מספר אירועים צפויים להשפיע על דוחות קסטרו לרבעון הראשון 2008:

1. עיתוי חג הפסח – השנה, חג הפסח "נפל" על Q2, ולכן את הגידול העונתי במכירות נראה ברבעון הבא. ינואר ופברואר היו חודשים יחסית חלשים, ומרץ היו חודש שהשפיע לטובה. במבט על הצפוי ב- Q2 מסתמן כי פסח השפיע לחיוב על הכנסות החברה.

2. השפעת שער הדולר – קסטרו מוכרת לזכייניות בחו"ל בדולר ולפיכך נשחקת במכירות. השפעה חיובית קטנה לטובה צפויה על הרווחיות הגולמית.

3. השפעת החנויות בחו"ל – החנויות בברלין ואוקראינה טרם נסגרו, עד שימצא שוכר חלופי. החנות בטברסקיה (רוסיה) שנסגרה בספטמבר תשפיע בהשוואת התוצאות של פעילות חו"ל מול רבעון מקביל. להערכתנו, גורמים אלו צפויים להביא את הכנסות קסטרו לרבעון הראשון לרמה של כ- 133 מיליון ₪, קיטון של כ- 6.5% מול רבעון מקביל. תוך ירידה במכירות הן בישראל והן בחו"ל, בהשוואה מול רבעון מקביל.

4. גידול בהוצאות התפעוליות בגין פתיחת חנויות. ברבעון הראשון לא נפתחו חנויות בישראל, בחו"ל נפתחה חנות נוספת שנייה ברומניה.

5. השותפות בגרמניה – המשך המגמה החיובית של צמצום ההפסד.

לסיכום: שני גורמים עיקריים שלא תלויים בחברה יתנו את הטון בדוחות הקרובים – עיתוי הפסח ושער הדולר. אלו צפויים להשפיע לשלילה על תוצאות קסטרו, בהשוואה לתוצאות ברבעון המקביל. גידול בהוצאות התפעוליות צפויות להביא לרווח נקי נמוך יותר ממה שהיה ברבעונים קודמים, לצד ציפייה להמשך מגמת צמצום ההפסדים בפעילות המשותפת בגרמניה. בעת פרסום עבודת אנליזה זו לא ידוע לתאגיד המורשה על ניגוד עניינים אשר עשוי להשפיע על שיקול דעתו של מכין העבודה.

הצמיחה בארה"ב נמוכה באופן יחסי ונמוכה ביחס לציפיות שלנו. ברבעון נמכרו פחות גלולות לעומת רבעון מקביל. נתון מעודד יחיד הוא מספר ההזמנות החוזרות אשר צמח. אנו מעריכים שארה"ב היא כרגע בעייתית עבור גיוון כנראה בגלל רוויה ותחרות. בארה"ב מכירות הסתכמו ב-15.8 מיליון $, צמיחה של 2% בלבד. נמכרו ב-US 29,000 גלולות לעומת 30,200 ברבעון הראשון 2007. הזמנות חוזרות לעומת זאת צמחו ב-5.7% ל-29,300 לעומת 27,700 ברבעון ראשון 2007.

באירופה גיוון נהנתה משערי חליפין והצמיחה המשיכה בקצב נאה. ביפן החברה הציגה צמיחה לעומת רבעון מקביל אך ירידה ביחס לרבעון קודם. באירופה מכירות הסתכמו ב-8.2 מיליון $, צמיחה של 39% (החברה לא מציינת השפעת שערי חליפין שהשפיעה באופן חיובי). הצמיחה במספר גלולות שנמכרו היא 12.7%. באסיה פסיפיק הצמיחה במספר הגלולות שנמכרו יותר מהוכפלה. לסיכום, גיוון מצפה להמשיך לצמוח ב-US דרך הגברת שימוש בPillcam SB לאינדיקציות של דימום לא מוסבר, קרון ואנמיה כמו גם הגברת הביסוס המדעי והוכחת יעילות שימוש בגלולה לאבחון צליאק ושימוש בגלולה לוושט לזיהוי דליות בוושט. באירופה תימשך להערכתנו צמיחה יפה. וביפן בטווח הקרוב מאמצי חדירה וכבישת נתח שוק יובילו להוצאות כבדות. אנו מעריכים שצמיחה בארה"ב צפויה להיות מתונה.

