המשבר בפתח? חברות הנדל"ן הישראליות כבר לא חסינות

הרבעון השלישי של 2022 דווקא התחיל טוב עבור חברות הנדל"ן המניב הגדולות במשק. החברות הפועלות בישראל, כדוגמת גב-ים, אמות, עזריאלי ומליסרון, המשיכו להציג ברבעון השלישי רווחים גבוהים, הודות לעלייה בדמי השכירות ושיערוכים חיוביים של נכסים, וזאת למרות עלייה בהוצאות המימון עקב עליית האינפלציה והריבית במשק.

גם כאשר ג'י סיטי הגלובלית של חיים כצמן (אשר פזורה על פני ארבע יבשות) הציגה הפסד רבעוני של 16 מיליון שקל, התייחסו לכך המשקיעים כעניין נקודתי. ג'י סיטי (לשעבר גזית גלוב) היא חברה ממונפת, שסבלה ברבעון השלישי מזינוק חד של 27% בהוצאות המימון ומהיעדר שיערוכים מהותיים בפעילות מחוץ לישראל.

● מצמידים למדד בכל מחיר: הנתונים שמלמדים עד כמה אנחנו לא מבינים בכסף
● מנכ"ל גב-ים: "למרות פיטורים בהייטק, אף אחד מהלקוחות שלנו לא החזיר סנטימטר" | ראיון

כך היה עד יום ד' השבוע, שבו הכול השתנה. באותו הבוקר הציגה חברת ההשקעות בנדל"ן אלוני חץ הפסד מפתיע של 102 מיליון שקל ברבעון השלישי, כתוצאה משיערוך שלילי ענק של חלק מנכסיה בארה"ב.

בחברה הדגישו, כי מתחילת 2022 ספגו נכסיה המניבים בארה"ב ירידת שווי של 279 מיליון דולר, אשר הסבה לה הפסדי שיערוך של 417 מיליון שקל. שיערוכים שליליים אלו הוסברו בהעלאת שיעור ההיוון של תזרים המזומנים החזוי בחלק מהנכסים.

שיעור ההיוון הוא שיעור הריבית, או שיעור התשואה, שבאמצעותו מהוונים סדרה של תשלומים עתידיים לערך נוכחי יחיד, שהוא שווי הנכס. ככל ששיעור ההיוון גבוה יותר, יורד ערכם הנוכחי של התשלומים העתידיים וכך יורד גם שווי הנכס.

אלוני חץ נחשבת בקרב המשקיעים לאחת מחברות הנדל"ן האיכותיות בבורסה. היא פועלת במינוף נמוך יחסית, ושולטת בשתי חברות ציבוריות ישראליות: חברת המשרדים אמות השקעות וחברת האנרגיות המתחדשות אנרג'יקס.

ירידה חדה בהיקף עסקאות נדל"ן מסחרי

בנוסף, מחזיקה אלוני חץ פעילות נדל"ן פרטית בארה"ב ובבריטניה. בארה"ב היא פועלת בעיקר בתחום המשרדים בערים וושינגטון, בוסטון ואוסטין, דרך השקעה בחברות הפרטיות Carr ו-AH בוסטון.

השקעות אלו ספגו את הפחתות השווי, עקב עליית שיעור היוון הנכסים, שהוא תוצאה של מספר גורמים. השניים המוכרים הם העלאת ריבית הבסיס בידי הבנק הפדרלי המרכזי (פד) מ-0%-0.25% בתחילת השנה לטווח נוכחי של 3.75%-4%, וזאת עקב הזינוק באינפלציה בארה"ב לקצב נוכחי של 7.7%.

לצדם, הדגישה אלוני חץ שני גורמים נוספים: פניית הפד לבנקים המסחריים לצמצם את החשיפה לנדל"ן מסחרי, והירידה החדה בהיקף עסקאות הנדל"ן המסחרי לצד העלאת מחיר החוב שדורשים מלווים פיננסיים אחרים כתוצאה מכך. כל אלו הם גורמים כלל-משקיים שאמורים להשפיע על כל חברות הנדל"ן המניב הפועלות בארה"ב, וייתכן שאף מעבר.

 מגדל עזריאלי שרונה ת''א / צילום: איל יצהר

המשקיעים בבורסת ת"א הופתעו כאמור, והגיבו במכירת מניות חברות הנדל"ן המניב. מדד ת"א נדל"ן ירד ב-3.2% ביום ד', ומלבד מניית אלוני חץ, שנפלה ב-7.6%, בלטו לשלילה מניות נוספות עם חשיפה גבוהה לארה"ב, כגון נכסים ובניין (ירדה ב-7.8%), שמחזיקה במגדל המשרדים HSBC במנהטן (שאותו היא פועלת למכור לאחר שהפחיתה את שווייו ב-16% בשנה האחרונה, ל-720 מיליון דולר). ביום ה', עם זאת, נסחרו מניות הענף במגמה חיובית.

"הפד אותת לבנקים להפסיק לממן נדל"ן"

השאלות ששאלו את עצמם המשקיעים באותו היום נגעו להיקף האיום על פעילותן של חברות הנדל"ן הישראליות. האם הזה שייך רק לחברות הפועלות בארה"ב, או גם לאלו הפועלות בישראל ובאירופה? והאם מדובר באיום הנוגע לכלל הסקטור, או רק לתחומים מסוימים, ובראשם חברות המשרדים?

