הדלת האחורית לנאסד"ק: כך חברות הביומד יכולות להיערך לשוק הנפקות בררני

שנת 2023 הייתה גרועה להנפקות ולגיוסים בשוק הטכנולוגיות הרפואיות. לפי הדוח השבועי של קבוצת ההשקעות LifeSci Partners, עד כה בוצעו השנה שלוש הנפקות משמעותיות בלבד של חברות ביוטק, ובמשמעותיות הכוונה ל־50 מיליון דולר ויותר. מדובר בצניחה דרמטית בהשוואה לשנים קודמות. ב־2021, לדוגמה, היו 79 הנפקות בסדר גודל כזה.

● הקרן שמוקמת דווקא עכשיו והפרט החשוב שבביוג'ן שכחו לספר על הדירקטורית החדשה
 ● דוח חדש: המשבר בסקטור הביומד החמיר ב־2023
● איך מחזירים לב מת לחיים: הפיתוחים שישנו את הטיפול בחולי לב 

הנתונים האלה אולי לא צריכים להפתיע, לאור הביצועים של החברות שהנפיקו ב־2020 וב־2021. התשואה הממוצעת שלהן עמדה על -48% ו־36%- בהתאמה. בתחומי המכשור הרפואי והבריאות הדיגיטלית, המצב לא יותר טוב. כמעט לא מתקיימות בהם הנפקות.

היקף הגיוסים הפרטיים ירד בהתאם, אבל מתחילת השנה מסתמנת איזושהי התעוררות, ומעט הגיוסים שבוצעו השנה כבר מציגים תוצאות חיוביות.

ביקשנו משני בכירים, המכירים את שוק ההון ואת שוק הגיוסים הפרטיים בתחום הרפואי בארה"ב באופן אינטימי, לספר כיצד נראה השוק מנקודת מבטם. האני עוואדלה, ראש תחום בנקאות ההשקעות ב־LifeSci Capital, מקבוצת המחקר והייעוץ LifeSci Partners המתמחה בתחום מדעי החיים, וד"ר לילנד גרשל, מנהל מחקר של תחום מניות הביופארמה בבנק ההשקעות אופנהיימר, מנתחים את השוק ומשרטטים את האפשרויות שעומדות בפני חברות ישראליות שרוצות לגייס כסף ושוקלות הנפקה בעתיד.

 האני עוואדלה, LifeSci / צילום: ארז עוזיר

התחזית: עוצר ההנפקות יימשך

"חשבנו שהמחצית השנייה של 2023 תהיה טובה יותר מהראשונה", אומר גרשל. "בינתיים, השינוי לא משמעותי. אולי זה קשור גם לתקנות ה־IRA, שצפויות להוביל לירידה במחירים של חלק מהתרופות בשוק האמריקאי ומשפיעות לרעה על כל התחום".

עוואדלה מעריך שעוצר ההנפקות יימשך בחודשים הקרובים. "יהיו מעט הנפקות, וייכנסו בעיקר חברות עם מידע מצוין מניסויי יעילות. זאת לעומת 2020־2021, שבהן חברות הונפקו על בסיס טכנולוגיה מבטיחה, גם בשלב הפרה־קליני".

עם זאת, עוואדלה כן רואה התאוששות מסוימת. "מאמצע 2022, אז שוק ההנפקות נראה כמת, הפסיקו משקיעי הון הסיכון להשקיע בסבבי גיוס מאוחרים, הנחשבים סבבי גישור לקראת הנפקה, והעדיפו להשקיע בחברות בשלבים מוקדמים יותר, במחשבה שעד שהחברה תבשיל אולי יהיה כבר שוק. והנה לאחרונה, פתאום ראינו כמה השקעות בסדרות B ו־C, והפרשנות שלי היא שהמשקיעים מעריכים בזהירות שהשוק יחזור בעוד שנה עד שנה וחצי".

מה מוביל אותם למחשבה הזאת?
עוואדלה: "השווקים עולים, וגם מדד הביומד במגמה חיובית, גם אם הוא לא מרשים כמו המדדים האחרים. עדיין נמוך מתחילת 2022, אבל גבוה מסוף פברואר 2022, אז חווינו את הצניחה הגדולה. יש חברות ביומד שעלו כבר 100%-50% לעומת תקופת השפל. אז בסך-הכול, אנשים עשו השנה כסף בביומד. אולי זה נותן להם תיאבון לקחת קצת יותר סיכונים".

קיצור דרך לבורסה: החלופות החדשות

האם יש דרך אחרת מלבד הנפקה להגיע לשוק היום?
עוואדלה: "שוק המיזוגים ההפוכים די אקטיבי. יש חברות שגייסו המון כסף ואז קרסו בעקבות תוצאות לא טובות בניסויים, והן יכולות לקלוט חברות מהפורטפוליו של קרנות הון הסיכון, בדרך כלל חברות אחרי שלב I של הניסויים הקליניים, שמצפה להן עוד אבן דרך קלינית משמעותית, נניח בעוד חצי שנה עד שנה.