אנו מעריכים שהצמיחה בטווח הקרוב תהיה מתונה ומנוע הצמיחה שהוא הגלולה למעי הגס אינו נראה באופק. לכן אנו מורידים גם את המלצתנו לניטרלי, מעדכנים את המודל לצמיחה מתונה בארה"ב ומורידים את מחיר היעד ל-19$ מ-22$.

הכנסות - הכנסות החברה צמחו בשיעור מרשים של כ- 30%. הרבעון הראשון ומחצית השנה הראשונה היא של אירופה שהיוותה כמעט 50% ממכירות הרבעון. התחזקות האירו מול הדולר בשנה האחרונה תרמה לגידול בנוסף לעוצמה בביקושים עקב מחירי הסחורות הגבוהים. בנוסף לכך תנאי מזג אויר תומכים הקדימו את העונה האירופאית וחלק מהגידול במכירות עלול לבוא על חשבון הרבעון השני.

רווחיות - שיעור הרווח הגולמי עמד על 36% שיפור קל לעומת הרבעון המקביל ונובע כאמור מהתחזקות האירו ביחס לדולר בשיעור של 14.3% בממוצע רבעון מול רבעון. לעליות במחירי הגלייפוסייט השפעה זניחה על הרווחיות מאחר ומכתשים רק משווקת את המוצר שמיוצר על ידי מונסנטו. עליית מחירי חומרי הגלם והאנרגיה המשיכה להכביד על הרווחיות וקיזזה את חלק מן השיפור. אנו מעריכים כי ברבעונים הבאים שיעורי הרווח יהיו נמוכים מהרמה הנוכחית שהציגה החברה ברבעון.

לסיכום, החברה אכן הציגה דוחות טובים מאוד. אנו שומרים על הערכתנו כי צמיחת החברה תבוא ככלל ועיקר מגידול בשורה העליונה כפי שראינו ברבעון החולף. אנו מעריכים כי בשנת 2008 החברה תמשיך להציג צמיחה חזקה יחסית של כ- 15% בזכות השיפור בביקושים ובזכות תרומת המטבעות שמשחקות לטובתה. מבחינת הרווחיות אנו מעריכים כי החברה תתקשה לשחזר עלייה ברווחיות בשנים הבאות לאור המשך עליית מחירי חו"ג והתחרות בשווקים.

החברה שדרגה את תחזיותיה להמשך השנה והעלתה בכ- 4 מיליון דולר את תחזית ההכנסות תחזית לרווח נשארה על טווח שבין 1.65-1.75 דולר למניה. החברה דיווחה כי יש ברשותה צבר הזמנות של כמעט שני רבעונים והיחס Book To Bill הרבעון עמד על 1.

הכנסות החברה – אלו עמדו על 146.7 מיליון דולר גבוה במעט מערכותינו ומערכות הקונצנזוס. תחום ה Enterprise של החברה צמח בכ- 31% לרמה של 119 מיליון ₪ ואילו התחום הביטחוני צמח בכ- 6% בלבד. התחום הביטחוני ידוע כתחום שסובל מתנודתיות רבה ואנו מעריכים (ועל כך הסכימה גם החברה בשיחת הועידה) כי ברמה שנתית יציג התחום הביטחוני צמיחה דו ספרתית.

רווחיות גבוהה למרות הדולר שנחלש – שיעורי הרווחיות של החברה היו בציפיות ועמדו על 64.9% בגולמי ו 16% בתפעולי. הוצאות החברה הושפעו בעיקר מהדולר שנחלש מול השקל ומהוצאות משפטיות בעקבות המשפט על זכויות פטנט שמנהל החברה. עפ"י הערכות הוצאות אלו עמדו על 2 מיליון דולר. למרות הדולר מצליחה החברה להציג רווחיות יפה בעיקר בגלל עליה של רכיב התוכנה מסך המכירות דבר אשר בשיחת הועידה הדגישה החברה כי היא אינה מצפה להציג רווחיות גולמית כל כך גבוהה בהמשך והרווחיות הגולמית המייצגת צפויה לעמוד על 63-64%.

