המומחה שמעריך: מה יקרה לריבית בשנה הקרובה ואיך יגיבו השווקים?

הכותב הוא יו"ר מיטב ניירות ערך 

הרבה מאוד גורמים משפיעים על התנהגות השווקים הפיננסיים, ובראשם שוק המניות ושוק איגרות החוב - חלקם כלכליים וחלקם אחרים ולמשל גורמים גיאופוליטיים. כיוון הריבית הוא אחד החשובים שבהם: הפחתת ריבית פועלת, כך מאמינים הפעילים בשווקים, לטובת שווקים אלו בעוד שהעלאתה פועלת בדיוק הפוך. 

● מבית השקעות קטן בתל אביב: התחזית שניצחה את הענקים של וול סטריט
● קרן הנאמנות שהניבה תשואה של 150% מתחילת השנה - ועוד 4 כתבות על המצב בשווקים 
● מדד המחירים מאותת על הורדת ריבית בקרוב, אך הכלכלנים חלוקים 

נחזור קודם לתחזיות שהיו לשנה הנוכחית, 2023. בסוף השנה החולפת, הפרשנים המובילים ומרבית בתי ההשקעות הגדולים בעולם היו מאוד פסימיים. כך למשל בלקרוק, מנהלת ההשקעות והנכסים הפיננסיים הגדולה בעולם עם כ־9 טריליון דולר, העריכה שהעולם בדרך למיתון שכמותו לא היה. היא הזהירה כי תמחור המניות לא משקף את הנזק שמצפה להן, וגם קרן המטבע הבינלאומית, הבנק העולמי, וכן הכלכלן נביא הזעם נוריאל רוביני, חזו שחורות למשק העולמי.

רבים העריכו ש־2023 תמשיך את המגמה העגומה מ־2022 בשוקי המניות, שירדו בחדות בארה"ב ובשאר העולם. כולנו שמחנו לגלות שההפך קרה ושנת 2023 מסתיימת כמעט עם עליות חדות. הפסימיות שררה גם באשר למשק האמריקאי, כשההערכה המקובלת הייתה שיצמח בשיעור כמעט אפסי של 0.5%, ובפועל צמיחתו השנה עומדת להסתכם (הערכות) ב-2.5%.

אחת הסיבות להערכה השגויה לגבי שוק המניות ולהערכת החסר לצמיחת המשק האמריקאי, נבעה מההנחה שהמשך העלאות הריבית יגביר את סיכוני המיתון, ישפיע לשלילה על רווחי החברות ויפגע במחירי מניותיהן. המציאות השונה מצביעה על המגבלות של תחזיות באשר הן.

מדוע מה שקרה בכלכלה ובשווקים הפיננסיים כה שונה ממה שהתחזיות ציירו? ייתכן שהמעריכים נתנו משקל גדול מדי לנתונים מסוימים או לחלופין התעלמו מנתונים אחרים, או שקרו התפתחויות שאי אפשר היה לצפות במועד מתן התחזיות. כך או כך, ואחרי שאמרנו את כל זה, ננסה בכל זאת לתת הערכה מושכלת באשר למה שעתיד להתרחש בזירת הריבית, שהיא כאמור מפתח חשוב, גם אם לא בלעדי, למתרחש בשווקים הפיננסיים.

נתחיל בכך שנאמר שהריבית הגבוהה כיום בארה"ב - 5.5%, בישראל - 4.75% ובאירופה - 4%, נובעת מהעלייה החדה בשיעור האינפלציה מאז ימי הקורונה והפגיעה בשרשראות האספקה, שהתגברה בעקבות הפלישה הרוסית לאוקראינה. הבנק המרכזי האמריקאי (פדרל ריזרב, או הפד) איחר בקריאת התמונה, ראה באינפלציה בעת הקורונה תופעה שתחלוף, והתעורר מאוחר מדי לגלות שלא כך. מאז מרץ 2022 החל הבנק ברצף העלאות ריבית אגרסיביות, שהביאו אותה מרמה אפסית (0.25%) לרמתה הנוכחית (5.5%). בנק ישראל הלך בעקבותיו ומחודש אפריל 2022, גם כן באופן אגרסיבי, הריבית בארץ הועלתה מרמה של 0.1% לכדי 4.75% היום. עליית הריבית שהתרחשה בכל העולם נועדה לבלום את הזינוק באינפלציה ולהחזיר אותה לממדים סבירים - 2.0% בארה"ב, ובישראל לתחום שבין 1%-3%, יעד יציבות המחירים.

הצרכנים האמריקאים כבר חשים כאב

העלאת ריבית לא משפיעה באופן מיידי על שיעור האינפלציה. נדרש לה אפקט מצטבר כדי לרדת, וזה לוקח זמן. ואכן, הכלי של הריבית הוכיח את עצמו עד היום: האינפלציה בארה"ב שהגיעה לשיא ביוני 2022 ברמה של 9.1%, ירדה ל־3.1% כיום. ובישראל, האינפלציה שהגיעה לשיא בינואר שנה זו, 5.4%, ירדה לשיעור (שנתי) של כ־3.7% כיום.

