בן דב קנה, אנחנו משלמים

סיפור אילן בן דב והשקעתו בחברת פרטנר , הוא, בקליפת האגוז, סיפורו של שוק ההון המקומי בשנים האחרונות. משמשים בו בערבוביה כסף זול וזמין, מינוף גבוה באשראי ובעיקר תמחור לקוי של סיכונים: מצד בן דב, שרכש באוגוסט 2009 את מניות השליטה בחברת הסלולר פרטנר כמעט ללא הון עצמי; מצד הגופים המוסדיים, מנהלי חסכונות הציבור, שמימנו את רוב הרכישה באמצעות אג"ח שהנפיקה להם חברת סקיילקס של בן דב; ואפילו מצד המוכרת, חברת האצ'יסון מסין, שכחלק מההסכם העמידה לבן דב הלוואת מוכר נדיבה.

ניתוח "גלובס": בן דב מופסד 750 מיליון שקל "על הנייר" בפרטנר

היום כולם משלמים על כך מחיר כבד: בן דב עושה שמיניות באוויר כדי להגדיל נזילות ולעמוד בהתחייבויות ענק של יותר מ-3 מיליארד שקל בסקיילקס באמצעות מכירת נכסים אסטרטגיים (פעילות יבוא ציוד הקצה של "סמסונג" וחלק ממניות השליטה בפרטנר עצמה); הגופים המוסדיים מפגינים חוסר אמון בהשבת מלוא החוב כלפיהם, כ-2 מיליארד שקל, כמשתקף בתשואת זבל של עד 25% באג"ח סקיילקס; ואילו האצ'יסון כבר שומעת בתקשורת רמזים לכך שבן דב עומד לבקש פריסה של הלוואת המוכר שהעמידה לו, בסך של יותר ממיליארד שקל (מהלך שהעיד כבר בזמן אמת כי לרוכש חסרים מקורות מימון).

את השליטה בפרטנר רכש בן דב תמורת 4.7 מיליארד שקל כמעט ללא הון עצמי, בהלוואות שהעמידו לו המוסדיים רוכשי האג"ח, בנקים והלוואת המוכר של האצ'יסון. מדוע ניאותו כל אלה לקחת על עצמם סיכון כה גדול? חלק מהתשובה טמון בגיליונות אקסל מרהיבים שהוצגו על ידי בן דב ומנהליו לגופים המממנים. אלה הראו כיצד ישרתו הדיבידנדים שתחלק פרטנר את החובות העצומים של סקיילקס, ובשרשור גם את חובות החברה האם שלה, סאני (בה מחזיק בן דב).

ואכן, כל עוד נשמרה רווחיותה של פרטנר - שנחשבה במועד רכישתה ל"פרת מזומנים" הפועלת בשוק צומח המתאפיין בהיעדר תחרות - ובד בבד הגבירה את קצב חלוקת הדיבידנדים, השתקף הדבר בעליית ערך מניות החברה וביתר שאת במניות הרוכשת, סקיילקס של בן דב.

לא חלפו מספר חודשים ממועד הרכישה ושוויה של סקיילקס יותר מהוכפל, על רקע רווח עצום, "על הנייר", של מיליארד שקל על השקעתה בפרטנר. הרווח נזקף למינוף הגבוה בו בוצעה הרכישה, אשר גזר תשואה פנומנלית על ההון העצמי המצומק שהשקיעה.

המספרים נשארו על המצגת

אלא שבשנה האחרונה התברר שהמספרים המרשימים במצגות של סקיילקס נשארים על הנייר בלבד. רגולציה כבדה שהושתה על חברות הסלולר לצד כניסתם הצפויה של מתחרים חדשים, פגעו ברווחיותה, אילצו אותה להתייעל ולהקטין את קצב הדיבידנדים.

ומרגע שהתוכנית העסקית של בן דב בפרטנר השתבשה, המינוף העצום שנטלה סקיילקס שלו לצורך רכישת מניות חברת הסלולר הפך למשקולת כבדה, שהפילה את מניית החברה בשיעור של 80% בשנה האחרונה, הרבה יותר מירידה של 50% ב"נכס הבסיס", מניית פרטנר.

שכן זאת יש לדעת: המינוף הגבוה שעבד לטובת סקיילקס בזמן העליות, הוא גם זה שפגע בה ביתר שאת כשהגיעו הירידות. בתחילה נמחק הרווח הווירטואלי על ההשקעה בפרטנר, בהמשך נאכל גם ההון העצמי המצומק שהעמידה סקיילקס לרכישה, ונכון להיום, נמוך שווי השוק של מניות פרטנר במאות מיליוני שקלים מההלוואות ששימשו לרכישתן (עובדה המשתקפת בתשואת אג"ח סקיילקס).

כיצד כל זה ייגמר? היעדר יכולתה של סקיילקס למחזר את חובותיה בשוק ההון עקב התשואה הגבוהה בה נסחרות האג"ח, מציב בפני בן דב שלוש אפשרויות, ואף אחת מהן לא נעימה במיוחד: הראשונה היא לממש חלק מנכסיה מרכזיים של סקיילקס כדי להרוויח זמן ולאפשר פתרון של בעיית החוב או לפחות דחייה שלה. האפשרות השנייה היא להביא כסף מהבית, והרבה, אך ספק רב אם יש בידיו את היכולת לכך. האפשרות השלישית היא זאת שממנה ינסה בן דב להימנע ככל יכולתו: ויתור על מניות השליטה בפרטנר המשועבדות לטובת מחזיקי האג"ח.