אובמה, עוד מיתון לפניך

בכלכלה האמריקנית קיימת כעת דיכוטומיה קיצונית. מצד אחד, החברות שראו את רווחיהן מזנקים בשנה האחרונה, עברו סבב נוסף של התייעלות, גייסו הון, הגדילו נזילות, ומצב הרוח של מנהליהן משופר. מצד שני, סקטור בתי-האב שהחזיר לעצמו רק חלק קטן מהעושר שאבד במשבר הנדל"ן ובשוק המניות, סובל מאבטלה, חוסר ביטחון תעסוקתי, הרעה בתנאי הפנסיה ותנאי אשראי מחמירים, ומצב רוחו הורע באחרונה.

במקביל סובלות תחזיות הכלכלנים מדיכוטומיה דומה: רובם מצפים לצמיחה של כ-3% בטווח הבינוני, ואחרים מצפים למיתון חוזר ואף לשפל גדול.

ההסתברות של מיתון חוזר בארה"ב עדיין נמוכה מ-50%, אבל היא עולה מדי שבוע, בגלל מדיניות כלכלית מוטעית בעולם בכלל ובארה"ב בפרט. כבר כעת ההסתברות למפולת גבוהה מכדי לאפשר השהיה כלשהי בנקיטת צעדי-נגד נוספים, פיסקאליים ומוניטאריים.

אירופה במצב הקשה ביותר

המצב הכלכלי הקשה ביותר הוא עדיין באירופה. שם, בתגובה לקשיי המימון שלהן, נקטו הכלכלות החלשות צעדים נמרצים להקטנת הגירעון הממשלתי, כלומר מדיניות פיסקאלית מצמצמת. במפתיע הצטרפה לכך גם גרמניה. אי אפשר לומר שאין לה סיבות טובות לכך. אמנם הגירעון הממשלתי שלה קטן וכך גם החוב הממשלתי, אבל התחייבויותיה בנוגע להגנת היורו הן ענקיות.

גרועה אף מכך היא העובדה שהבנק האירופי המרכזי, ה-ECB, הופך במהירות ל"בנק הרע'' הזכור מהתוכניות האמריקניות לסווג בנקים לבנק טוב או בנק רע, כאשר בבנקים רעים קיימים רק נכסים "רעילים" שיש לממש. ה-ECB זוכה בתואר המפוקפק מאחר שהוא רוכש איגרות חוב של הכלכלות החלשות - בעיקר של יוון - וכדי שלא להגדיל את כמות הכסף (ולמה לא בעצם? קצב הגידול של כמות הכסף באירופה הוא אפסי) הוא מוכר איגרות חוב טובות, בעיקר של גרמניה. כתוצאה מכך, משקלם של הנכסים הרעילים, כמו אג"ח הזבל של ממשלת יוון, עולה בהתמדה.

על רקע ההיסטוריה הקרובה, אולי לא היה אפשר לצפות מגרמניה למנהיגות בעניין הוצאת אירופה מהמיתון: במיתון ב-2001 הוריד הפד את הריבית וחילץ את ארה"ב מהמיתון תוך חצי שנה, אולם הוא המשיך להוריד את הריבית גם שנה לאחר מכן. נראה היה ברור כי הוא מסתכן בניפוח בועת הנדל"ן בארה"ב כדי להימנע ממיתון כלל עולמי.

רק לאחר שגרינספן סיים את תפקידו בפד והחל לתרץ את התנהגותו, הסתבר לי כי ייתכן שהוא אפילו לא ראה את הסיכון בכך שמחירי הנדל"ן למגורים בארה"ב מוציאים את ארה"ב מהמיתון וזו סוחבת אחריה את אירופה, כך שבועת הנדל"ן תמכה למעשה בכלכלה העולמית כולה. וכמובן, גם אז לא עשו גרמניה וה-ECB את הדרוש כדי לייצר צמיחה. כיום, מיתון חוזר באירופה כמעט מובטח.

כלכלת סין נחלשת

בסין (ובברזיל) הכלכלה נחלשת (ראו גרף) כתוצאה מחולשת שוקי היצוא באירופה וארה"ב. סין גם נקטה מדיניות אנטי-אינפלציונית נוקשה בעיקר על ידי הגבלות אשראי. למרות זאת, סין ניידה את היואן כלפי מעלה, אם כי במידה מינימליסטית. חשוב יותר, היא נענתה לדרישות מהמערב ובעיקר מארצות הברית והעלתה את שכר המינימום ברוב הפרובינציות בכ-20%-30%. בממוצע עלה השכר בחודשיים האחרונים בכ-15%. בכך הגדילה סין את הביקושים הפנימיים ובסך הכול עלתה עלות היצוא בלמעלה מ-3%. זה ודאי לא מספק ובכל זאת משמעותי בתנאים הקיימים.

ביפן הכלכלה נחלשת אף היא, אם כי בהינתן החולשה העולמית היא אולי מפתיעה לטובה.

בארה"ב קצב הצמיחה הכלכלית מידרדר כעת במהירות. זה לא בא בהפתעה. אפילו חיזוי פשטני בעזרת המדדים המובילים הראה כי כולם פנו כלפי מטה. כך לדוגמא המדדים של מכון ECRI (Economic Cycle Research Institute) שהחלו ליפול כבר בסוף השנה שעברה וכך גם מדד המדדים המובילים של ה-OECD לארה"ב שהחל לאותת על האטה כבר ברבעון הראשון (ראו גרף).