שיחת הוועידה שערכו מנכ"ל אלוני חץ, נתן חץ, וסמנכ"ל פיתוח העסקים, מוטי ברזילי, לא הפיגה את החששות. להיפך, השניים נשמעו מודאגים מהמצב בשוק ובעיקר מהצפוי לבוא ב-2023, והיציאה מהמשבר אמורה, לתפיסתם, להגיע רק ב-2024.

"בסך הכול עוברת עלינו עד עכשיו שנה מצוינת בפעילות בישראל. אמות ואנרג'יקס במצב מעולה", פתח המנכ"ל חץ את שיחת הוועידה. "המקום היותר מאתגר שלנו זה מה שקורה בארה"ב. זה מתחיל מזה שאין עסקאות. לא בארה"ב, לא באנגליה. היקפן ירד מאוד משתי סיבות. סיבה אחת היא שהפד אותת לבנקים להפסיק לממן נדל"ן מבחינת רמות הסיכון, ואפשר להגיד שהם יצאו לגמרי מהשוק. לכן, אם הבנקים מממנים משהו, זה ברמות מחירים מאוד גבוהות.

"ברגע שהם יצאו מהשוק, הוא די נעצר. כתוצאה מעליית תשואות האג"ח הממשלתיות, הריבית השוטפת עלתה, אז השמאים החליטו להעלות בארה"ב את ה-Cap Rate (שיעורי ההיוון, ע' כ') ב-0.25%, וכמובן שזה פגע בנו בשיערוכים של Carr ושל AH בוסטון בהיקפים לא קטנים", הסביר חץ. מעבר לכך, הוא הדגיש, "אני לא חושב שזה הסוף. אני מניח שלקראת סוף השנה יכול להיות שיהיו עוד קצת שיערוכים למטה. עם זאת, תזרימי המזומנים והרווחיות התזרימית שמציגות החברות הפרטיות בארה"ב ובבריטניה דווקא נשמרו, או שעלו, ובסופו של דבר זה מה שמעניין אותנו", אמר חץ.

ברזילי הוסיף כי בארה"ב כבר מרגישים ירידה בביקוש האקטיבי של חברות הייטק, שהיו אחד המנועים הגדולים ביותר של שוק המשרדים שם בשנים האחרונות. תופעה זו, יש לציין, טרם נרשמה עד כה בישראל, והשאלה הגדולה היא האם מצב זה לא ישתנה בשנה הבאה, שבה צפויה ירידה חדה בצמיחה הכלכלית בעולם עם אפשרות של כניסה למיתון במדינות רבות.

ברזילי גם ציין כי קרנות הריט הפסיקו את התחלות הבנייה בארה"ב, ועסוקות רק בהשלמת פרויקטים שבנייתם כבר החלה: "הקונים היחידים שמסתובבים כיום בשוק הם קוני אקוויטי, כלומר כאלו הרוכשים נכסים ללא מינוף, וזה לבדו מוריד את מספר העסקאות ומקשה על השמאים בעריכת הערכות השווי לנכסים".

מנגד, הוא הדגיש, לפי שעה לא רואים בארה"ב קרנות ריט וחברות נדל"ן חזקות שנקלעות לקשיים בגלל הפרות קובננטים כתוצאה מיחסי כיסוי של הריבית שעלתה. הסיבות לכך, לדבריו, הן שרוב השחקנים גידרו את החוב לחוב קבוע, והבנקים אינם מעוניינים להשתלט על כמות גדולה של נכסים, כפי שעשו ב-2008.

הסיבה המרכזית להעלאת שיעור ההיוון, אם כן, היא העלייה בריבית חסרת הסיכון, שקפצה השנה בשיעור חד בתוך חצי שנה בלבד. כיום עומדת התשואה על האג"ח של ממשלת ארה"ב לעשר שנים על 3.7%, לאחר שבתחילת החודש עוד עמדה על רף גבוה עוד יותר של 4.2%.

לפי שעה, המסחר בחוזים עתידיים על הריבית הפדרלית בבורסת שיקגו מגלם העלאות נוספות של הריבית בשיעור כולל של 1.5% עד סוף חודש מרץ, שיביאו את הריבית בארה"ב לטווח של 5%-5.25%.

בישראל עלתה ריבית בנק ישראל השבוע ב-0.5% לרמה של 3.25%, והעלאה נוספת של 0.25% עשויה להיות האחרונה בשרשרת, לפי תחזית שפרסמה מחלקת המחקר של בנק ישראל בחודש אוקטובר. האג"ח הממשלתית השקלית לעשר שנים נסחרת כיום בתשואה שנתית לפדיון 3.2%, כלומר 0.5% פחות מהאג"ח המקבילה של ממשלת ארה"ב.

האם כל זה ישפיע על השמאים בישראל?

השאלה הגדולה היא, כאמור, האם זה ישפיע על השמאים בישראל, בעת שיבחנו את שווי נכסי החברות המקומיות בסוף 2022. לדברי ברזילי, שיטת העבודה של השמאים בארה"ב שונה מזו שבישראל, וכך גם התוצאות.

כמו כן, הוא גם הדגיש כי שיעור ההיוון במעט העסקאות שבכל זאת בוצעו השנה בוושינגטון הבירה הצביע על עלייה ל-5.9% כיום, לעומת 5.1% בתחילת השנה. בישראל מציגות מרבית החברות שיעור היוון משוקלל של יותר מ-6%, וגם רבות מהעסקאות בנכסים מניבים שנעשו בשנים האחרונות לא ירדו מתחת לרף זה.