לפי דיווחי עיתונות מחיר המינימום הוא 4 מיליארד יורו אולם המחיר יכול גם לטפס ל 5- מיליארד יורו. חברות רבות מעוניינות בחטיבה הגנרית של- Merck KGaA ביניהן טבע, נוברטיס, מיילן ואחרות. בנוסף מעוניינות ברכישה גם קרנות השקעה פרטיות.

קיימים לא מעט סימנים המעידים שטבע מועמדת מרכזית לרכישה של חטיבת הגנריקה של מרק. האם טבע בשלה לאחר זמן כה קצר מאז השלמת המיזוג עם איווקס לרכישה כה גדולה? האם טבע מבחינה אסטרטגית יכולה לוותר על הזדמנות לרכישת חברה גדולה כגון Merck?

אנו מעריכים שמבחינה אסטרטגית עבור טבע אשר ממקמת את עצמה כחברה הגנרית הגדולה בעולם חשוב לנצל הזדמנויות חד פעמית זו לרכוש חברה בסדר גודל כזה. לא נראה שבשנים הקרובות יכולה להתבצע רכישה בסדר גודל דומה. חטיבה כמו של מרק יכולה להוות מנוע צמיחה לשנים ארוכות. אולם מצד שני נשאלת השאלה האם טבע אשר לאחרונה עברה שינויים בדרג ממלאי התפקידים הבכירים ולא מזמן השלימה את רכישת איווקס מסוגלת לבלוע גם את Merck? מבחינה כלכלית טבע מסוגלת לכך שכן בקופתה 1.5 מיליארד$ ויחס סך ההתחייבויות להון עצמי עומד על 0.88.

התרחישים אשר עומדים על הפרק הם: את Merck תרכוש אחת מהחברות הגנריות דוגמת טבע, סנדוז מילן ועוד או קרנות השקעה פרטיות.

לסיכום נראה כי טבע צריכה לנצל את ההזדמנות החד-פעמית אשר נקרית בדרכה, למרות שהעיתוי אינו מושלם. במידה וטבע אכן תהיה הרוכשת הרכישה תספק לה הזדמנויות ומנועי צמיחה נוספים גם בשווקים חדשים וגם בתחום מוצרי הנשימה. במידה וסנזוז תהיה הרוכשת טבע תיאלץ להיפרד מתואר החברה הגנרית הגדולה בעולם. במידה וחברה גנרית אחרת תרכוש נכנס שחקן גדול משמעותי וקרוב בגודלו לשתי הגדולות כיום (סנדוז וטבע). ובמידה וקרנות ההשקעה תכנסנה המצב בשוק הגנרי אמנם לא ישתנה אך כניסתן תהווה סימן לכך שהציפייה שהסקטור הגנרי ימשיך לצמוח בשנים הקרובות.

הכנסות- הכנסות החברה גדלו משמעותית במהלך שנת 2006 הן מגידול בהיקף המכירות והן מעלייה חדה במחירי המתכות. פעילות החברות הבנות בחו"ל תופסת תאוצה ומהווה כבר כ 24% מהכנסות החברה לא כולל היצוא. ההכנסות ברבעון עמדו על 299 מיליון ₪ לעומת 157 מיליון ברבעון המקביל אשתקד. ברמה השנתית ההכנסות חצו את רף המיליארד שקל ועמדו על 1.042 מיליארד לעומת 603 מליון, גידול של 73%.

רווחיות גולמית- הרווחיות הגולמית ברבעון הרביעי הגיעה לרמה של 32.7% הגבוהה מאז הרבעון השלישי של שנת 2004, הגורם העיקרי לעלייה בשיעורי הרווח מרמה של 28% ברבעון הראשון לרמה של 31% רווח גולמי שנתי היא העלייה החדה במחירי המתכות ובמיוחד הניקל המשמש לייצור נירוסטה. מחיר ניקל בבורסת LME בסוף 2006 עמד על 33 אלף דולר לטון לעומת 13 אלף בסוף 2005. הרווחיות בפעילות החברות הבנות בחול אכן נמוכה משמעותית מזו הקיימת בארץ, לדברי החברה בחברת MTS לדוגמה עומדת הרווחיות הגולמית על 15% לעומת 33% אותה משיגה החברה בארץ.

