היזהרו, מיתון באופק: איך תיראה כלכלת ישראל בעוד שנה מהיום?

פרופ' צבי אקשטיין, האם להערכתך דירוג האשראי של ישראל צפוי לרדת בקרוב? בחברת הדירוג מודי'ס - שכבר הורידה באפריל את תחזית הדירוג של ישראל מחיובית ליציבה - פרסמו בשבוע שעבר דוח חריף. לפי הדוח, "קיים סיכון משמעותי להשלכות שליליות על כלכלת ישראל". יומיים אחר כך החל צונאמי של אזהרות כלכליות מצדם של סיטי בנק, מורגן סטנלי ו־S&P.
"להערכתי, בהחלטות הקרובות אולי תחזיות הדירוג ישתנו, אך לא הדירוג עצמו. חברות הדירוג בדרך כלל מגיבות על מה שקורה בטווח בינוני, של שנתיים-שלוש. במקרה שלנו, הן ירצו לראות אם השינויים שהממשלה מתכננת ליישם במערכת המשפט אכן יגרמו להעלאת אי הוודאות במשק והקטנת ההשקעות. בדרך כלל, החברות לא משנות את הדירוג לפני שהשוק עצמו כבר התחיל לתמחר את אי הוודאות, למשל דרך העלאת ריביות האג"ח של ישראל".

● פרישות, מינויים פוליטיים והשתקות: מה עובר על המגזר הציבורי?
● הנעליים המכוערות ששוות מיליארדי דולרים
● שקיעתה של העיר המוזהבת: התושבים, העסקים והכסף עוזבים את סן פרנסיסקו

יש עוד פרמטרים שעליהם יסתכלו חברות הדירוג?
"צמיחה. למשל, כיום בנק ישראל צופה שהמשק הישראלי יצמח ב-3% גם ב-2023 וגם ב-2024. רק כאשר הצמיחה תפחת מהצפי הזה, אנחנו נראה את חברות הדירוג מורידות בפועל את הדירוג".

לולא המהפכה המשפטית ומשבר ההייטק הגלובלי, הדירוג של ישראל היה עולה?
"אם ישראל הייתה ממשיכה באותו תוואי של סוף 2022, ללא המשברים האלה, חברות הדירוג היו צריכות להעלות את הדירוג של ישראל. לכן הוא כבר בנסיגה. עד כדי כך מצבנו היה טוב. אחד הדברים היפים שקרו לישראל הוא שלאורך השנים, הראנו לחברות הדירוג שהחוסן הכלכלי של ישראל השתפר דרמטית. יחס החוב-תוצר ירד. בתקופתי בבנק ישראל הוא היה 75% וכיום הוא סביב 60%. הסיבה היחידה שלא קיבלנו דירוגים ברמה הגבוהה ביותר, כמו כמה ממדינות אירופה, נניח דאבל A, היא הסיכונים הביטחוניים. וגם הם ירדו לאורך זמן".

מה שמנחה את חברות הדירוג, הוא שככל שהכלכלה יציבה יותר, איתנה יותר, כך זה מקום טוב יותר להשקעות. חברות הדירוג נותנות קריאת כיוון לחברות כמו קרנות הון סיכון בבואן לשקול איפה להשקיע?
"בדיוק. חברות הון סיכון גדולות בחו"ל מסתמכות על דירוגי האשראי של מדינות בבואן לשקול היכן להשקיע וכמה כסף להשקיע. למשל, כמה כסף להשקיע בחברות בישראל, לעומת בחברות בצרפת, באיטליה, בשוודיה או בארה"ב. עד 2022 הייתה המלצה מאוד מאוד חזקה להשקיע בישראל".

