המומחה שמעריך: זה מה שתעלה לישראל המלחמה

הכותב הוא יו"ר מיטב ניירות ערך

הכלכלה הקלאסית אינה מדע מדויק, היא בנויה על יצירת תרחישים ומתן הסתברויות שונות לכל אחד מהם, ומציעה פתרונות שהצלחתם מותנית בהתקיימות תנאים מסוימים שאין ודאות להתקיימותם. לא במקרה התפתחה לצד הכלכלה הקלאסית שמבוססת על הנחות, נוסחאות ועל רציונל, גם הכלכלה ההתנהגותית שמביאה בחשבון פרמטרים אחרים לגמרי, פחות מתמטיים והרבה יותר רכים שמתייחסים לנפש האדם ולאמוציות שמניעות אותו.

● מודי'ס בתחזית קשה לכלכלת ישראל: האינפלציה תזנק ל-6.8% בשנה הבאה 
● השקל בשפל של 11 שנה, אבל הפיחות התמתן מעט. למה זה קורה? 

בזמנים שבשגרה התורה הכלכלית עובדת טוב למדי. כך, למשל, אנו יודעים שאחד הכלים הטובים להילחם באינפלציה הוא כלי הריבית שמופעל על ידי הבנקים המרכזיים.

אבל במצבים שאינם מצבי שגרה, כמו זה שאנחנו מצויים בו, בעת מלחמה, התמונה הרבה יותר מורכבת. חוסר הוודאות לגבי אופן התפתחות המלחמה הוא גדול מאוד. איננו יודעים ולכן צריך לשער כמה זמן תימשך, דבר שיהיו לו השלכות על היקף הנזקים שייגרמו למשק, ואיננו יודעים האם החיזבאללה/איראן יצטרפו למערכה כוללת כנגד ישראל, תרחיש שיגרור השפעה עצומה על הנתונים הכלכליים.

ממפים את הנזקים

הערכת הנזקים והמשמעויות היא כמובן קריטית לפתרונות המוצעים. לישראל יש לפחות היכולת להעריך טוב יותר את השפעת המלחמה הנוכחית על הכלכלה על בסיס ניסיון ממלחמות ומבצעי עבר, שבכל אחד מהם היה גיוס מילואים, נגרם נזק לרכוש, נזק לעסקים.

הכלכלן הראשי של מיטב, אלכס זבז'ינסקי, התבסס על נתוני עבר אלה כדי להעריך את הנזקים הצפויים היום, על בסיס ההנחה שמלחמת "חרבות ברזל" תימשך 60 יום, ובלי מעורבות מסיבית של חיזבאללה (הנחות שאין כל ודאות שיתקיימו כמובן). לפי החישוב שלו הנזק המצטבר מעלות ישירה - גיוס מילואים, אובדן תחמושת, תשלום פיצויים על פגיעות ברכוש, סיוע להמשכיות עסקית של חברות, צורך בסיוע למשקי הבית ואובדן הכנסות המדינה ממסים - יעמוד על כ־68 מיליארד שקל. זה יתבטא באובדן תוצר של כ־1.5%, בגירעון של 3% ב־2023 ושל 4% ב־2024, וכמובן, בפגיעה בצמיחה.

בנק ישראל מעריך שהאינפלציה ב־2023 תעמוד על 3.5% ובשנת 2024 על 2.5%, ושהצמיחה בשנה זו תעמוד על 2.3% (3% בהערכה קודמת) ו־2.8% ב־2024 (3% בהערכה קודמת). יחס החוב/תוצר שעומד כיום על כ־60% עלול להגיע ל־65% כתוצאה מגידול בגירעון, שינבע הן מקיטון בהכנסות ממסים, והן מגידול בהוצאות הממשלה.

לעשות או לא לעשות

לרשות המדינה עומדות שתי זרועות לטפל במשברים מסוג זה: הזרוע הפיסקאלית־התקציבית של משרד האוצר והזרוע המוניטרית באמצעות בנק ישראל. "כלל הברזל" בכלכלה הוא שהמדינה צריכה לפעול במדיניות אנטי מחזורית, כלומר כשהמחזור הכלכלי הוא של צמיחה חזקה וגאות, המדינה צריכה לפעול במדיניות מצמצמת כדי שלצמיחה החזקה, הטובה לכשעצמה, לא יהיו תופעות לוואי שליליות כמו אינפלציה. ואילו בעת של האטה כלכלית ומשבר, המדינה צריכה לנקוט מדיניות מרחיבה כדי לעודד את הפעילות במשק.

זה מעלה שתי שאלות. האחת, האם לעודד את הפעילות דרך הזרוע הפיסקאלית, או דרך הזרוע המוניטרית, או שתיהן, והשנייה היא שאלה של מינון.

ככל שההאטה והמשבר נרחבים יותר, כך צריך מינון גבוה יותר, כשם שמחלה קשה דורשת תרופה במינון חזק יותר ממחלה במצב קל. ואחרי הדיאגנוזה, האבחנה, הרופא צריך לתת פרוגנוזה - את הפתרון.

האם לעשות או לא, ומי צריך לעשות - זו "שאלת המיליון דולר". בנק ישראל אמון קודם כל על שמירת היציבות האינפלציונית וגידורה לתחום היעד ויציבות המחירים, שנקבע בין 1% ל־3% בשנה. ולכן, אין זה מקרי שהנגיד הדגיש זאת בהחלטת בנק ישראל לאחרונה להותיר את הריבית על כנה. הנגיד הביע חשש שמא הפיחות יאיץ את קצב האינפלציה, וזו גם אחת הסיבות שבנק ישראל העמיד ב"כוננות" 30 מיליארד דולר מיתרות המט"ח שלו (שעומדות על כ־200 מיליארד דולר) כדי לרסן ולמתן פיחות אפשרי בשקל שינבע מהמצב הנוכחי. במצב רגיל, בנק ישראל מעריך שכל פיחות של 1% תורם 0.2% לאינפלציה.

