מי שמחייבת התייחסות נפרדת למינוף העצום בחברות הנדל"ן למגורים היא חברת גינדי השקעות. לאחרונה, כפי שנכתב ב"גלובס", הגיעו חברת תנובה ועיריית תל-אביב להסכמות למכירת הקרקע האחרונה שנותרה בידיהן במתחם השוק הסיטונאי בתל-אביב לחברת מגדלי גינדי תל-אביב. מדובר על מגרשים המיועדים לשני מגדלי מגורים בני 44 קומות, שימכרו תמורת מיליארד ו-80 מיליון שקל.
מגדלי גינדי היא חברה הנמצאת בבעלות מנור גינדי, כפיר גינדי וגיסם אורי לוי, שגם קנו את הקרקע להקמת שני המגדלים האחרים שמוקמים כעת בלב המתחם. כזכור, את החלק הראשון של הפרויקט - הבנייה המרקמית והנמוכה הכוללת את הקניון ו-700 דירות - קנו בזמנו גינדי השקעות (25%), משה ויגאל גינדי (25%) ורבוע כחול נדל"ן (50%).
מדוע הוקמה בכלל חברה נוספת, מגדלי גינדי, במקום שגינדי השקעות, הנמצאת גם בבעלות גיס נוסף (איל פרידמן) תקנה את המגרשים המיועדים למגדלים האחרונים במתחם הענק?
מבט על הדוחות המורכבים של גינדי השקעות לשנת 2016 מגלה שהחברה סוחבת על גבה אתגר פיננסי לא קל, מה שיכול להסביר את הרצון לפצל את הסיכון לחברה אחרת. רו"ח חן שרייבר, בעל משרד לייעוץ פיננסי והשבחת חברות, מסביר כי גינדי השקעות משמשת כחברת החזקות, שהכנסותיה הן מדמי ניהול ומדיבידנדים המועברים מהחברות הבנות שלה, "ולכן תזרים המזומנים שלה תלוי ביכולת של החברות הבנות להעביר מזומנים לחברת האם".
מניתוח תוצאות הפעילות של החברה עולה כי הכנסותיה (המאוחדות) בשנת 2016 היו כ-38 מיליון שקל, עם רווח גולמי של 911 אלף שקל בלבד. לאחר הוצאות הנהלה וכלליות - ברובם דמי ניהול למנהלי החברה וכן הוצאות שכר - מציגה החברה הפסד תפעולי של 8.7 מיליון שקל.
לדברי שרייבר, "הדבר המעניין והמשמעותי בדוח מסתתר בסעיף 'חלק החברה בתוצאות חברות בשליטה משותפת', שהרי, שני מיזמי הדגל של החברה, פרויקט המגורים גינדי תל-אביב וכן קניון TLV הצמוד לפרויקט המגורים, נכללים בסעיף זה". בשנת 2016 כללה החברה בדוחותיה הכנסות מחברות כלולות בסך 13.5 מיליון שקל, שקוזזו במלואן בשל הוצאות המימון הכבדות של החברה (שרובן ככולן בגין אג"ח, סדרה ג' ו-ד' שגייסה החברה לצורך מימון הפעילות של החברות הכלולות), מה שהביא את החברה להפסד של כ-8.3 מיליון שקל לפני הטבת מס (7.6 מיליון שקל אחריה). בפועל, למעט פרויקט גינדי תל-אביב ושאריות בפרויקט בחדרה (שבו נפלו המרפסות לפני שנתיים וחצי ערב האכלוס) לחברה לא היו בסוף 2016 פרויקטים משמעותיים בבנייה.
שרייבר: "מניתוח המאזן של החברה עולים כמה דברים מעניינים: לחברה יחס שוטף נמוך וכן גירעון בהון החוזר בסך כ-47 מיליון שקל, פרמטרים משמעותיים בבחינת איתנותה הפיננסית של החברה. לטענת הנהלת החברה, כפי שמובאת בדוח הדירקטוריון, הדבר נובע משווי ההשקעות בחברות המוחזקות הנכלל תחת סעיף נכסים לא שוטפים, ולכן הוא לא שיפר את אותם יחסים בעייתיים. נוסף לכך, המינוף הפיננסי של החברה גבוה מאוד ביחס לקבוצת הייחוס ומשקף התחייבויות במאזן בהיקף של פי 38 מההון העצמי שלה". שיעור ההון העצמי למאזן עומד על 2.6% בלבד.