אני מניחה שכמשנה לנגיד בשנים 2006-2011 קיימת שיחות רבות עם חברות הדירוג.
"בהחלט. חברות הדירוג מדברות לא רק עם בנק ישראל. הן מדברות עם אנשי משרד האוצר, עם הכלכלנים בבנקים וגורמים אחרים. התכלית היא לאמוד את מידת היציבות הפיננסית בישראל. צריך גם לשים דברים בפרופורציה: מודי'ס, S&P ופיץ' - אלה שלוש חברות ענק שנותנות דירוגי אשראי בעבור כל המשקיעים הגדולים בעולם. החלק היחסי של ישראל בתוך השקעות הגופים הגדולים הוא מאוד קטן".

איך נראות שיחות כאלה? אילו שאלות נשאלות?
"בדרך כלל הם שואלים אותנו, איך אנחנו רואים את המשק הישראלי? איפה הוא נמצא היום, מה קרה לו בשנים האחרונות? מה הצפי שלנו ביחס למדיניות המוניטרית. אתן דוגמה: לפני 2008, היו לבנק ישראל רק 28 מיליארד דולר כיתרות במט"ח. בחברות הדירוג אמרו לנו לא פעם שזה נראה להם מעט מדי, כי אם יתרחש אירוע טראומטי - כמו מלחמה או רעידת אדמה - תהיה לישראל בעיה לממן יבוא לטווח ארוך.

"זה היה אחד השיקולים שהניעו את ההחלטה שלנו, במרץ 2008, להגדיל את היתרות. בתקופה ההיא, של משבר כלכלי עולמי, הדולר נחלש מאוד מול השקל, וחשבנו שזה נכון לקנות מטבע חוץ ולהגיע ל-50-60 מיליארד דולר ביתרות מט"ח (ואגב כך גם למתן את התחזקות השקל, דבר שמסייע ליצואנים, ה"ו). אז השיחות הן גם על הנושאים הללו".

ציינת שככל הנראה דירוג האשראי לא יירד כרגע. אך אתה בכל זאת מצביע על פקטור שיכול לטרוף את הקלפים. למשל, אם נגיד בנק ישראל פרופ' אמיר ירון לא ימשיך לכהונה נוספת ובמקומו ימונה נגיד לא עצמאי ועצמאות בנק ישראל כולה תתערער.
"הקדנציה של פרופ' ירון מסתיימת בדצמבר. אם הוא יחליט שלא להמשיך בתפקיד, יש חשיבות עצומה לכך שייבחר נגיד עצמאי, שישמור על עצמאות בנק ישראל. זה נכס ענק. אם זה לא יקרה, דירוג האשראי של ישראל ייפגע בוודאות וגם הריבית בשוק. הפגיעה הזו תהיה יותר קשה ממה שראינו עד כה. עצמאות בנק ישראל היא שוות ערך לעצמאות מערכת המשפט. למעשה, חוסר העצמאות שהיה לבנק ישראל עד שחוקק חוק בנק ישראל בשנת 2010, הוא זה שהביא לכך שעמדנו על סף פשיטת רגל בשנות ה־80 המוקדמות. חיקוק החוק, עיגון עצמאות הנגיד והקמת הוועדה המוניטרית שמקבלת את החלטות הריבית - כך שהנגיד לא מקבל החלטות לבד - תרמו לחיזוק המשק הישראלי, מה שעודד את חברות הדירוג להעלות את הדירוג של ישראל לרמה גבוהה".

 דירוג האשראי של ישראל עלה בהתמדה לאורך השנים. הוא מעולם לא ירד. במקרה של ישראל, גם הורדת תחזית הדירוג היא אירוע חריג. אם חלילה דירוג האשראי שלנו יירד, מהן ההשלכות?
"דירוג האשראי קובע את גובה הריבית שהמדינה משלמת על הלוואותיה, כשהיא מגייסת חוב. הריבית הזו תעלה, ואז הוצאות הממשלה עולות וגם המיסים עולים. גם חובות הבנקים יתייקרו. כל אלה מיד יתגלגלו לחברות במשק ולצרכנים. זה מיד ישפיע על ריבית המשכנתאות. יוקר המחיה יעלה".