הון חוזר- ההשקעה בהון חוזר בשנת 2006 עמדה על 253.5 מיליון ₪, חלק לא מבוטל ממנה נובע מהגידול בשווי המלאי עם זאת רמת ההשקעה בהון חוזר עדיין מונעת מן החברה להציג תזרים תפעולי חיובי. בכנס המשקיעים שנערך היום ה- 12/03/2007 ציינה החברה את שאיפתה להמשיך לצמוח בקצבים גבוהים במכירות וברווח, וחזרה על יעד מכירות בחול (חברות בנות+ ייצוא) של 50% תוך שנה וחצי שנתיים. לצורך כך אין מנוס מהשקעה מהותית בהון חוזר. לסיכום: שנת 2006 הייתה שנת פריצה מבחינתה של החברה. שנת 2007 צפויה להמשיך את המגמה של הגידול בהכנסות בעיקר תוצאה של התרחבות פעילות החברות הבנות בחו"ל. אנו מעריכים כי ההכנסות בשנת 2007 יגיעו לרמה של 1.283 מיליארד ₪ וEBITDA של 212.5 מיליון ₪. השאלה המרכזית היא יכולתה של החברה לממש את רווחיה, מידת השקעתה בהון חוזר והאם היא תעבור לתזרים מפעילות חיובי, במידה וכן יש עוד מקום להתפתחות המניה. המלצה ניטרלי, מחיר יעד 92 ₪.

בשנת 2006 כולה השיגה סלקום ממוצע של 338 דקות לחודש למנוי בהשוואה ל- 321 דקות ב- 2005. הגבוה בתעשייה. ההכנסה הממוצעת למנוי נשארה ללא שינוי ועמדה על 151 ש"ח לחודש נמוך מההכנסה הממוצעת של פרטנר שעמדה על 158 ש"ח למנוי.

מגמות לשנת 2007:
במבט על סלקום לשנת 2007 ניראה כי קיימות הזדמנויות צמיחה רבות בתחום הדור השלישי אליו סלקום נכנסה מאוחר יחסית והיא בעלת רשת של כ- 100 אלף מנויים בלבד (ביחס למתחרותיה עם מספר מנויי דור שלישי יותר מכפול). בתחום הסיכונים ניתן לציין את החוק לניידות מספרים שצפוי להיכנס לתוקף בסוף השנה או בתחילת 2008. להערכתנו סלקום היא החברה שעלולה להיפגע מהחוק בצורה המשמעותית ביותר.

השוואת מכפילים סלקום פרטנר

צבר ההזמנות- צבר ההזמנות הוא אחד הגורמים העיקריים לעליות של המניה בשנה האחרונה. צבר ההזמנות עומד כיום על מעל ל 2.5 שנות מכירה והתפתחותו מבטיחה המשך צמיחה לשנתיים שלוש הקרובות. הגידול האדיר בצבר ההזמנות מצביע על איכותה של החברה להתמודד במכרזים בחזית הטכנולוגיה בשוקים שמבחינת גודל השוק הם אינסופיים. בין החוזים הבולטים בהם זכתה אלביט ניתן לציין, שתי הזמנות בהיקף 51 מיליון דולר למרינס האמריקאי, חוזה בהיקף 45 מיליון דולר לצבא בלגיה, הקמת מרכז הדרכה לח"א עם צפי הכנסות של מעל 15 מיליון דולר.

הסיפור באלביט של שנת 2006 הוא הקונפליקט בין הגידול המהותי של היקפי הפעילות לבין היכולת לשחזר שיעורי רווח גולמי ותפעולי ברמה ההיסטורית. שנת 2007 צפויה להיות שנת מבחן ביכולתה של החברה לנצל את הסינרגיות הרבות בין חברת האם לחברות הבנות והיכולת להביא לשיפור תפעולי בחברות שגוררות את הרווחיות מטה.

הערכותינו לשנת 2007 הן להכנסות של 1.6 מיליארד דולר ו EBITDA של 208 מיליון דולר המשקף שיעור EBITDA של 13%, נתונים אלו מובילים את החברה להיסחר לפי מכפיל EBITDA של 8.3 על רווחי 2007, אנו מעריכים כי שיפור עתידי בשיעורי הרווח לרמה של סביב 27% גולמי ייתן פוטנציאל נוסף להתפתחות המנייה.

תחום פיננסים – המגזר מציג גידול מרשים. ההכנסות הוכפלו ל 15 מ ₪. ביטוח כללי - הרווח הסתכם בכ- 215 מ ₪, גידול של 26% ביחס לאשתקד תוך ירידה של כ 18 מ ₪ בהכנסות מהשקעות. בנטרול תביעת שיבוב חד פעמית מהותית השיפור הניכר בתחום הביטוח הכללי הופך לשיפור סביר.