חולשה כלכלית כלל-עולמית, ובמיוחד באירופה ובסין, ודאי משפיעה על הכלכלה האמריקנית, אולם בדיקה מדוקדקת יותר מעלה כי עיקר החולשה האמריקנית נובעת מהתפתחויות פנימיות בכלכלה. החשובות שבהן הן תהליך הקטנת המינוף של משקי הבית הנמשך כבר שמונה רבעונים, המדיניות הפיסקאלית המצמצמת ברמת המדינות, השלטונות המקומיים הנאלצים לקצץ שוב בהוצאות ולהעלות מיסים גם השנה בנוסף למה שכבר נעשה בשנה שעברה, וחידוש הנפילה בשוק הנדל"ן למגורים לאחר שנסתיימו הקלות המס שניתנו כחלק מתוכנית התמרוץ הקודמת.

תמרוץ נוסף של הכלכלה האמריקנית אינו פשוט כעת. הפד יכול לשוב ולקנות אג"ח מגובות משכנתאות, אבל האפקטיביות של צעד כזה מוטלת בספק, במיוחד אם הפד יעקר את הגידול הנובע מכך בכמות הכסף. בצד הפיסקאלי המצב מסובך אף יותר. כאשר הגירעון הממשלתי כבר ברמה של 10% מהתמ"ג, תמרוץ מסיבי נוסף כפי שמציע פרופ' פול קרוגמן שהוא אחד החוששים משפל גדול, עלול להיות בעייתי. אמנם, כפי שהוא מציין, אג"ח ממשלתיות של ארה"ב לא מראות סימני לחץ, אולם זה בעיקר מפני שארה"ב תמיד תוכל לעמוד בהתחייבויותיה, במקרה הגרוע באמצעות הדפסת דולרים.

לא פחות חשוב, למשקיעים אין אלטרנטיבה כאשר הבחירה היא בין אג"ח אירו לבין אג"ח יפניות בשעה שליפנים יש חוב ענק בהשוואה לכל מדינה מפותחת.

אובדן אמון כתוצאה מגירעונות גדולים מדי צפוי לכן להתבטא קודם כול בחולשת הדולר, ולא ברור שזה איננו אחד הגורמים לחולשתו הנוכחית. חמור הרבה יותר, אובדן אמון כזה עלול להיתרגם לאינפלציה דוהרת ואולי אף לאובדן אמון עולמי בכסף נייר. לכן, כל הגדלה נוספת של הגירעון צריכה להיעשות בזהירות ובשים לב לאפקטיביות המרבית עבור הכלכלה והמטרות הסוציאליות הרצויות.

תוכנית כזו בסך 112 מיליארד דולר כשלה לאחרונה בקונגרס. היא כללה 35 מיליארד דולר להארכת ביטוח האבטלה, שבלעדיה יאבדו כמעט 3.5 מיליון אמריקנים את דמי הביטוח כבר כעת. היא כללה גם כ-50 מיליארד דולר לתמיכה במדינות שיחד עם הסכום שהוקצב בעבר היו מכסים פחות מחצי מהחוסר בתקציבי המדינות לשנת התקציב 2011 שאך החלה. בנוסף נכללו הארכות של הורדות מס משנים קודמות, ומה שחסר בה זה תמיכה כלשהי בענף הנדל"ן למגורים.

בסופו של יום הקונגרס יעביר כנראה את הארכת ביטוח האבטלה אולי אפילו רטרואקטיבית. סביר שגם המדינות יקבלו סיוע מאוחר יותר השנה, ואם יתברר שהכלכלה שוב נקלעת למיתון יהיו תקציבים נוספים.

אבל זאת בדיוק הדרך הלא נכונה לעשות זאת. מלבד ההקצבות חשוב גם לייצב את אמון הצרכנים ואולי אפילו להאט מעט את קצב הורדת המינוף שלהם. כל מה שארה"ב צריכה כרגע הוא לייצב את קצב הצמיחה למספר חודשים עד שסין, שכבר החלה בשינוי כיוון המדיניות באמצעות העלאות שכר והקלה מסוימת במדיניות המוניטארית, תחזור להאיץ.

בהנחה שאירופה לא תתמוטט, יוכלו ארה"ב והמדינות המתפתחות יחד עם קנדה ואוסטרליה להאיץ את הצמיחה העולמית. אבל 3.5 מיליון אמריקנים שאיבדו את ביטוח האבטלה ומאות אלפים שפוטרו ויפוטרו לא ישכחו את הפחד שהם חווים כעת.

אם הקונגרס והאדמיניסטרציה לא יתעשתו במהרה, עוד לפני הבחירות בנובמבר, מיתון חוזר הוא אפשרות ריאלית, ומאחר שהתחמושת הפיסקאלית והמוניטארית אוזלת, גם שפל גדול הוא סיכון ריאלי. וכן, הצעתו של וורן באפט לאובמה לדבר בביטחון על העתיד הכלכלי הייתה יכולה אולי לעזור, אבל התערבות נמרצת של הנשיא בקונגרס הייתה עוזרת יותר.

הכותב הוא כלכלן