כבר עכשיו יוקר המחיה עולה, כי השקל נחלש. יקר יותר לנסוע לחו"ל למשל.
"כן, האינפלציה עלולה לעלות כתוצאה משער החליפין של השקל שנחלש. במצב כזה יקר יותר לייבא לכאן מוצרים, והצרכנים חשים זאת בכיסם".

חשש למיתון גדול בעוד שנה

במכון אהרן ערכתם חישוב בנוגע להשלכות המהפכה המשפטית על הכלכלה בשנתיים הקרובות. אתם מניחים שכל עוד יש אי ודאות סביב הנכונות של הממשלה להוביל מהפכה משפטית, אנחנו נראה את המשק הולך וגולש לצמיחה שלילית ולמיתון. אחת מנקודות המוצא שלהם היא שההייטק ייתכווץ ב־7% בשנה, כפי שראינו כאן בתקופת המיתון הכלכלי של תחילת שנות ה־2000. למה אתם סבורים שנראה כעת בדיוק את אותה התכווצות שראינו אז?
"גם אז וגם היום המשק חווה משבר הייטק עולמי יחד עם משבר מקומי. אז זה היה כתוצאה מהאינתיפאדה, וכיום אנחנו חווים את המשבר הפנימי הגדול ביותר בתולדותינו. הפגנות של מאות אלפי אנשים במשך 30 שבועות ברצף, לא היה דבר כזה".

מה המשמעות של התכווצות ההייטק בכאלה סדרי גודל? 7% בשנה?
"זה המון. המשמעות היא ירידה של כמעט 1.5% בתוצר. ההייטק בעיקרו הוא ענף שמעסיק עובדים. מיליארד דולר השקעה בענף ההייטק הישראלי, משמעותה תוספת של 3,500 משרות. הורדה של מיליארד דולר, זו הפחתה של 3,500 משרות. זה המנגנון העיקרי שמשפיע על כל המשק, והוא לוקח זמן. יחלפו כשנה עד שנה וחצי עד שנראה את הביטוי לכך בשיעורי האבטלה במשק".

איך התכווצות ההייטק ב־7% משליכה על מצבו הכלכלי של שאר המשק?
"הכנסות עובדי ההייטק יורדות, וגם הצריכה שלהם יורדת. מחצית מהיצוא הישראלי היא מוצרי הייטק, ולכן גם היצוא יפחת והצפי הוא להיחלשות השקל. זה יעלה את הסיכונים של מדינת ישראל ובכך גם הריבית על האג"ח של ישראל תעלה. התוצאה תהיה הקטנת ההשקעות ביתר המשק. זה כדור שלג. אני בהחלט רואה בעוד שנה מהיום, מיתון מאוד גדול בפעילות הכלכלית".

"חשש נוסף שדובר רבות בחודשים האחרונים הוא מפני בריחת מוחות מסיבית. זה מצב שפרופ' אקשטיין מכנה: "האסון הגדול של ישראל". "בשנת 1983 חזרתי ארצה מהעבודה שלי באוניברסיטת ייל. אבל ב-20 השנים האחרונות אין כמעט אף כלכלן ישראלי שקיבל עבודה בעשר האוניברסיטאות המובילות בארה"ב, הטופ 10, שחזר לאקדמיה לאקדמיה הישראלית".

מה הראו החישובים שביצעתם בנוגע להשלכות הכלכליות על המשק?
"חישובים שביצענו, שמסתמכים גם על ניתוח של בנק ישראל, מראים שבממוצע בשנים 2024-2025 הצמיחה תהיה בין 1% ל-1.5%, כשהיום אנחנו ב־3%. אם מורידים את צמיחת האוכלוסייה, אז אנחנו מגיעים לצמיחה שלילית בתוצר לנפש.

