גם פרטנר סובלת מהתחרות החריפה בסלולר, אבל פחות: מדוע היא שווה כפול מהמתחרה סלקום?

חברות הסלולר הישראליות פועלות בשוק תחרותי מאוד ובסביבה עסקית לא פשוטה, דבר שבא לידי ביטוי בימים האחרונים הן בצד ההוני - ירידות ערך אדירות שצפויות לרשום החברות המחזיקות בפלאפון (בזק) ובסלקום (דסק"ש) - והן בצד החוב, עם הורדת דירוג החוב של סלקום  והוספת תחזית שלילית לדירוג של פרטנר .

בניגוד לסלקום ולפלאפון, שבהן נדרשות הפחתות ערך, בפרטנר בעלת השליטה היא חברה פרטית בבעלות חיים סבן, ולא ידוע באיזה שווי רשומה פרטנר בדוחות החברה האם. בכל מקרה, בבורסה עצמה נפתח פער עצום בשווי השוק של שתי החברות, כאשר שווי פרטנר עומד על קרוב ל-2.3 מיליארד שקל, בעוד זה של סלקום הוא כמחצית משווי זה - כ-1.1 מיליארד שקל. בהשוואה של שנתיים, מניית סלקום ירדה ב-73% ואילו פרטנר ב-24% "בלבד". 

ניתן לומר שהיקפי החוב השונים של החברות מסבירים חלק גדול מהפער ביניהן. כשלוקחים בחשבון את היקף החוב, ה-EV) Enterprise Value) של סלקום הוא כ-3.5 מיליארד שקל, וזה של פרטנר מעט יותר נמוך, כ-3.2 מיליארד שקל, וזאת משום שהיקף החוב של סלקום גבוה משמעותית משל פרטנר.

 הצניחות במניות הסלולר

פרטנר רוכשת וסלקום מגייסת

לפני מספר חודשים כתב מנהל מחלקת המחקר בבית ההשקעות אי.בי.אי, לירן לובלין, כי "ההרעה בעסקי הסלולר נותנת את אותותיה בתמחור המניות של סלקום ופרטנר, אך במהלך השנים האחרונות נפתח גם פער מהותי בהיקפי החוב בין שתי החברות". ברבעון הראשון של 2019 עמד היקף החוב של סלקום למחזיקי האג"ח ולמוסדות פיננסיים על 3.5 מיליארד שקל, ואילו בפרטנר היקף החוב היה פחות מחצי - כ-1.37 מיליארד שקל.

לפני קצת יותר משנה, לאחר פרסום דוחות הרבעון הראשון של 2018, החליטו בפרטנר  לבצע רכישה עצמית של מניות, בצעד שנתפס כהבעת אמון בחברה. פרטנר הודיעה על רכישה עצמית בסך של עד 200 מיליון שקל, אך על רקע מצב השוק נאלצה לבסוף להפסיק אחרי הוצאה של 50 מיליון שקל.

בסלקום, לעומת זאת, בחרו באותה נקודת זמן לגייס הון, ובהנפקה שביצעה החברה גויסו 280 מיליון שקל, כאשר גם דסק"ש, בעלת השליטה, השתתפה בהזרמת ההון. מאז ועד היום רשמה מניית פרטנר תשואה שלילית חד-ספרתית, בעוד שמניית סלקום איבדה מעל 60% מערכה.

באשר לתוצאות העסקיות, שתי החברות מציגות שחיקה בהכנסות ובשורה התחתונה שלהן, וסלקום אף רשמה הפסד נקי ב-2018 וגם ברבעון הראשון של 2019. פרטנר הייתה רווחית ב-2018 (בין היתר בעזרת הכנסה ממס), וברבעון הראשון של 2019 היא עדיין רשמה רווח נקי, גם אם מזערי, של 2 מיליון שקל.

גם במחירי איגרות החוב של שתי החברות נוצרו פערים לטובתה של פרטנר. בעוד שתשואות האג"ח של סלקום נעות בין 2.2% ל-5%, אלו של פרטנר נסחרות בתשואות הנעות בין 1.8% ל-3%.

שלשום (ב') כאמור הפחיתה חברת הדירוג S&P מעלות את דירוג החוב של סלקום מרמה של ilA פלוס ל-ilA, עם תחזית דירוג שלילית שמשקפת צפי להמשך שחיקה בביצועים התפעוליים שתבוא לידי ביטוי ברווחיות התפעולית, וזאת כתוצאה מתנאי השוק התחרותיים בכל תחומי הפעילות של סלקום.

זמן קצר לאחר מכן פרסמה מעלות את דירוג החוב החדש של פרטנר, אשר נותר ללא שינוי ברמה של ilA פלוס, אך עדכנה את תחזית הדירוג לשלילית, בשל שחיקה בביצועים התפעוליים. אם בדירוג הקודם, שפורסם באוגוסט שעבר, העריכה מעלות כי תזרים המזומנים החופשי של פרטנר (נתון מתואם שאותו מעלות מחשבת כחלק מהדירוג, והוא תזרים שוטף לאחר השקעות הוניות) יעמוד על 300-500 מיליון שקל בשנתיים שלאחר הדירוג - הרי שהפעם נכתב בדירוג כי "אנו סבורים כי ההשקעות המסיביות של החברה בפרויקט הסיבים האופטיים יובילו לתזרים מזומנים נמוך עד שלילי, וישחקו את יתרות המזומנים של החברה, אך צפויות לתמוך בפרופיל העסקי שלה בטווח הארוך".

להערכת מעלות, ההרעה בביצועים התפעוליים שחלה ב-2018 תימשך גם ב-2019-2020. הרעה זו נובעת בעיקר מתחרות מחירים אינטנסיבית בתחום הסלולר, ומחוסר יכולתה של פרטנר לפצות על כך באופן מלא בהכנסות משירותי הטלוויזיה והאינטרנט, המושפעים גם הם מתחרות אגרסיבית. במעלות מעריכים ירידה של 3%-5% בהכנסות ב-2019, וכן המשך שחיקה ב-EBITDA לנוכח התחרות בכל מגזרי הפעילות של החברה, וצפי לגידול בהוצאות התוכן והשיווק.