אבל, להעלאות ריבית, ובמיוחד כה חדות, יש גם השלכות פחות נעימות על החובות של חברות ושל משקי הבית (משכנתאות למשל), ומכאן גם על הצריכה הפרטית, ועוד. וזו בדיוק הכוונה של הבנקים המרכזיים: לעשות לנו את החיים קשים יותר כדי לרסן את האינפלציה. ואכן, בחודשים האחרונים יש כבר סימנים לכאבים שהמשק האמריקאי מתחיל לסבול מהם. ניכרת ירידה בהיצע האשראי למשקי הבית, ובמקביל הצריכה הפרטית שהיא מנוע חשוב לצמיחה, מתחילה להיפגע. יש גם עלייה בשיעור הפיגורים על הלוואות שנטלו משקי הבית, ורמת החיסכון השוטף כאחוז מההכנסה יורדת.

וגם בהקשר של חברות עסקיות, יש עלייה בהוצאות המימון כתוצאה מהעלייה בריבית. בנוסף שוק התעסוקה מתחיל לגלות סימני חולשה, הגם שהוא עדיין במצב טוב.

דווקא על רקע זה, השווקים היו לאחרונה אופטימיים. הם חזו שהפד יוריד את הריבית בארה"ב כך שבסוף 2024 היא תעמוד על 4% עד 4.5%. גם בישראל שוקי האג"ח מתמחרים הורדת ריבית מ־4.75% כיום ל־3.25%-3.5% בעוד שנה. זה התבטא בעליות שנרשמו במדדי האג"ח בעת האחרונה, וזהו גם גורם שמזין את העליות בשוקי המניות.

חדשות רעות למשק הן טובות לריבית?

השבוע התברר שהאופטימיות של השווקים הוכיחה את עצמה. לאחר החלטת הריבית של הפדרל ריזרב, יצא הנגיד ג'רום פאוול באמירה יונית על כך שהבנק רואה לפניו שלוש הורדות ריבית במהלך 2024. זה אמנם פחות משהשווקים ציפו, אבל הם עדיין הגיבו בהתלהבות במסחר של יום ד' בוול סטריט - שם הן שוק המניות והן שערי האג"ח הממשלתיות עלו בחדות.

השווקים הניחו שלפד לא תהיה ברירה אלא להוריד את הריבית בשנה הקרובה, שכן המצב שיתפתח במשק חזק יותר מהצהרות הנגידים, בבחינת 'חדשות רעות למשק הן חדשות טובות לריבית'. כלומר שאם הפד ירצה להימנע ממיתון במשק האמריקאי הוא ייאלץ להפחית את הריבית. יש כאלה שמזכירים ש־2024 היא שנת בחירות בארה"ב, ורומזים להתערבות אינטרסים פוליטיים.

וזהו באמת המבחן הגדול. הבנק המרכזי בארה"ב אמון על שמירת שיעור האינפלציה סביב 2%, אבל יש לו יעד נוסף והוא צמיחת המשק. בין שני היעדים הללו הוא נאלץ ללהטט. מינון גבוה וממושך מדי של ריבית עלול להכניס את ארה"ב למיתון ולהנחית את המשק נחיתה קשה; מנגד, הפחתת ריבית חזקה מדי ומוקדמת מדי עלולה לנפח חזרה את האינפלציה.

כרגע, בראייה של הפד יש עדיין סיכון מעט גדול יותר לאינפלציה גבוהה מאשר לפגיעה קשה בצמיחה. ולכן, פאוול היה זהיר מאוד בדבריו אחרי הודעת הריבית והדגיש שיעד האינפלציה של 2% עדיין לא הושג, והוא גם לא מצפה שיושג במהלך 2024.

מתוך הזהירות הזו נובעת ההחלטה של הנגיד ששלוש הורדות ריבית מספיקות מצד אחד לרסן התחדשות של האינפלציה, ומצד שני לאפשר נחיתה רכה של הכלכלה.

מבחינת המשק הישראלי, המצב מורכב מאוד לנוכח המלחמה ואי הוודאות באשר למשך הלחימה, התרחבות החזיתות והחרפתה, להשלכות על המשק ולגבי אופן ההתמודדות של הממשלה עם המצב ובנוגע לתקציב 2024. החלטת בנק ישראל תלויה בהתפתחות סוגיות אלה. הנגיד אמיר ירון יצר סוג של התניה בין הפחתה אפשרית של הריבית לבין יציבות השווקים הפיננסיים, לרבות שער הדולר־שקל, והוא צופה בחשש על אופן ניהול המדיניות הפיסקאלית-תקציבית על ידי משרד האוצר.

אם התשובות שיתקבלו יניחו את דעתו, הרי שצפוי כי הפעם בנק ישראל יקדים בהחלטת הריבית שלו את הפד האמריקאי, בניגוד לסבב האחרון של העלאות הריבית.

אין לראות באמור המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הזמנה לבצע רכישה או השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול שינויי שוק