קפיטל (טוטאל בונד), שהוקמה ב־2022, רשמה תשואה של 4.5% ברבעון הראשון של 2023 (מקום שני בין קרנות הגידור המתמחות בהשקעה באג"ח בארץ). בשמונת החודשים הראשונים לפעילותה הניבה הקרן תשואה של 8.4%.

עוד מנהלת הקרן שתי קרנות: הוותיקה ביניהן (טוטאל אופרטיוניטי) משקיעה במניות בארץ ובחו"ל ובאג"ח קונצרניות, ורשמה בשנה שעברה תשואה שלילית של 8.3%. עם זאת בשלוש השנים האחרונות הניבה הקרן למשקיעים תשואה חיובית של 57%, אשר ממקמת אותה בצמרת טבלת התשואות של ענף הגידור. קרן שלישית, טוטאל אקוויטי, הוקמה בשנת 2021 ומתמקדת בשוק המניות הישראלי.

כיצד אתה רואה את המצב הכלכלי בישראל?
"אנחנו נמצאים באירוע פוליטי־משפטי שמוסיף אי ודאות בתקופה של עליית הריבית, שממילא פוגעת בהשקעות בהייטק. המצב הזה מוביל לכך שהצמיחה הכלכלית של ישראל עלולה להיפגע, כך שגם גביית המסים תיפגע. גם הגירעון שלנו עלול להיות מושפע מכך.

"אני מעריך שאנחנו עדיין במצב טוב ביחס למדינות אחרות בהיבט הגירעון, אך יש פה 'אבל' גדול, משום שכמדינה קטנה המצב יכול להתדרדר במהירות. המדרון כאן הרבה יותר חלקלק".

מטמון מוסיף כי "השווקים שונאים חוסר ודאות ואפשר לראות את זה ביחסי השקל־דולר. למעשה השקל לא חזר להתחזק למול הדולר בינתיים, למרות האופטימיות בשוק המקומי לגבי הקפאת הרפורמה. אני אומר את הדברים האלה מדם ליבי, כאיש השקעות".

מה ניתן לעשות כדי לאושש את השוק המקומי, שסובל מחוסר נזילות?
"אני חושב שיש פתרון מעולה, וזה להוריד את המס על רווחי הון בבורסה. צריך לחתוך אותו מרמה של 25% כיום ל־10%".

מטמון מסביר כי "ברגע שיורידו את המס על רווחים מהשקעות, סך המס שתגבה המדינה (על רווחי הון) יגדל. מעבר לכך, היקף הפעילות בבורסה יגדל משמעותית, וככל שהבורסה תהיה יותר נזילה, פרמיית האי סחירות של ניירות הערך בה תרד. בנוסף, חברות יוכלו להנפיק אג"ח בריביות יותר נמוכות.

"זה מצב מצוין כדי למשוך לכאן משקיעים זרים, וככל שתהיה כניסת הון זר לישראל, כך גם קופות הגמל וקרנות הפנסיה של הציבור יושפעו לחיוב. שהרי הן מושקעות בהיקף משמעותי בישראל".

גם הבורסה קראה השבוע להפחת המס על רווחי הון.
"הבורסה באה ממקום אחר. אני בא ממקום של מי שמנהל כסף עבור אנשים, ושניהל קופת גמל שמשקיעה את כספי הציבור".

"אנחנו כבר אחרי 'שיא הלחץ' בשוקי ההון"

מה ההמלצות שלך כיום בתחום ההשקעות?
"בניגוד למה שהיה בעולם הכלכלי בעשר השנים האחרונות, בחצי שנה האחרונה נוצרו אלטרנטיבות מעולות באג"ח. רמת הריביות טובה כיום. לכן אני חושב שלחזור לתיק השקעות שחלק הארי בו הוא אג"ח, זה מצב מועדף. זה בעצם תיק ההשקעות ה'קלאסי' שהיה בעבר, המורכב מתמהיל של 60% באג"ח ו־40% במניות. זה הדבר הנכון".

איך נראה התיק בשנים האחרונות?
"התיקים בעבר הלא רחוק היו מוטים מאוד למניות. בעידן הריביות האפסיות הבורסות עלו בהתמדה, לכן רוב הציבור היה מושקע יותר באפיקים המנייתיים".

כיצד כדאי להשקיע את רכיבי האג"ח בתיק?
"לחלק בין אג"ח ממשלתיות לקונצרניות. ככלל אני מעדיף את טווחי הזמנים הקצרים והבינוניים בשניהם, וגם שהאג"ח יהיו צמודות למדד המחירים לצרכן. התשואה שמתקבלת מאג"ח לטווחים ארוכים לא נותנת פיצוי הולם על הסיכון שהן טומנות. באג"ח הקונצרניות כדאי להשקיע באלה שהדירוגים שלהן גבוהים יותר, משום שהן נותנות את המענה ההולם למשקיעים".

ועל אילו מניות אתה מסתכל?
"אנחנו נעדיף ללכת בתקופה כזאת על חברות שיש להן תזרים מזומנים חזק, כלומר כאלה שנהנות משפע של הכנסות".

הדולר שוב מזנק בימים האחרונים. כיצד מגנים על תיק ההשקעות מכך?
"הדרך הטובה היא באמצעות אג"ח צמודות מדד. כי הרי הדולר מזנק, אז האינפלציה תעלה. לכן לאדם מהישוב, שלא יודע לקנות מט"ח ולבצע הגנות מורכבות על התיק, ההגנה המיטבית תגיע מאג"ח צמודות".

