שוקי האג"ח חוזים לרוסיה קיפאון פיננסי מתמשך

אם לשפוט על פי שוק אגרות החוב, ייקח לרוסיה שנים להיכנס מחדש למערכת הפיננסית העולמית.

אגרות החוב של הממשלה הרוסית ירדו לפחות מ־10 סנט על הדולר שבוע שעבר, מה ששם את החוב של המדינה במקום דומה לחוב של ונצואלה, שקרסה למצב של רעב לפני חמש שנים. ההערכה קרובה לקו המים הנמוך שנקבע על ידי חדלת הפירעון הסדרתית ארגנטינה, שלקח לה 15 שנה לשלם לנושים לאחר מאבק משפטי מריר עם קרנות הגידור.

המדינה מתמודדת עם תשלום ריבית מרכזי על אגרות חוב הרשומות בדולרים, ומשרד החוץ הרוסי שלח למשקיעים מסרים סותרים לגבי השאלה אם ישלם להם בדולרים או ברובל. אי הוודאות גרמה לחששות שתשלום ברובל יכול להביא לחדלות פירעון וספקולציה אילו סעדים חוקיים נמצאים בידי הנושים.

מנהלי קרנות גם דנים בשאלה כמה זמן ייקח לנושים לשחזר את כספם והם חוששים מהכתם למוניטין התלוי מעל כל הנכסים הרוסיים, ממניות ואגרות חוב ועד נפט ובירה.

מחזיקי האג"ח יתקשו לחלט נכסים רוסיים דרך תביעות

אגרות החוב הרוסיות היו מדורגות ברמת השקעה ונסחרו סביב 100 סנט לדולר עד שהמדינה פלשה לאוקראינה, וגרמה לסנקציות פיננסיות חסרות תקדים מצד ארה"ב ומדינות אירופה. הקרמלין הגיב בצעדים שכללו חסימה על תשלום אגרות חוב במטבעות זרים כמו דולר ואירו שהביאו לציפיות לכך שתהיה חדלות פירעון.

קרנות המשקיעות בחוב, שלעתים מכונות קרנות עוף דורס, לרוב רוכשות אג"ח ממשלתיות הנסחרות במחירים נמוכים כאלה. מטרתן לדון על דרכי תשלום כשהמדינות רוצות גישה מחדש לשוקי אג"ח בינלאומיים או שהקרנות מכריחות את המדינות לשלם דרך פעולה משפטית. קרנות גידור חוששות להריץ את התסריט הזה עם רוסיה.

מחזיקי אגרות החוב יתקשו לחלט נכסים של רוסיה במדינות זרות דרך תביעות, כך אמר ג'יי ניומן, לשעבר מנהל תיקים ב־Elliott Management, שהוביל את הליטיגציה הבינלאומית נגד ארגנטינה שהכניסה לקרן 2.4 מיליארד דולר ב־2016.

"אין הגנות על משקיעים באגרות החוב אז זה הולך להיות מאבק הרבה יותר קשוח", אמר ניומן. "בוא נאמר שאפילו אם אתה זוכה במשפט, אכיפה נגד מדינה כמו רוסיה יכולה להיות מאוד קשה".

רוסיה תגיע לחדלות פירעון לראשונה מאז 1998?

הבאת רוסיה לשולחן הדיונים יכולה להיות מאתגרת באותה מידה בגלל שהמדינה יכולה לשרוד שנים רבות בלי ללוות כסף ממדינות זרות, אומרים אנליסטים. כ־80% מהחוב שלה נמצא בידי משקיעים מקומיים בשנה שעברה, על פי S&P Global Ratings, וכל יצוא הנפט של המדינה מחזק עתודות מזומנים של הממשלה, ונותן למשקיעים מעט כוח מינוף למשא ומתן.

הפעם האחרונה שרוסיה הגיעה לחדלות פירעון הייתה ב־1998, כשממשלתו של בוריס ילצין לא עמדה בהוצאות שלה, והייתה תלויה בקרן המטבע הבינלאומית לסיוע. קרנות גידור שקנו אגרות חוב רוסיות תמורת פחות מ־10 סנט לדולר הרוויחו יותר מכפליים לאחר שהחליפו את החוב באגרות חוב חדשות, כך אמר מנהל קרן שהשתתף בזמנו ברכישות.

אם בעלי אגרות חוב זרים ינסו לעשות עם רוסיה הסכם על מבנה מחדש, הם ייחסמו בכלל מגבלות של אירופה או ארה"ב הנוגעות לעסקים עם הממשלה הפדרלית של רוסיה, כך אמר קרלוס דה סוזה, מנהל קרן ב־Vontobel Asset Management. משקיעים אינם בטוחים כמה זמן עלולות הסנקציות להימשך, אפילו אם המלחמה באוקראינה תגיע אל קיצה.

מעט המשקיעים שמוכנים לרכוש אג"ח רוסי התקשו לעשות זאת בגלל שסנקציות מערביות גרמו לחברות המעבדות את העסקאות לצמצם את פעילותן.

במחירים הקיימים, עדיף למחזיקי אגרות החוב הזרים הגדולים ביותר לשמור על החוב, אלא אם ייאלצו למכור אותו בגלל דרישה חוקית, כך אמר ניומן. "תורידו את הסכום שלו לאפס, שכחו ממנו ותראו איך הדברים מתפתחים".

אגרות חוב רוסיות ריבוניות בדולרים עומדות על מחיר של כ־8 סנט לדולר, על פי Advantage Data, אבל המסחר בפועל קורה גם תמורת 5 סנט, כך אמרו מנהלי קרנות. ב־2009 אגרות החוב של ארגנטינה הגיעו למחיר נמוך עד כדי 6 סנט בזמן המשבר הכלכלי העולמי, על פי Advantage Data.

מחזיקי החוב הרוסי יוכלו לשחזר משהו, אבל אולי זה ייקח עוד עשרות שנים, כך אמר הפרופסור למשפטים מאוניברסיטת ווירגי'ניה מיטו גולטי. משקיעים שקנו אגרות חוב בחדלות פירעון של הממשלה האימפריאלית הרוסית שקרסה ב־1917 קיבלו תשלום חלקי בחזרה בשנות ה־80 כשמנהיג ברית המועצות מיכאיל גורבצ'וב רצה לגשת לשוקי ההון.

מבחינת משקיעים רבים, המלחמה באוקראינה גם נותנת להם חומר למחשבה.

"מעולם לא ראיתי מצב כזה בעבר בו כולם עושים בדיקה עם עצמם ושואלים, 'האם זה עובר את הקו?'" אמר האנס יומס, מייסד Greylock Capital Management, הסוחרת באגרות חוב חדלות פירעון גם של ארגנטינה וגם של וונצואלה. "אלך לכל מקום, רק לא לרוסיה", אמר.