לאור הניסיון המר בעדכון האחרון ולאור הסיבה שצוינה בתקשורת - גנרלי חושבת שמגדל שווה יותר (גם אנחנו) אנו לא פוסלים תסריט אפשרי של יציאה למדד היתר ואף הצעת רכש מצד גנרלי. מצד שני, למה לא עשתה זאת בתקופת אזהרות הרווח (המנייה היתה ב 450) הרי כולם יודעים שרבעון בודד אין בו לפגוע בשווי של חברת ביטוח ובוודאי שהבעלים. מעבר לכך, להערכתנו, מאז ה E.V. של מגדל רק ירד לאור הרפורמות הרבות בתחום החיסכון הפנסיוני – כור מחצבתה של מגדל.

תוצאות הרבעון-. הכנסות ברבעון עמדו על 63.3 מיליון שקל גידול של 19.9% לעומת תקופה מקבילה בה הייתה שביתה במפעל החברה בחולון. הרווח הגולמי לרבעון הרביעי עמד על 18.5 מליון דולר המשקף שיעור רווח גולמי של 29.3% לעומת 11.2 מיליון ושיעור רווח של 21.3% ברבעון המקביל אשתקד. ללא הוצאות חד פעמיות עמד שיעור הרווח הגולמי על 53%.

ברמה השנתית התוצאות דומות להפליא לאלו של שנה שעברה אז היו גם כן הוצאות חד פעמיות בגין שביתה במפעל החברה בחולון והפרשה לפרישת 50 עובדים במסגרת הסכם העבודה החדש.

קשה להסיק מתוצאות הרבעון מאחר וההפרשות בסך 10 מיליון דולר לפרישת עובדים והפסד של 4 מיליון בגין פרויקט אלעד ירוק נוגע לכל המחלקות ומתחלק בין עלויות הייצור השונות (מכר, מו"פ, מכירה וכו). אנו מעריכים כי זהו הרבעון האחרון בו נראה הוצאות חד פעמיות והתוצאות בשנה הקרובה יחזרו למסלולן.

חזרה לתזרים מזומנים חיובי מפעילות- תזרים המזומנים מפעילות עמד ברבעון הרביעי על 24.3 מליון דולר לעומת תזרים שלילי של 1.3 מליון דולר בתשעת החודשים הראשונים של 2006. הפער נעוץ בהתחדשות ההזמנות וקבלת מקדמות נוספות.

שווי חברה- אנו ממשיכים להעריך את החברה עפ"י מכפיל של 6 על רווחי ה – EBITDA שיכולים להתקבל בשנת 2007. לשם השוואה חברת האם אלביט מערכות נסחרת להערכתנו במכפיל של 8.3 על רווחי ה – EBITDA הצפויים ב -2007.

רווחי ה –EBITDA אותם אנו רואים כמיצגים הם בהיקף של 58 מליון דולר. בשנת 2004 המצוינת שהייתה שנת שיא עמדו רווחי ה – EBITDA של תדיראן על 78 מליון דולר. הנחיות החברה הם לרווח תפעולי של סביב 16% בשנת 2007 כך שהערכותינו לשיעור EBITDA של 21% בהחלט שמרני.

קופת המזומנים עלתה לאחרונה לרמה של כ -310 מליון דולר. חלק המקדמות במזון הוא משמעותי אך החברה מראה כי מליחה לשמר את רמת המקדמות ביחס להזמנות כך שבמידה ומערכים כי הצבר בר קיימה ניתן להעריך כי המקדמות ימשיכו לזרום. בכל זאת לשם שמרנות נטרלנו מחצית מהמקדמות בסך של כ -58 מליון דולר.

דוחות הרבעון הרביעי לשנת 2006 סימנו להערכתנו את סוף השפל בתוצאות תדיראן שנבעו מהקטנת החשיפה ללקוח מהותי- הודו. בנוסף לכך ההפרשות שבוצעו על פרישת עובדים ותוכנית ההתייעלות כבר מאחורי החברה, וצפוי להוביל לשיפור ביעילות הבסיסית של היצור. הצבר גדל מחדש וכעת הוא מפוזר טוב יותר, הפוטנציאל לחוזים נוספים (כמו חוזה לקבלן משנה של סימנס בסין) מול תמחור אטרקטיבי מביאים אותנו לעדכן את מחיר היעד לחברה ל 200 ₪ על בסיס השיפור הנראה בעסקיה המשתקף ממודל הערכת השווי.

החברה מתעתדת להשקיע כ 200 מליון יורו בהשגת יעדים אלו.

תוצאות כספיות טובות עבור חברת First Capital, זרוע הנדל"ן הקנדית של גזית גלוב (מוחזקת בשיעור של 54%):
הכנסות החברה מהשכרת נכסים צמחו בכ 23.1% ב 2006.
ה NOI צמח בכ 24.6% לכדי 205 מ דולר.
ה FFO צמח אף הוא בכ- 24% לכ- 117.2 מ, דולר.
הרווח הנקי צמח ב 59% לכדי 46 מ דולר.