"כיוון שממילא אין הנפקות, אין גם סטיגמה נגד שיטות חלופיות. כמה חברות שבחרו בגישה הזאת נסחרות היום במיליארדי דולרים, למשל רוקט פארמה, ששווה 1.6 מיליארד דולר, או Iveric, מתחום רפואת העיניים, שהגיעה לבורסה באמצעות מיזוג הפוך ב־2019, צפויה להירכש על ידי תאגיד אסטלס ב־5.9 מיליארד דולר. פחות חשוב איך מגיעים לבורסה, ויותר מה עושים מרגע שמגיעים לשם".

גרשל: "זו צריכה להיות חברה שעברה ולידציה קלינית, עם קניין רוחני חזק וארוך טווח, ורצוי עם טביעת רגל אמריקאית, אפילו קטנה".

אופציית המיזוג ההפוך פתוחה גם בפני חברות ישראליות?
גרשל: "לכאורה. אבל כרגע נהוג שחברות שממזגות פעילות לתוך חברות ציבוריות קיימות, מבצעות במקביל גם גיוס פרטי מסינדיקט המשקיעים שכבר יש להם. להציע במיזוג כזה רק מניות, זה כבר לא מספיק. חברות ישראליות לא תמיד מגיעות לרגע הזה מצוידות בסינדיקט משקיעים מוערך או כזה שיש לו כסף".

עוואדלה: "רוב הקרנות שומרות כרגע את הכסף עבור הפורטפוליו הקיים, אבל אם הן כבר רוצות להשקיע במשהו חדש, יש להן המון הזדמנויות טובות בשוק הציבורי, במחירים נמוכים. כך הן מדלגות על תהליך 'גילוי המחיר'. הן כבר יודעות מה המחיר שהשוק מוכן לשלם עבור החברות הללו".

 לילנד גרשל, אופנהיימר / צילום: חברת אופנהיימר

אז מה חברה ישראלית שאין לה סינדיקט משקיעים יכולה בכל זאת לעשות?
עוואדלה: "אם לא קיבלתם השקעה מקרן אמריקאית מובילה בשלב מוקדם, אבל יש לכם דאטה טוב, יימצא מי שישקיע בכם. אם אין דאטה, ואין כסף, אז אני מצטער לבשר שאתם כרגע די תקועים, גם אם הבסיס הוא טוב".

לאחר מעט שידול, מצליח עוואדלה לחשוב על כמה אופציות נוספות. "משקיעים ישראלים יכולים להביא אתכם לשלב שבו יש לך דאטה. אולי משקיעים אירופאים יכולים להתעניין. יש לכם גם קשרים טובים באמירויות, אלה המשקיעים שאולי לא נמצאים במודעות של החברות האמריקאיות. זה נכון גם לקרנות סינגפוריות, וגם למשקיעים סיניים, שהשקעה מהן לא סותרת השקעה מאוחרת יותר ממשקיעים אמריקאים, למרות המתח הפוליטי בין המדינות".  

לאחר מחשבה נוספת, מוסיף עוואדלה: "ממש בזמן האחרון הייתה תנועה של משקיעים מקרנות קיימות לקרנות אחרות או אפילו לקרנות חדשות. אלה האנשים שבכל זאת מחפשים השקעות חדשות. אתם צריכים להיות מודעים לכל הדברים האלה ממש מקרוב ולבנות את הקשרים עם הקרנות החדשות. חייבים ממש לעקוב אחרי הפעילויות של המשקיעים במאגרים כמו פיצ'בוק או Bigdough. להבין אילו קרנות יש, מה הן מחזיקות, מי האנשים ומה השתנה". 

גרשל: "יש כמה קרנות שמשקיעות גם מחוץ לקופה ולא בהכרח בפרופיל הקיים, כמו Deerfield, RA Capital, או BVF. בסופו של דבר, הכול זה קשרים, אבל לא קשרים של 'שמור לי ואשמור לך', אלא קשרים של אמון, שאני באמת יכול לסמוך על האנשים האלה".

דרך נוספת להגיע היום לבורסה היא SPAC, אומר עוואדלה. אלה חברות שהוקמו וגייסו הון כדי להשקיע בחברות פרטיות אטרקטיביות. המשקיעים הזרימו את ההון בלי לדעת מי תהיה החברה. "ספאקים רבים מגיעים היום לדדליין שלהם. ספרנו כ־17 ספאקים שיש להם עד 5 חודשים נוספים להשלים עסקה. רוב משקיעי ה־SPAC לא מעוניינים להישאר בהשקעה עתירת הסיכון הזאת, והם עוזבים ומוציאים איתם את הכסף, עם 10% ריבית שמגיעים להם. אבל מה שנשאר מאחור הוא חברה נסחרת.

"החברות שמתמזגות היום לספאק הן אלה שיכולות להביא כסף מהבית. אין ציפייה שהכסף יגיע מהספאק עצמו. אז שוב אנחנו רואים שמי שמתמזגים לספאק הם מי שמגיעים עם משקיעים חזקים. המודל הזה הוא מוצלח מספיק, עד כדי כך שמוקמים גם היום ספאקים חדשים".