לסיכום, נייס מציגה רבעון טוב אשר מסיר הרבה חששות. החברה ממשיכה לצמוח גם במקומות אשר הוגדרו כבעייתיים. הרווחיות ממשיכה להיות חזקה והחברה משדרגת תחזיות. במקביל מציגה נייס קפיצת מדרגה בהיקף ובכמות העסקאות שהיא זוכה וברשותה צבר הזמנות של כמעט שני רבעונים. יש לשים לב כי מנוע הצמיחה של התחום הביטחוני עדיין רחוק ממיצויי ואנו מעריכים כי חשיבותו בפורטפוליו המוצרים של נייס ילך ויגדל ברבעונים הבאים.

תזרים המזומנים של החברה נפגע במעט עקב הערכות מוקדמת לחוק ניידות המספרים אך צפוי להתייצב על הרמות של 2007 כבר ברבעון הבא. החברה הכריזה על דיבידנד בהיקף של 258 מיליון ₪ המהווה 94.5% מהרווח הנקי ומשקף תשואת דיבידנד של 2.3%.

לסיכום, דוח טוב של סלקום המצביע על המשך צמיחה בשורה העליונה וחזרה לשיעורי רווחיות גבוהים. אנו מעריכים כי הדוח מהווה רק יריית פתיחה לשנת שיא נוספת שעומדת בפני סלקום. השתייכותה לקבוצת תקשורת נותנת שקט תעשייתי חיובי.

פעילות הליבה צפויה להציג שחיקה בהכנסות על רקע התגברות התחרות מצד הוט ואינטרנט זהב לאור כניסתו לתוקף של החוק לניידות וכן שיפור בשיעורי הרווחיות לאור הרה ארגון.

פלאפון ממשיכה להילחם על כל מנוי לקראת המעבר לקבוצות תקשורת ולכן צפויה להציג צמיחה חזקה ממתחרותיה במנויים אך תתקשה להציג את השיפור ברווחיות שהציגו פרטנר וסלקום.

בזק בינ"ל צפויה להמשיך להציג צמיחה על רקע המשך גיוס מנויים, שדרוג מהירויות גלישה וגידול בכמות דקות השימוש (בינ"ל). בנוסף המיזוגים צפויים להוביל לשיפור בשיעורי הרווחיות.

YES- צפויה להתאושש מהפרעות התדרים שפגעו בתוצאות הרבעון הקודם ותציג המשך גיוס מנויים ושיפור ברווחיות.

לסיכום, בזק צפויה להמשיך ולסבול ממומנטום חלש בשוק התקשורת. היווצרותם של קבוצות תקשורת חדשות פוגעות בבזק בעיקר בתחום השיחות הפנים ארציות אשר מהווה 45% מהכנסות החברה ומייצר EBITDA של 40%. אנו מעריכים כי החברה עדיין תצליח לפצות על רוב הפגיעה באמצעות גידול בפעילות האינטרנט אך אנו בספק גדול אם תצליח לעשות זאת לאורך זמן.

בשנת 2006 הועברה השליטה בנצבא התנחלות (בעלת השליטה בחברה) תמורת 645 מיליון ₪ (עבור 96% מהמניות) לאיירפורט סיטי. בעקבות כך הוחלפה כל השדרה הניהולית של החברה ובוצע צמצום במצבת כח האדם.

בנכסי הנדל"ן של החברה גלום פוטנציאל השבחה משמעותי שלא נכלל במודל הערכת השווי שערכנו. נציין כי מרבית השטחים שבבעלות החברה מצויים באזורי ביקוש במרכזי ערים. העובדה כי השטחים פזורים בפריסה ארצית מהווה יתרון ואפילו אם ביום מן הימים הביקושים באזורי הפריפריה יגברו, נצבא תהיה שם לספק אותם.

אסטרטגיית הערך של החברה היא לפתח ולממש את הפוטנציאל הגלום בנכסים שבבעלותה בארץ, ולהתמקד בפעילות בארץ. בצרפת להערכתנו תנסה החברה לממש את הנכסים שבבעלותה, גם שם תוך מקסום פעילות הפיתוח העתידית.

להערכתנו החברה נסחרת מתחת לשווייה הכלכלי. אנו מעניקים למניה המלצת קניה במחיר יעד של 54 ₪ למניה, המהווה דיסקאונט של כ- 41% ממחיר השוק כיום. הערכת השווי שלנו לא כוללת את הפוטנציאל העצום הגלום בנכסים אלו (יכולת להציף ערך של כ- 430 מ ₪ ברוטו בשנתיים הקרובות רק מקידום מספר פרויקטים).