נראה לי שבנק ישראל מגזים בחשש שלו מפני התפרצות אינפלציונית. החשש הוא מהותי במקרה של סחרור של פיחות, ואת זה הרי בנק ישראל מתכוון למנוע. במצב "רגיל" הסיכון של אינפלציה שתנבע מהפיחות הוא קטן מאוד, שכן לצד גורמי אינפלציה אפשריים כמו מחסור בתוצרת חקלאית שהאפקט שלה הוא זמני, יש גורמים מקזזים ובהם: האטה כלכלית שתתבטא בירידה בצריכה הפרטית, אווירה ציבורית שתקשה על חברות מקומיות ויבואניות להעלות מחירים, התמתנות ברוכה במחירי השכירויות שמשקלם במדד המחירים לצרכן הוא כ־25%, ירידה חדה במחיר הפחם, שיש לו השלכה על מחיר החשמל, ועוד.

בעיני, תפקיד בנק ישראל לדאוג לכך שהאינפלציה לא תגרום לערעור היציבות הפיננסית שכן זה עלול להביא גם לערעור של המצב המשקי־הריאלי, וסימנים מאותתים לכך כבר קיימים בעליית פרמיית הסיכון של ישראל בשווקים שפועלים מהר, עוד לפני שחברות הדירוג מורידות את אופק הדירוג (כפי שקרה מאז) למדינה או את הדירוג עצמו.

בנק ישראל, כיועץ כלכלי לממשלה, מטיל את נטל ההתמודדות עם המצב הנוכחי על האוצר, קרי על המדיניות הפיסקאלית, וכך אכן צריך להיות. ההמלצות שלו הן בעיקר: שינוי סדרי עדיפויות, שם קוד לשימוש בכספים קואליציוניים לצורך המערכה הנוכחית, פתיחת תקציב 2024 תוך דגש על הקצאת כספים לתחומים מחוללי צמיחה והזרמת כספים למשק, אבל בזהירות ובאחריות.

יש סוג של סתירה פנימית בגישה של בנק ישראל, שמצד אחד מבטאת אופטימיות לגבי מצב המשק בהמשך, בהתבסס על נתוני פתיחה טובים ערב המלחמה - יחס בריא של חוב־תוצר, שיעור אבטלה נמוך, יתרות מט"ח גבוהות וריבית לא נמוכה שמעניקה לו גמישות פעולה, לבין ההמלצה שלו לפעול באחריות ובזהירות. כמובן שלומר "תנהגו באחריות ובזהירות" זה תמיד טוב ונכון, אבל המשמעויות המעשיות עלולות להחטיא את המטרה של התאוששות המשק.

אבל במצב מורכב של אי ודאות שבו אנחנו מצויים, ללא ידיעה אם המלחמה תתפתח לזירות נוספות (בנק ישראל מבסס את כל ההערכה והתחזית שלו על כך שזה לא יקרה), מה שיחמיר את כל הנזקים וההוצאות הצפויות - עדיף לעשות יותר מדי מאשר פחות מדי, במובן של הזרמת כספים. נכון, להזרמה עודפת של כספים עלולות להיות תוצאות לוואי, אבל להזרמה של פחות מדי יהיו נזקים הרבה יותר גדולים, שגם יהיה קשה יותר לטפל בהם.

לזמן יש משמעות, ומה שאתה לא עושה בזמן, יעלה לך הרבה יותר ביוקר. כדאי בהקשר הזה ללמוד מלקחי הקורונה למרות ששם היה מדובר באירוע הרבה יותר מורכב עם רמת אי ודאות גבוהה הרבה יותר.

מה אסור לעשות

אם כך, לא צריך להתמהמה, כפי שקורה כרגע, בהזרמת כספים למקומות הנכונים. מעבר ל"מתמטיקה" צריך להביא בחשבון את הנזקים שנגרמים לאמון של העסקים ושל משקי הבית במוסדות המדינה, מצב שיש לו השלכות גם בטווח הקצר, שכבר מתרחשות - לדוגמה הוצאת עובדים לחופשות ללא תשלום, וגם השלכות ארוכות טווח.

דבר שני, אסור להעלות מסים בתקווה להגדיל את הכנסות המדינה ולהקטין את הגירעון הצפוי. מהלך כזה יגרום רק נזק. הגירעון אכן יגדל, זה ברור, והאחריות מחייבת את האוצר לדאוג לכך שהגירעון לא יעלה על 5%. אבל הדרך להתמודד איתו תהיה דרך קיצוץ בכספים הקואליציוניים ובהוצאות של חלק ממשרדי הממשלה, ולא על ידי יצירת "קופסאות" חוץ־תקציביות. ועדיין תהיה הגדלה בגירעון והוא ימומן באמצעות הגדלה של הנפקות איגרות החוב של המדינה, גם במחיר של עליית הריבית לטווח ארוך. האג"ח האלה ייקלטו בראש ובראשונה על ידי הגופים המוסדיים.

שלישית, אסור שפקידי האוצר באגף התקציבים ידבקו בגישה צרה, אסור שיתמהמהו ויקפצו את ידם.

אין לראות באמור המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הזמנה לבצע רכישה או השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול שינויי שוק