השקיעו מיליארד דולר, ויצאו מופסדים: הלקח שאפשר ללמוד מההנפקה הטרייה בוול סטריט

החברה Instacart הונפקה ביום שני, והחלה להסחר היום בוול סטריט, ולמרות שהיא רושמת עליה ביום המסחר הראשון שלה, היא מותירה הרבה ממשקיעיה עם הפסדים משמעותיים על הנייר - עדות לכאב שעמו מתמודדים משקיעי ההון סיכון לאחר שנים של הוצאות קלות ומהירות.

● משקיעי גוגל הראשונים האמינו גם בה: האם זו תהיה הנפקת השנה?
● חיות, מטבעות ואקזיט חלומי: זה המשחק החדש של פלייטיקה
● המיליארדר שחושף: זו הטעות שמשקיעים תמיד עושים

השווי של חברת משלוחי מוצרי המכולת נקבע בהנפקה ביום שני על 10 מיליארד דולר וכעת אחרי הזינוק של כ-30% מתחילת המסחר עלה השווי לכ-11 מיליארד דולר - נמוך משמעותית מהערכת השווי בגובה כ־39 מיליארד דולר שהוצבה לחברה בשיא שיגעון מימון הסטארט־אפים לפני שנתיים. רבים מהמשקיעים ששפכו כמעט מיליארד דולר לתוך Instacart בשלושה סבבי הגיוס האחרונים, יהיו "מתחת למים" לגבי השקעתם (השקיעו לפי שווי גבוה יותר).

Instacart חוברת לקמעונאים כדי לקדם את היכולות הדיגיטליות של העסק שלהם. הטכנולוגיה שלה כוללת שלושה תחומים: Marketplace, פלטפורמה לעסק ופרסומות. לפי התשקיף שלה, היא עובדת עם מעל ל- 5,500 מותגים ו־80 אלף חנויות, ובשנה שהסתיימה בסוף יוני היא ביצעה 263 מיליון הזמנות. לדברי החברה, היא עוזרת לקמעונאים להגיע ל־7.7 מיליון לקוחות פעילים בחודש, שמוציאים בממוצע 317 דולר בחודש ב־Instacart.

כך לדוגמה T. Rowe Price: קרן מניות הצמיחה של בית ההשקעות השקיעה 86 מיליון דולר ב־Instacart, החל ב־2020, על פי דיווחים לרשות ני"ע. הערך של ההשקעה הזו ירד ביותר מ־40% אם ההנפקה תתבצע בטווח מחיר היעד האחרון שפרסמה החברה.

גם DST Global, קרן הון סיכון שהתפרסמה הודות להימור מוקדם שלה על כך שפייסבוק תצליח, שהשקיעה כ־75 מיליון דולר ב־Instacart ב־2020, או חברת General Catalyst שהשקיעה כ־50 מיליון דולר - שתיהן צפויות להפסדים על הנייר של יותר מ־35% על השקעותיהן.

משקיעים שקנו ב־2015, כש־Instacart עשתה את סבב גיוס הכספים השלישי שלה, או מאוחר יותר, היו מרוויחים יותר לו השקיעו במדד הנאסד"ק בתקופה הזו.

התוצאות האלו מדגישות מציאות לא פשוטה למשקיעי הון סיכון: מיליארדי הדולרים ששפכו על סטארט־אפים בשלב מאוחר בתקופה של כסף זול, ייתכן כי ירדו לטמיון אפילו כשהחברות הכי מבטיחות בפורטפוליו שלהם יוצאות להנפקה.

"משקיעים פרטיים יידרשו להסתגל למציאות הזו של איפוס הערכות השווי", אמר ביירון דיטר, שותף ב־Bessemer Venture Partners. "יהיה הרבה דכדוך סביב ההנפקות".

הנפקתה מגיעה לאחר קיפאון די ממושך בשוק הנפקות הטכנולוגיה, ולכן צפויה למשוך תשומת לב בקרב גורמים בשוק לגבי התיאבון של וול סטריט למניות חדשות.

מייסדי סטארט־אפים היססו להנפיק את החברות שלהם, לנוכח דעיכת השוק בשנה שעברה, מחשש שיקבלו מחיר בהנפקה נמוך משמעותית מההערכות העדכניות שלהם. זה הוביל להאטה בהנפקות של כמעט שנתיים, וגרם לפגיעה מהותית בחברות הון סיכון שזהו מקור הכנסה חשוב עבורן, ובהתאם בביצועים הפיננסיים שלהן.