השווקים המתים: בריאות דיגיטלית ומכשור רפואי

בתוך שוק הביומד עצמו, יש תחומים שספגו פגיעה קשה יותר מאחרים. "בריאות דיגיטלית היא תחום מת", נותן עוואדלה דוגמה אבל מסייג: "אולי לא כל הסוגים. מה שנקרא 'תרופה דיגיטלית' די מת. חברת הדגל של התחום, Pear Therapeutics, קיבלה אישור FDA לאפליקציה לטיפול בהתמכרויות, והתמזגה ל־SPAC לפי שווי של 1.6 מיליארד דולר לאחר שגייסה 400 מיליון דולר. לאחרונה היא פשטה רגל ומכרה את נכסיה ב־6 מיליון דולר".

איך זה קרה?
"בגלל היעדר שיפוי ביטוחי. כאשר תרופה אמיתית, לא דיגיטלית, יוצאת לשוק, היא כמעט תמיד תקבל שיפוי ביטוחי, אלא אם כן יש בעיה דרמטית ביעילות של המוצר או במחירו. בתרופות דיגיטליות, רף האישור מה־FDA היה נמוך יותר ולא שכנע את חברות הביטוח ביעילות המוצר. חלק מהחברות שיווקו את המוצרים ישירות לצרכן, אבל זה מודל עסקי חלש בעולם הרפואה. עלויות השיווק גבוהות, וההכנסות לא מגיעות מהר מספיק, ואז החברה נתקעת עם הצורך לגייס בלי שהוכיחה שהיא יכולה להביא הכנסות.

"זה לא קרה רק ל־Pear. דוגמאות פחות קיצוניות הן Better Therapeutics, שפיתחה אפליקציה לניהול מחלות לב, והמניה שלה ירדה 90% מסוף 2021. גם Akili Interactive, שפיתחה משחקי מחשב לאימון קוגניטיבי לילדים עם הפרעות קשב, שמוזגה לספאק לפי שווי של מיליארד דולר, נסחרת היום בפחות מ־100 מיליון דולר. החברות בתחום הזה מתקשות לבצע גיוסי המשך".

תחום הטלה־רפואה, שהלהיב בימי הקורונה, הפך גם הוא לבלתי רצוי היום בבורסה, אף שבפועל נעשה שימוש רב יותר בטכנולוגיות הללו.

בשוק המכשור הרפואי, "השנים 2018־2020 היו חזקות, 2021 הייתה בסדר וב־2022 זה נגמר. ב־2022־2023, ממש לא היו הנפקות בתחום", אומר עוואדלה. "למעט בתתי־תחומים מאוד ספציפיים, הקורונה סגרה את השוק בפני מאמצי המכירה של חברות מכשור רפואי. פרוצדורות אלקטיביות נדחו, וטכנולוגיות חדשות לא הוטמעו. זה יצר 'חור' בהכנסות של חברות מכשור רפואי שניסו לצמוח.

"קשה להנפיק חברות מדטק. היום מדברים על יותר מ־25 מיליון דולר הכנסות כרף כניסה לשוק, גם כשחלון ההנפקות פתוח. זה לא בהכרח דורש השקעה גדולה יותר מאשר בחברת פארמה, שזוללת מיליוני דולרים על הניסויים הקליניים, אבל זה כן דורש זמן רב יותר בין השקעה למימוש. אני חושב שנראה יותר הנפקות בשוק הזה בשנה הבאה, בעקבות ההתאוששות במספר הפרוצדורות שנעשות".

אל תבטלו את אירופה: הלקח שכדאי ללמוד

לדברי עוואדלה, ייתכן שחברות המכשור הרפואי הישראליות צריכות ללמוד מהמקרה של חברת אינספייר MD ולהבין שהן לא חייבות להיבנות דרך השוק האמריקאי דווקא.

אינספייר MD, שדשדשה בבורסה לאורך שנים, גייסה לפתע הון מכמה קרנות משמעותיות. "איזו הזדמנות יש להון סיכון להשקיע בחברה עם לקוחות אמיתיים באירופה שמשתמשים במוצר לאורך זמן ויכולים להעיד שהם מרוצים, חברה שעומדת לפני קבלת אישור FDA בשוק מעניין, אבל שווה 10 מיליון דולר? חברות פרטיות לא מוכנות לקבל שווי כזה", מתלהב עוואדלה. משקיעים אמריקאים, הוא אומר, לרוב לא ממש מתייחסים להכנסות באירופה ולאישורי CE, אך במקרה הזה החברה כבר הגיעה באמצעות מפיצים לנתחי שוק מעניינים ואף הצליחה לכתוב בעקבות זאת מאמרים מדעיים התומכים ביעילות והכלכליות של המוצר. אולי, הוא אומר, זה הלקח של חברות ישראליות, שכן ניתן להיבנות דרך אירופה.

3 תובנות לחברות ישראליות 1 כדי להיכנס לבורסה במיזוג הפוך, נדרש מחברה להגיע עם הרכב משקיעים מוערך 2 כדאי לנצל קשרים עם משקיעים באמירויות ובאסיה, שנמצאים פחות במודעות של חברות אמריקאיות 3 לחפש ולהכיר משקיעים שמקימים דווקא עכשיו קרנות חדשות.