אלו ימים הולמים לשיח על זעזועים מהתפוצצות ועל תיאוריית ה decoupling שהתמיכה בה הגיעה לשיאה ערב המשבר באמצע 2007. תקוות גדולות בהתגלמותן בהתגלמותו.
אם 2008 הוכיחה משהו הרי שאין בסיס לתיאוריית הדי קאפלינג, לפחות לא בלב ליבו של משבר. התיאורייה רווחה ב-2006-7 וניסתה לטעון שהשווקים הגלובליים אינם בהכרח קשורים זה לזה וכי ייתכן מצב שבו השווקים המתעוררים יציגו מגמה שונה מהשווקים המבוססים, לדוגמא שהבורסה בסין תעלה בעוד הבורסה ב-NY תרד.

ב-2008 כל המשקיעים בעולם ברחו מפני השור וכולם רצו לאותו הכיוון וכך נראה היה שאחרי שהשור רמס את תיאורית חוסר צימוד השווקים ובטש באדמה תובא התיאוריה למנוחות.

השבוע האקונומיסט מנסה להקים לתחייה את תיאוריית ה- decoupling. המאמר מנסה לטעון כי הספידו את התיאוריה מוקדם מידי וכי היא בהחלט יכולה להוות כלי בידי המשקיעים בהסתכלות קדימה. לי למען האמת הטיעונים נשמעים הגיוניים.

כשבאים לבחון את התיאוריה כדאי להסתכל על הטיעונים המרכזיים לשני הצדדים:
מחד קיימת טענה שהשווקים המתעוררים לא יכולים להתאושש כל עוד אין גידול ביצוא לארה"ב ולמדינות מפותחות נוספות, מחיר ההון נשאר גבוה ומחירי הסחורות נמוכים.

מאידך יש כלכלנים הטוענים כי הערכת התלות של השווקים המתעוררים בארה"ב ובכלכלות המפותחות מוגזמת. הטענה מבוססת על העובדה שהיקף היצוא משווקים מתעוררים למדינות מפותחות כמעט ולא השתנה בתקופת הגאות ונשאר ברמה של קצת מתחת ל 20% מה- GDP. מרבית הצמיחה בשווקים אלו הגיעה דווקא מהסחר בין השווקים המתעוררים לבין עצמם.

התחזית שהמאמר מביא היא שב-2009, 80% מהצמיחה ב- GDP הגלובלי תגיע מהשווקים המתעוררים לעומת 50% בתחילת העשור.

נראה הגיוני מאוד לטעון שאין מקום להסתכל על השווקים השונים כעל מקשה אחת. אפשר אפילו לטעון כי בדומה להסתכלות אנליטית על חברות גם בניתוח מדינות הקריטריון הראשון לאבחון מצבו של משק מתפתח או מפותח צריך להיות היקף החוב ויתרות המזומן והקריטריון השני היקף וכיוון התזרים.

מעניין להשוות את השינוי שחל במשקל החוב החיצוני של המשקים השונים ביחס ל GDP שחל באזורים שונים בשנות הגאות. היו חרגולים והיו נמלים. היה מי שניצל את הגאות לחזק ולשפר את המאזן והיה מי שהעדיף צמיחה מהירה בלי חשבון והיום נקרא לשלם את המחיר.

חוב חיצוני של המשק 2000 מול *2008:
2000 2008
אמריקה הלטינית 37% 20%
השווקים האסייתיים 28% 17%
מרכז ומזרח אירופה 45% 51%
ישראל 54% 43%
*נתוני האקונומי סט + איילת ניר כלכלנית ראשית בית ההשקעות IBI.

אם אנחנו עוזבים לרגע את המאמר ואת הסינים ומסתכלים על ישראל מעודד לגלות שאנחנו לשם שינוי בצד החיובי של המגמה למרות שהמספרים אצלנו עדיין גבוהים ביחס לאסיה ואמריקה הלטינית ולמרות שבאמצע התקופה חטאנו וטיפסנו עד ליחס של 60% חוב חיצוני לתוצר אין ספק שהאחריות שגילינו בשלוש השנים האחרונות תורמת ליציבות המשק בתקופה הנוכחית.
גם ביחס לפרמטרים נוספים כמו שעור הצמיחה ב- GDP והיחס בין היקף רזרבות המט"ח והיקף החוב החיצוני מצבנו יחסית טוב. לפי האקונומיסט המצב הקיצוני ביותר בבחינת היחס בין רזרבות המט"ח לחוב החיצוני לתשלום נמצא בתורכיה שהיקף החוב החיצוני שעליה להחזיר ב- 2009 מגיע ל 80% מיתרות המט"ח שלה.

מסקנת המאמר כאמור היא שהשווקים הגלובליים יפסיקו להתנהג כמקשה אחת וכי יש סיבה טובה לבחון בחיוב השקעות בשווקים מתעוררים בייחוד בסין. אם הבנו נכון את המסר, המאמר מעריך כי לשווקים האסייתיים ולסין בראשם יש סיכוי טוב להוביל את ההתאוששות הגלובלית או אפילו להציג מגמה חיובית גם כששווקים אחרים יהיו עדיין שקועים עמוק בבוץ.

היתרונות העיקריים של אסיה לעומת שווקים מתעוררים אחרים הם החוב הציבורי הנמוך יחסית (מלבד הודו) והעובדה שמשקים אלו הם בעיקר יבואנים של סחורות ולכן נהנים מהירידה החדה במחיריהן בניגוד לאמריקה הלטינית ורוסיה שהירידה במחירי הסחורות בהחלט צפויה להעיב על יכולתן לצמוח. ממשלת סין בניגוד למרבית השווקים בעולם יכולה להזרים הרבה מאוד כסף למשק ובכך לחפות במידה רבה על הירידה החדה ביצוא. כמובן שכדאי לזכור את הסיכונים במקביל לנקודות האור. כך למשל כדאי לזכור שהנטייה הבסיסית של הסינים היא לחסוך ולא לצרוך ולכן בייחוד בעיתות משבר לא בטוח שההנשמה המלאכותית של הממשלה תעבוד (ראה מקרה יפן) וכמובן כמו בעבר העדר השקיפות למשקיע המערבי מגדיל את הסיכון הגלום בהשקעה.

נקודה חשובה נוספת בבחינת אסטרטגיית ההשקעה בסין היא סוגיית התזמון. הנתונים האחרונים שיצאו משם הם שבדצמבר היצוא מסין נפל 2.8% אל מול הנתונים המקבילים
ב- 2007. בהחלט יכולים לקחת מספר חודשים לפני שנראה השפעה של הצעדים המרחיבים ושינוי מגמה באופי הנתונים השוטפים המתפרסמים. כמובן שבהקשר זה יש לזכור ששוק ההון הוא פעמים רבות leading indicator המנבא את השינוי הצפוי בנתוני המקרו כך שסוגיית תזמון ההשקעה היא לא פשוטה.

אפוא ישראל במשוואה? האם גם אנחנו יכולים להציג decoupling מול ארה"ב ואירופה. אף שמאוד מפתה לחשוב שכן התשובה היא כנראה לא. למרות שמאזנית מצבנו נראה איתן היצוא שלנו מהווה 46% מהתל"ג והוא מוטה לשווקים מפותחים כ 30% מכוונים לארה"ב ועוד כ 30% מכוונים לאירופה. לא נותר לנו אלא לקוות שבאוצר יפיקו לקחים מהנעשה בשאר העולם ומהצטברות הרבה של מידע בחודשים האחרונים וינצלו את השפל להערכות נכונה יותר של מדינת ישראל לקראת העשור הבא.