"בנוסף, הביקוש לעובדים יקטן, ואנחנו נראה ירידה בתעסוקה ועלייה באבטלה, כך שתגיע ל־5%-6% ואף יותר. זו פחות או יותר המכה שקיבלנו באינתיפאדה השנייה. המשבר הזה יימשך כשנתיים־שלוש, גם אם ניעצר בתוך התהליך החקיקתי".

נשמע שזהו התרחיש האופטימי, שבו הממשלה או מתחלפת או מתעשתת בשלב מסוים. מהו התרחיש הפסימי?
"המצב יהיה חמור. תהיה אבטלה גבוהה וצמיחה נמוכה כמצב קבוע".

"הנסיגה בהייטק כבר החלה"

שווה ללכת כמה צעדים לאחור ולהמחיש במספרים - למה הכוונה כאשר מדברים על ההייטק הישראל כעל "הקטר של המשק".
"השנים שבין 2017 ל־2022 היו מהשנים הכלכליות טובות ביותר בהיסטוריה של מדינת ישראל. אנשים לא כל כך ערים לזה. התוצר צמח ב־4.2% לשנה בממוצע, והתוצר לנפש ב־2.3%, כולל שנת הקורונה. זה אחד הנתונים הגבוהים שנראו בקרב מדינות OECD. סגרנו פערים מול מדינות מובילות כמו שוודיה, אוסטריה, פינלנד, דנמרק. 40% מהצמיחה הזו הגיעה מההייטק. לכן מדברים על ההייטק כעל קטר הצמיחה של המשק. לכך צריך להוסיף עוד נתונים: 25% מההכנסות ממסים ישירים מגיעות מההייטק. הוא מהווה 50% מהייצוא ומעסיק כ־12% מהאוכלוסייה נכון לסוף 2022, שזה ענק. ההייטק הוא 17% מהתוצר. אין אף מדינה שמשתווה לנו בזה. הכי חשוב לזכור הוא ש־90% מהענף הזה מבוסס על השקעות של גופי השקעה מחו"ל".

אבל.
"אבל הנסיגה החלה, וברור שהיא לא מתרחשת רק בגלל המשבר הגלובלי בהייטק. כבר ברבעון הראשון והשני של 2023, אנחנו ברמת ההשקעות של 2019 (הן הסתכמו ב־3.7 מיליארד דולר במחצית הראשונה של השנה, לעומת 13.3 מיליארד דולר במחצית הראשונה של 2021 לפי מכון המחקר SNPI, ה"ו). לפי שיחות שאנחנו מקיימים עם מנהלי השקעות, ההערכה היא שרמת ההשקעות הזו תרד עוד".

ראינו גלי פיטורים בהייטק וכאמור ההשקעות צונחות. אך שיעור האבטלה במשק עדיין נמוך מאוד, פחות מ-4%. המשק הדוק. איך זה מתיישב?
"זה תהליך שלוקח זמן. לכן הירידה הזו עדיין לא מתבטאת בשוק העבודה וגם לא ביצוא, אלא מתבטאת בעיקר במה שקורה לערך החברות האלה בבורסה בת"א ובנאסד"ק. שם המניות מייצגות תחזיות של משקיעים. אלה מעריכים שהשינוי המשטרי שנדחף כעת בידי הקואליציה יוריד את שיעורי הצמיחה של המשק".

"הממשלה איבדה את אמון השווקים"

כדי להבין מה ההיסטוריה מלמדת אותנו על העתיד, פרופ' אקשטיין שב וחוזר לימי האינתיפאדה השנייה. זו תקופה שבה משבר הדוט.קום, שערער את תעשיית ההייטק הגלובלית והמקומית, התלכד יחד עם משבר ביטחוני חמור. התוצאה הייתה מיתון כלכלי שנמשך כמה שנים. "מבחינה כלכלית, זה היה אירוע דרמטי מאוד. בתחילה היינו במצב כלכלי יחסית טוב, כי הייתה צמיחה מאוד גדולה בשנת 2000. אבל היינו ביחס חוב־תוצר של יותר מ־90%. היינו בגירעון במאזן התשלומים. המערכת הפיננסית לא הייתה מאוד יציבה. ב־2003-2004, מבחינה ביטחונית, ייצבנו את המערכת. אגיד עוד משהו שאולי חלק מהאנשים לא יאהבו", מוסיף אקשטיין. "הצעדים שבהם נקטה ממשלת שרון באותן שנתיים, כולל גם ההתנתקות, פתחו אותנו בחזרה לעולם. למרות הבעיות שיש לנו עם שלטון החמאס בעזה, הצלחנו לייצב את המשק. ולכן ההייטק צמח בצורה דרמטית מ־2006-2007 ובצורה פנומנלית מ־2017.