להערכתך הבהלה ששררה במהלך 2022 בשווקים תחזור?
"להערכתי אנחנו כבר אחרי 'שיא הלחץ' בשווקים הפיננסיים. אבל הכול בכפוף לדבר אחד - שהאינפלציה בעולם לא תתפרץ שוב. ככל שתרחיש כזה לא יחזור, הרי שאנחנו אחרי הלחץ על הבורסות והשווקים הפיננסיים, כי הרי הריביות כבר עלו. ובמצב הזה נראה את השווקים לאט לאט נרגעים".

שאלת מיליון הדולר - זה הזמן להיכנס למניות?
"ככלל, כדאי להגדיל את החשיפה לשוק ההון לאורך זמן. במהלך מאה השנים האחרונות מי שנכנס בזמני המשברים הגדולים, בשיאי הירידות, הרוויח כסף. הטעות הכי גדולה היא דווקא להיכנס כשהכול עולה".

מהם הסקטורים המועדפים במניות ומאילו להתרחק לטעמך?
"הסקטורים המומלצים הם הבנקים (שנהנים מעליית פערי הריבית בין הלוואות לפקדונות, ח' ש') ותחום התיירות או ה־Leisure (תענוגות). אנחנו רואים שהציבור ממשיך לטוס ולצאת לנופש. מנגד כדאי להתרחק מהשקעות במניות בתחום הנדל"ן היזמי.

"יש ירידה חדה בעסקאות לרכישת דירה, וקצב מתן המשכנתאות ירד. הקבלנים אומרים אולי ש'אין הנחה', אבל בפועל נותנים את הריהוט, המיזוג והטבות אחרות עם רכישת הדירה".

"השקעה בדיור בר השגה - למה לא בארץ?"

בתחומים אחרים, כמו מזון למשל, חזרנו לעולם של התייקרויות.
"נכון, האינפלציה בישראל אחרי כל כך הרבה שנים שהייתה ממש אפסית, כמו בכל העולם, חוותה עלייה דרמטית. זה התחיל ממשברים בשרשרת האספקה העולמית לאחר פרוץ מגפת הקורונה, ובהמשך נוצר אפקט של 'הדבקה' לעוד ועוד תחומים. ההערכות כי עליית הריבית תוביל למיתון, משמעותן פגיעה בביקוש שיכולה להוריד את האינפלציה בהמשך. אבל השאלה הגדולה היא האם המיתון יקרה ועד לאן יירד קצב האינפלציה".

מה אתה מעריך בהקשר זה?
"להערכתי התרחיש של חזרה לאינפלציה אפסית כבר לא על השולחן. אבל גם אינפלציה בקצב של 2% בשנה היא סבירה. אולם כרגע האינפלציה נראית מאוד 'דביקה', ולכן אנחנו ניאלץ לחיות עם ריביות יותר גבוהות ממה שהתרגלנו בעשור האחרון. אני גוזר מזה שגיוסי כספים לחברות ייעשו בריביות יותר גבוהות, וזה עלול לשחוק את רווחי החברות".

בנק ישראל פעל נכון כשהעלה שוב את הריבית השבוע?
"אני חושב שבנק ישראל פועל נכון בכלים שיש לו. אין לו ברירה אלא להעלות את הריבית. אבל עיקר האחריות בנושא האינפלציה נמצאת אצל הפוליטיקאים, שחייבים לתת לה מענה".

בעולם, מציין מטמון, "האינפלציה במגמת ירידה, ולכן השווקים מתמחרים כרגע שהעלאות הריבית פחות או יותר הסתיימו, והיא אפילו תתחיל לרדת בעתיד. הסיכון הגדול לדעתי הוא שהאינפלציה תהיה בתוואי ירידה, ואז תחזור ותרים את ראשה בזמן שהריבית כבר גבוהה".

וכיצד ניתן לדעתו לטפל באינפלציה בישראל? "אפשר לעשות מהלך מהיר של הורדת המע"מ על מוצרי מזון. באירופה המע"מ עליהם נע בין 0% ל־4% (לעומת 17% בישראל, לא כולל פירות וירקות). הורדת המע"מ על המזון תוריד מיידית את האינפלציה. אפשר לבצע הוראת שעה לשנה וחצי, ואחר כך לחשב מסלול מחדש. זה משהו שיקל מיידית ואפשר למצוא את המגננון שבו כל המס יירד מהמחיר הסופי לצרכן".

במקרה כזה המדינה תקבל פחות מסים.
"נכון, אבל אפשר להעלות מסים במקום אחר. בבנקים בארץ התשואה על ההון היא 20%, בזמן שענק הבנקאות האמריקאי ג'יי. פי מורגן רושם תשואה על ההון של 13%. לא יקרה שום דבר אם הבנקים יציגו תשואה על ההון נמוכה יותר מזו שיש להם כיום, כלומר שיטילו עליהם 'מס ייסף'. כמו שבעבר נטלו מס יסף מהאזרחים.

"המדינה יכולה גם לעודד את הגופים המוסדיים ולממן בניית דיור להשכרה ארוכת טווח. כך שכר הדירה נכנס למעין פיקוח, משום שהדירות האלה מאפשרות לגור בהן לתקופות ארוכות, למשל עד 20 שנה. זה יוריד לחץ מהביקוש לדיור מצד הציבור. עבור המוסדיים זה ווין־ווין, משום שהם ממילא מחפשים השקעות טובות. היום הרבה מהמוסדיים כבר משקיעים בדיור בר השגה בחו"ל, אז למה שלא יעשו את זה פה? שהמדינה תתן להם תמריצים נכונים לעשות את זה. כמו שבמשבר של 2008 המדינה ידעה להתערב וקנתה אג"ח כשרצתה".