השנה ניכר ראלי במניות הטכנולוגיה שהעלה את הנאסד"ק ביותר מ־30%, וזה סיפק ליזמים ביטחון רב יותר לשקול הנפקות של החברות שלהם. המשקיעים של Instacart לא מוכרים מניות בהנפקה הראשונית, ומצופה מהם להחזיק במניותיהם לפחות כמה חודשים לאחר ההנפקה. אולי אפילו יזכו לראות עלייה ברווחים מהשקעותיהם אם מניות Instacart יעלו.

נהנית ממומנטום חיובי בעסקיה

בשבוע שעבר התקיימה הנפקת יצרנית השבבים הבריטית Arm, שבוצעה הרבה מתחת להערכות השווי שהוצבו לה, אך מניותיה זינקו ביותר מ־20% ביום המסחר הראשון בהן - חמישי האחרון.

לאחר הזינוק של Arm, העלתה Instacart את טווח היעד למחיר ההנפקה ביותר מ־7%.

החברה נהנתה לאחרונה ממומנטום בעסקיה, כשהציגה חמישה רבעונים רצופים של רווח תפעולי, הישג נדיר לסטארט־אפ בתחום "כלכלת החלטורה". ובכל זאת, הצמיחה של פעילות הליבה בתחום המשלוחים ירדה בחדות מהשיא שרשמה בימי הקורונה.

Instacart הוקמה ב־2012 (תחת השם הרשמי Maplebear) בדלאוור ופועלת כיום מסן פרנסיסקו. היא מעסיקה כ־3,486 עובדים. בשנת 2022 עברה החברה לרווח נקי, ובמחצית הראשונה של 2023 היא רשמה רווח נקי של 242 מיליון דולר ו־EBITDA מתואם של 279 מיליון דולר, על הכנסות של 1.48 מיליארד דולר (צמיחה של 31% לעומת המחצית הראשונה ב־2022).

משקיעים שהכניסו כסף ל־Instacart בשלב מוקדם - הלחם והחמאה של השקעות ההון סיכון - עדיין צפויים להרוויח הרבה, אפילו אם לא בהיקפים העצומים שחשבו.

סקויה קפיטל, בעלת המניות החיצונית הגדולה ביותר ב־Instacart, השקיעה 8 מיליון דולר באחד מסבבי הגיוס המוקדמים ביותר ב־2013. ההשקעה הראשונית הזו הפכה לנתח ששווה כמיליארד דולר. עוד מרוויחה גדולה היא החברה אנדריסן הורוביץ, שהובילה סבב גיוס שלב־מוקדם ב־Instacart שנה אחר כך.

המשקיעים שספגו הפסדים על הנייר השקיעו הרבה יותר כסף בסבבי גיוס מאוחרים יותר, כשכסף זול זרם לעמק הסיליקון. החל מ־2020, עשתה Instacart שלושה סבבי גיוס הון בזה אחר זה, וכמעט שילשה את הערכת השווי שלה בתוך שנה.

תמרור אזהרה להשקעות בשוק שורי

מאז, הפכה החברה לתמרור אזהרה מפני השקעות בשוק שורי. בשנה שעברה, מניות טכנולוגיה חוו ירידות כשהעלייה החדה בריבית גרמה למשקיעים להימנע מחברות בסיכון גבוה. מניות טכנולוגיות מצליחות בעבר, דוגמת DoorDash מתחום המשלוחים ואובר של הנסיעות השיתופיות, דשדשו. כמה ממדדי ההערכה של Instacart ירדו בעקבותיהן. כך החברה קיצצה את הערכת השווי הפנימית שלה ל־12 מיליארד דולר מוקדם יותר השנה, מה שהביא לירידה במורל של עובדים ומשקיעים. אובר ו־DoorDash חזרו מהשפלים אליהם ירדו ב־2022, כשהראשונה עלתה ביותר מ־90% השנה והשנייה טיפסה ביותר מ־60%.

אבל כיום משקיעים נסוגים מהשקעות נועזות, ובעמק הסיליקון קרנות הענק כבר לא מתחרות ביניהן מי תשקיע יותר בסטארט־אפים. רבות מהן מתמקדות מחדש במה שהוכח היסטורית כמקור לתשואה המיטבית - רשימת צ'קים קטנים לחברות צעירות.

בעוד שלאורך השנים ההימור של סקויה על Instacart הגיע לכמעט 300 מיליון דולר, את רוב הרווח עשתה הקרן מההשקעה ההתחלתית הקטנה בחברה: 8 מיליון דולר שהושקעו ב־2013 ו־13 מיליון דולר שהושקעו ב־2014, כך לדברי גורמים המכירים את העסקאות.

פחות מזל היה לסקויה בהשקעות מאוחרות יותר - אותם 50 מיליון דולר שהזרימה בסבב הגיוס של Instacart ב־2021 עתידים להפוך בעת ההנפקה לנתח בשווי 12 מיליון דולר או פחות.