"עכשיו זה אותו סיפור. אם נצליח בשנה וחצי הקרובות לעשות סיבוב פרסה מהמסלול שבו אנחנו נמצאים כעת, אולי עם איזון טיפה שונה בין הקואליציה למערכת המשפט - אבל כששומרים על ודאות ועל זכויות קניין - ייתכן שתוך שנתיים־שלוש נצליח לגרום לכך שהשווקים ייתנו בנו שוב אמון".

מה שאנחנו חווים עכשיו הוא אובדן אמון מצד השווקים והמערכת הבינלאומית?
"ממשלת ישראל וראש הממשלה איבדו את אמון השווקים. אובדן אמון הוא נזק ענק. האמון יהיה כאשר ממשלת ישראל תנהל מדיניות בפועל של עצמאות מערכת המשפט, ליברלית, דמוקרטית, עם תמיכה מסיבית של כל חלקי העם".

אנחנו מנהלים פה שיח רציונלי, אבל נראה שהקברניטים לא מושפעים כלל. בריחת מוחות, בריחת השקעות, האזהרות, זה לא מדגדג.
"לדבריהם האג'נדה שלהם לא תפגע בכלכלה בטווח הארוך. אני חושב שהם טועים. העובדה שראש הממשלה עוד לא ביקר בבית הלבן זה משמעותי מאוד. אני חושש שאם נמשיך בפילוג הזה בתוך העם, בין רוב האוכלוסייה שמעדיף דמוקרטיה־ליברלית, לבין שלטון הרוב הקואליציוני כמעט ללא מגבלות, אנחנו נימצא בעולם כלכלי נחות. בדומה להונגריה, אבל יותר גרוע. יותר גרוע, כי לנו יש בעיות ביטחון שלהם אין, ובעיקר כי הקטר אצלנו הוא ההייטק שרגיש מאוד להשקעות חוץ".

שר האוצר בצלאל סמוטריץ' מאותת שלא יתמוך בהארכת כהונתו של נגיד בנק ישראל פרופ' אמיר ירון, שמסיים חמש שנות קדנציה בדצמבר הקרוב. האם לדעתך הנגיד יישאר או יוחלף?
"אני מכיר את פרופ' ירון שנים רבות, אנחנו מיודדים. לדעתי הוא עשה עבודה פנטסטית בארבע וחצי השנים האחרונות. מה לא עבר עליו? קורונה, אינפלציה, חמש מערכות בחירות. ולאורך כל התקופה, הוא ניהל את בנק ישראל במקצועיות וענייניות. הוא נכס ליציבות. לדעתי זו תהיה טעות של ראש הממשלה לא לבקש, וללחוץ על אמיר ירון להיות נגיד חמש שנים נוספות. אבל הוא עבר תקופה קשה והוא יצטרך לקבל את ההחלטה. שמעתי שהוא אומר שיקבל את ההחלטה אחרי החגים".

לו מציעים לך להתמנות לתפקיד הנגיד, אתה מסכים?
"אני חושב שעברתי את השלב הזה, של להיות נגיד. למיטב ידיעתי, יש קבוצה של כלכלנים טובים מאוד שיכולים למלא את התפקיד הזה. הטוב ביותר מביניהם הוא פרופ' אמיר ירון".