עם זאת, לחברה תזרים חיובי מפעילות שוטפת בסך כ-7.8 מיליון שקל, שצפוי לגדול ב-2017, בעיקר הודות להתחלת הפעלת קניון TLV, כך שהחברה צופה שתסיים את 2017 עם יתרת מזומנים של 12.4 מיליון שקל (ירידה של 4 מיליון שקל במזומנים, שכן לתום 2016 עומדים על 16.5 מיליון שקל). את 2018, לאחר פירעון האג"ח, היא צפויה להערכתה לסיים עם 7.1 מיליון שקל.
שרייבר מדגיש כי החברה מציינת בדוחותיה כי חלק החברה (25.25%) בהכנסות הצפויות מפרויקט המגורים גינדי תל-אביב, שצפוי להיות מאוכלס בשנת 2017, הינו כ-460.6 מיליון שקל, עם רווח גולמי של 60.4 מיליון שקל, שמתוכו הוכר עד 2016 כ-14.3 מיליון שקל. לגבי קניון TLV, שנפתח לאחרונה, החברה מציינת כי ישנם חוזים חתומים עבור כ-82% מתפוסת הקניון, ועל פי שכ"ד הממוצע לחוזים הקיימים, צופה החברה שחלקה השנתי בהכנסות יעמוד על סך של כ-23.6 מיליון שקל.
מדובר בסכומים קריטיים לחברה - שכן היא מחזיקה בחוב (אג"ח) בסך של כ-110 מיליון שקל לפרעון ב-2018, שהחברה צופה שתוכל לעמוד בו, הודות לרווחים שיוכרו מפרויקט גינדי תל-אביב .
שרייבר: "בבסיס ההנחות של החברה בדבר יכולתה לשרת את חובותיה, על אף יחסי האיתנות הפיננסית הלא טובים שהיא מציגה, ישנה הסתמכות על ההכרה בהכנסות מפרויקט גינדי תל-אביב שצפוי להתאכלס בשנת 2017 ועל ידי חלקה ברווחים ודמי הניהול שתקבל מתזרימי המזומנים שיתקבלו בגמר הפרויקט".
אבל מעבר לכך, בתנאי האג"ח נקבע כי החוב יעמוד לפירעון מידי אם בשני רבעונים ברציפות היחס בין קרן האג"ח לשווי זכויות החברה בקניון יעלו על 80%. החברה מציינת כי בתום 2016 יחס זה עמד על 74.6%. "במילים אחרות, כל עוד המימון לא עולה על 80% משווי הנכס, החברה אינה נמצאת בהפרת אמת המידה שעליה חתמה, אולם היא קרובה לפגוש בעיה זו והחוב עלול לעמוד לפירעון מיידי".
זכויות החברה בקניון מושפעות/ נקבעות על ידי שערוכו בהתאם להערכת שווי. כמו כן, יתרת החובות של החברה, מושפעות גם הם משווי הקניון. "לכן", מציין שרייבר, "כל שינוי בתנאי השוק ו/או במצב הכלכלי, בטח בתקופה של היצע גדל של שטחים מסחריים שנבנים בסמוך לקניון TLV (לדוגמא, קניון היוקרה במגדל של קבוצת עזריאלי במתחם שרונה שצפוי להיפתח בסוף השנה הקרובה), יכול להשפיע על יכולתה של החברה לפרוע את התחייבויותיה".
נוסף לכך, הוא מדגיש, "עיכוב הנובע מעבודותיהם של קבלני הביצוע המועסקים בפרויקט המגורים גינדי ת"א, והתארכות המשך הבנייה מעבר למצופה, יכולה להשפיע על עיתוי ההכרה בהכנסה של החברה, וגביית יתרת הלקוחות ולמעשה לפגוע עוד יותר ביחסים הפיננסיים שלה במועדי הדיווח הקרובים".
שרייבר: "ומה יקרה אם החברה תזדקק לשוק ההון ב-2018 לשם מחזור החוב או חלקו ובדיוק נמצא בשוק דפנסיבי שאינו ידידותי בגיוסי חוב לחברות נדל"ן? החברה פועלת במינוף גבוה, ונסמכת על מצב שוק הנדל"ן הלא יציב ועל היכולת לגייס מימון זול יחסית, הן מגופים פיננסיים והן בשוק ההון. בפועל, שינויים אפשריים ברמת המאקרו, וגורמים בסביבת העסקים שבה פועלת החברה, יכולים להציב בפניה אתגרים משמעותיים".
לתשומת לבכם: מערכת גלובס חותרת לשיח מגוון, ענייני ומכבד בהתאם ל
קוד האתי
המופיע
בדו"ח האמון
לפיו אנו פועלים. ביטויי אלימות, גזענות, הסתה או כל שיח בלתי הולם אחר מסוננים בצורה
אוטומטית ולא יפורסמו באתר.
כתבות
ני"ע
